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By 雪球

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Episode Date
1915.投资不适合偏执
03:16

投资不适合偏执,来自虎猫复利笔记


安迪格鲁夫的《只有偏执狂才能生存》主要说的是英特尔的改革与发展。而在投资领域,偏执却无法生存。


从某种意义上来说,越跌越买的价值投资是强者思维,因为他们相信市场先生是错的,自己才是对的。市场先生在给自己送钱,哪能不接?


而跟随趋势追涨杀跌的趋势投资者反而是弱者思维,看到股价没有如预期般上涨,果断止损割肉,想着是自己错了,一定有什么东西没看清楚,先出来再说。


这两种方法没有对错,只有更适合自己。


但有一种偏执类的价值投资,我们要十分警惕。


这类投资者往往对个股和行业研究很深,当发现自己是对的,而市场先生定价错误,便开始买入。


到这里只要控制好仓位,对抗市场,静待花开,一点问题都没有。就怕随着买入标的的不断下跌,自己研究的越来越深入,就笃定市场先生错的越来越离谱,于是便发生了以下行为:


1)没有个股持仓上限的越跌越买。

2)单吊一个股票/行业。

3)加杠杆抄底。


这样问题就大了。


因为投资本就是个概率游戏,就算你研究的再深入,也不排除会看错,更有小概率的意外事件发生。而一旦看错或者发生了意外事件,其中的损失是难以承受的。


有人说,投资就是做大概率的事情,反复做,最后只要能赢就行。


确实没错,不过可以看下面这个例子:


次贷危机前,一个基金经理迈克尔·巴里看到了美国房地产泡沫,同时选择做空。在此期间由于过分的一意孤行,承受了巨大压力,并和部分投资者撕破脸。


最后结果虽然成功了,赚取了超额利润,但失去了很多投资者的信任,最终决定关闭基金。


全仓对抗市场,不仅过程非常难熬,而且一次满仓对抗市场,如果成功,在正面的激励反馈下,自信心会增强,给了下一次满仓对抗市场的勇气和信心。


然而这很危险,因为就算每次成功率都有90%,连续5次成功的概率就变成了59%。而只要一次失败,全仓甚至加杠杆的失败,都会让之前的成功归零。


所以在市场中做投资,太偏执,太强势,输了,一败涂地,赢了,可能赢的很煎熬,并且也为下一次的输搭建了舞台。


投资更多时候需要的不是头铁,而是滑头和示弱,多想想会不会这次错的是自己而非市场?


我欣赏那些敢于对抗市场的逆向投资者,不过就算要对抗,也请控制好仓位,确保自己可以活下来。




Oct 03, 2022
1914.财报分析中的边际思维(下)
05:34

案例3、海康威视:景气度波动不影响核心逻辑,但边际变化无法给出明确方向


海康威视的半年报中,无论是营收、净利润还是现金流,都是连续几个季度下滑。不过再看看“隔壁的”大华股份,还要更惨一些。


海康威视的核心逻辑是传统安防业务向人工智能化业务的全面转型,影响股价的两个重要边际变化是:传统安防业务在政府财力和企业总投资下降的形势下能否稳住,能否找到更多AI业务的落地场景。


从财报中透露的政府业务、企事业业务和中小企业业务的三条业务线看,营收增速全面放缓,政府业务下降,连去年的亮点企事业业务增速也在下降,所以明显还是受宏观经济加速下降和政府财政紧张的影响。


AI业务的特点是成熟一个场景就增加一个行业的应用,客户已经遍布各行业,因此也不能像十年前的安防业务一样,依靠一个高增长的行业在经济下行期实现爆发式增长。


宏观经济不是企业自身能解决的,而是所有长线投资者必须要承受的。中报的边际变化既无法验证核心战略的推进,也不能提供未来的足够信息,所以并不能简单的说,应该加仓、减仓还是持仓不变,你的操作应对只与你的投资周期、风险承受能力,投资价值观,以及其他可供选择的机会有关。


以上三个都是边际变化无关核心逻辑的案例,但还有一些一季财报不足以判断,却存在“量变到质变”可能的公司,积累几季就足以影响长期核心逻辑。


四、两个影响长期逻辑的边际变化


战略需要定力,因为“不变”比“变”更重要。但如果外部条件发生了剧烈变化,但企业就必须应对这一变化,对战略进行调整,实现战略转型。


衡量战略转型是否有效,不看逻辑看效果,需要通过边际变化来验证,如果企业忠实地执行了战略转型,却没有得到一个好的结果,就需要分析原因。


案例4、中国平安:正确的战略调整在错误的时间,以至无法判断战略的有效性


以中国平安为例。公司从2019年开始进行保险代理人体系的战略转型,希望从“代理人数量驱动”转变为“代理人质量和体系驱动”的模式,这个战略本身我很认同,但期待的效果却迟迟无法出现。


如果从边际变化上理解,从2020年开始,每一季都可以理解成疫情的影响,整个保险行业都在下行,但把这些边际变化连接在一起,一个可能是正确的战略,出现在不好的时候,对于公司而言,无非是多花了几年时间调整,但对于那些重仓的投资者而言,就是一个灾难。


战略是一个连续的过程,特别是战略转型或战略升级这一类需要多个季度努力的变化,就需要把多份财报连接起来看。


案例5、洋河股份:没有奇招战略调整,扎实的执行


白酒从2016年开始,出现了高端化的大趋势,而洋河股份由于产品结构升级不及时,过于依赖强势的营销与渠道,导致产品失去竞争力,渠道库存高企,从2019年开始体现在财报上的营收和利润连续大幅下降。


之后就是战略调整,产品端的核心就是各级别产品依次升级,这并非一年可以完成,但每季都有一些边际变化,把2019-2022年每季的财报编在一起,你才能看到洋河的产品升级的全部过程:




Oct 02, 2022
1913.财报分析中的边际思维(上)
08:33

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度,雪球,国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台,聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好,我是主播匪石-34,今天分享的内容叫财报分析中的边际思维,来自思想钢印9999。


常常有人问我:“市占率40%+的绝对龙头,行业空间广阔,近三年ROE都是15%+,不到20倍估值,为啥就是不涨?”


为啥呢?因为你的研究只进行到总体分析状态,而股价涨不涨要进行边际分析。


边际分析是一个经济学的概念,边际就是新出现的变化,比如,股价从30块涨到35块,EPS从1元增加至1.2元。投资中强调要做边际分析,基于一个重要的理论——有效市场假说。


有效市场假说认为,所有大家都知道的信息都已经体现在1元EPS和30元的股价上。很多人不认同有效市场假说,认为市场并非完全理性,但不理性的原因正是与那些边际变化有关。让股价涨5元的,正是新增加的那0.2元的EPS。


注重对这些新信息的边际分析,就是边际思维。


边际变化并非凭空而来,它们是已知信息的边际变化。食品公司新增的品类,往往得益于之前渠道和经销商网络的构建;给设备公司下大订单的,是之前用小订单突破的新客户;新产品的成功,是之前研发持续投入的结果。


我曾经说过读财报的两个重点:

1、战略推进情况验证核心投资逻辑

2、关注当前对股价影响最大的因素


而分析这两个重点的方法,正是“总体分析”和“边际分析”结合。


二、总体思维与边际思维


总体分析是研究支持一家公司市值最核心的因素,包括:行业空间、竞争格局、商业模式,以及因此而产生的公司长期战略。一家上市公司,到底是100亿市值还是1000亿市值,都是由这些总量因素而非边际变化造成的。


比如安井食品:

行业空间:所处的冻品和预制菜都是万亿产值的大行业;

竞争格局:公司是冻品的龙头品牌且集中度仍在不断提升,预制菜则属于群雄逐鹿的行业发展早期;

商业模式:高质中高价,渠道大单品战术,精细化管理,多品牌战略;

公司战略:三大品类并进,自营、并购和OEM三种经营模式,2B和2C两条渠道兼顾,“销地产”的生产基地建设模式,“产地研”的研发模式。


以上这些,都是不怎么变化的因素,每份财报都会说一遍,虽然总量因素不会变化,但总量的价值在不断增长,以不变带来持续的变化,从几十亿市值的中小公司涨到千亿市值大公司。


一家公司前年搞白酒,去年收矿,今年进入新能源行业,中线投资边际变化每次都赚得很嗨,长线必然是市值过山车;一家公司,前年要多品类发展,去年要渠道下沉,今年说是聚焦回主业,战略摇摆带来习惯性失败;一个有长线投资价值的公司,总是在一个长坡厚雪的赛道,十几年如一日地执行着既定战略。


对于长线投资者,读财报的第一目的是“验证”,财报分析首先要确认“不变的东西”,战略没有变,产品竞争力没有变,核心财务指标没有变,不变才是基础价值。



优秀的企业都是由战略驱动的,而非跟着市场、跟着经营数字跑,理解企业战略,用财报去验证核心战略,才是价值投资者最应该关心的事。中线投资则相反,财报分析的重点是“找变化”。


一个企业应该值多少钱,属于总体思维,但合理估值往往是一个区间,上下沿可能会相差一倍以上,而决定股价在合理估值区间的上沿还是下沿的,正是边际变化。


所以中短线投资者需要在估值区间内找“变化”,包括:新订单、新客户、新产能、新产品、新渠道、新价格,只有边际变化,才能带来股价中短线上涨的动力。当然,这类信息定价速度比较快,更重要的是平时的公告、市场信息与高频行业数据分析,所以财报分析对中短线投资者的作用没那么重要。


那么,既然我们前面说所有总量的东西都已经体现在了股价上,作为长线投资者,是不是就不需要关注边际变化了呢?


三、三个不影响长期逻辑的边际变化


长线投资者在确认核心逻辑不变的同时,仍然用边际思维去寻找变化的因素。区别在于,中线投资者关注的是这些变化的本身,而长线投资者要评估的是这些变化对于核心投资逻辑的潜在影响。


企业的经营并非如同机器生产,一端投原料,一端自然出产品那么简单,其中的变数很多,其中有一些变化是因为今年投资多,明年投资少;有一些是行业本身的变化,是竞争者的变化;有一些是外部因素,企业只能积极应对。


来看三个今年中报的案例,分别对应三种变化:


案例1、青岛啤酒:波动验证而不是影响了长期逻辑


看青岛啤酒的财报,已经连续几个季度利润增速高于营收增长,其他啤酒巨头也是如此,它体现的是核心逻辑和公司战略——高端化,更能体现这个逻辑的是吨单价的不断上升。


收入利润的波动,毛利与净利的波动,大多数是外部环境的波动,并不足以影响其核心逻辑,相反,在疫情影响了消费的背景下,仍然能够实现消费升级,实际上景气度的波动本身反而验证了这个战略的可靠性。


案例2、三一重工:景气度波动不影响核心逻辑,边际变化可以感受到景气度拐点


工程机械是强周期行业,三一重工在经济下行周期的核心战略是通过产品技术升级和效率提升,持续提升主导产品的市场份额,并向海外扩张。


从财报上看,三一重工Q2业绩继续加速下滑,由于地产的拖累,这一次工程机械行业的下行周期,力度远超预期,这也不是公司靠自身努力能解决的。但周期行业下行周期的好处是产能出清,龙头市占率不断提升,为下一个上行周期的业绩弹性打下基础。


财报的亮点是在海外业务上,公司上半年出口收入同比增长32.9%,国际收入占比达到了41.3%。海外业务占比提升的原因,不只是国内业绩的加速下滑,也是因为海外挖机市场份额近8%,较2021年提升1.3%。


按这个趋势,下半年可能国际和国内业务就能平分营收了,三一重工转变成一家国际化的公司,国际业务是公司在这一轮下行周期中与竞争对手最大的不同,熨平了波动,理应获得不一样的估值体系。


当然,因为没有国内业务下降收敛的迹象,还不一定能判断拐点,加上地产巨坑深不可测,就是拐点,也不会是弹性很大的拐点,但这些边际变化至少可以感受到拐点的气息。


在上面两个案例中,业绩的边际变化和股价的波动更多是宏观因素、市场风格与投资者的选择机会成本(例如有更好的选择)造成的,那么对于长线投资者而言,每一次因为财报短暂不及预期而大幅下跌,都不足以影响长线持仓,甚至是加仓的机会。

如果是中线投资,更关注的是边际变化本身,并没有看到预期中明确的向上拐点,就应该果断认赔卖出,不要因为股价已经下跌而以博弈的心态继续持有。



Oct 01, 2022
1912.恒生指数二十年,各权重股之争
08:38

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度,雪球,国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台,聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好,我是主播匪石-34,今天分享的内容叫恒生指数二十年,各权重股之争,来自二郎基金。


最近,我把恒生指数2000年以来的重要权重股变迁整理了一下,挺有意思的,或许从里面找到一些投资的机会。过去22年,各类权重股粉墨登场,皇孙贵族乞丐,各有各的角色。由于不能找到恒生指数的权重股变化情况,我特意把2000年以来盈富基金年报都看了一遍,以其年报披露的持股比例为依据,整理了一下数据。盈富基金是跟随恒生指数的基金,所以这个偏差会比较小,确信度也比较高。


我们把主要权重股分为三类:皇孙、贵族和丐帮。皇孙类,主要是指长期扎根在香港,对香港本地经济和香港历史发展有着重要意义的公司。贵族股,主要指对中国国民经济贡献大、盈利稳定、分红稳定的央企;同时也包括一些个别民营或者外资公司。丐帮类,主要指一些所谓新经济公司,这些公司基本没有稳定的盈利或者分红,对投资者回报不稳定,主要靠烧钱割韭菜为生。


从2000年开始的权重股类别的变迁,我们发现可分为四个阶段。


第一阶段为皇孙天下(2000-2006年)。这个阶段基本是皇孙的天下,贵族暂露头角。汇丰控股长期维持在20-30%左右的权重,带着一众的小弟恒生银行等,长期统治着恒生指数的定价权。贵族此时出了一个独苗中国移动,权重也不小,一直在10-20%之间,其间有波动。这个时期的恒生指数,可以说由汇丰控股掌握着控制权,中国移动做帮凶,形成了双剑合璧之态势。两大权重股联手,带领着恒生指数走出97金融危机和2000年科网股泡沫破裂后的阴霾,重拾升势。


第二阶段为贵族崛起(2007-2012年)。由于央企在2002-2008年陆续上市,导致香港市场国企股增加,而这些国有企业,都是利润高分红高的中国核心资产,所以恒生指数在2007年大规模纳入了多个公司。中石油、中石化、中海油、建行、工行、中行、神华、交行、中人寿、平安等相继在2006和2007年被纳入恒生指数。为此,2007年皇孙家族的大哥汇丰控股被迫下调了接近一半的权重,让位给央企的贵族们。直至2019年末,央企代表建设银行一直维持在8%左右的高权重。其间,中国移动也开始在2009年被迫下调了权重,让位给其它央企的兄弟们。央企板块,对2008年以及 2009年后危机时代股价上窜下跳起到了推波助澜的作用。


第三阶段为内外勾结,丐帮崛起(2013年到2019年)。这时候,丐帮帮主腾讯控股横空出世,在2013年突然被大幅调升1倍的权重到7.37%,而且在接着的几年权重一路上升到2019年的10.6%,一举打败皇孙和贵族们,成为恒生指数第一大权重股。另一边美帝的友邦保险,也在这个时期权重被一路提高。与此形成对比的是,贵族群体黯然失色,中国移动等央企被下调了权重,最大受害者就是中国移动,2019年,在美帝退市的打击下,股价大跌,权重也因此大跌。丐帮首领腾讯在美帝友邦保险的配合下,利用港股通的机遇,推动恒生指数在这期间稳步上升。


第四阶段为崇洋媚外,丐帮天下(2020年至今)。2020年,丐帮帮主腾讯控股带领一众丐帮兄弟,全面占据恒生指数权重股,除了腾讯占据9.51%的权重外,阿里、美团、小米一上来就超过了4%权重,四大乞丐权重加起来已经超过24%,要知道这四个企业里面有两个是长期不盈利的,有三个是长期不分红的,只有一个是每年偶尔施舍几分钱大家买零食吃的。美帝的友邦控股也在2020年一举站上了10%的权重。而贵族群体的代表,中国移动权重已经被降到了2%左右,可以忽略不计了;神华甚至被开除出局;三桶油的权重更是微乎其微,贵族群体遭受了前所未有的打击。2021年,随着交行被开除,更是达到冰点。美帝友邦控股加上四大乞丐的权重已经接近40%,就连昔日的嫡派皇孙代表汇丰控股也只剩下了7%左右权重。内外勾结,丐帮兄弟获得的全面胜利。可怜的是,恒生指数在丐帮的带领下,这两年跌得惨不忍睹。


从以上四个阶段,我们大概可以看出几个问题:


第一,恒生指数权重股的调整,是适应市场变化而发展的。2002-2008年的央企上市大潮,造就了央企列入恒生指数的条件。2013年港股通预备开通,腾讯控股作为癌股市场缺失的互联网行业企业,必将在开通后大受内地资金追捧,预期炒作下,被大比例提升权重水到渠成。2019年开始,各种非盈利性新经济企业大批量港股上市,造就了丐帮四大乞丐霸榜恒生指数。所以,表面看,每次权重股的大换血,都是港交所顺应市场而为。


第二,列入权重股,真的是利好吗?答案是否定的!2007年,央企团体列入恒生指数并霸榜,直接结果就是2008年金融危机,各大央企股几乎在高位被纳入指数。同样在2020年,四大乞丐霸榜恒生指数的时候,也恰恰是这些公司股价的高点。相反,在2020年再次被下调权重的中国移动、2020年被开除的中国神华、2021年被开除的交通银行,却在不久股价见底回升走出慢牛。


第三,指数基金高位频繁接盘,有几个细节值得思考。1)2002-2007年央企上市潮,很多外资都是IPO时候或者IPO前重要的战略投资者,低价入局后,必然需要一个逃离的时机,恰恰在2007年,配合大牛市环境,顺便把一揽子央企直接扔进恒生指数,而且不少权重并不低,然后大家知道的。2)2020年,中国移动遭遇美帝打击,当年直接把权重从本来不算高的4%多直接减了一半下来,并借此狠狠打压股价。3)2020-2021年,在互联网公司股价大涨的时候,大比例提高四大乞丐的权重。而四大乞丐背后的大股东恰恰是外资,随后的事情,大家也看到了。


从以上几个问题,我们或许可以得出一些投资建议或者判断出一些未来趋势。


1)新纳入指数或者是占比权重高的公司,除非具有可持续的发展、长期合理的股息回报,否则迟早会成为末日黄花。


2)被开除出局或者大幅削减权重的公司,如果盈利稳定,分红长期且合理,或许是一个长期入场的时点。如2020年的中国神华和中国移动。


3)目前看,贵族群体央企已经受到了十年的打压,权重所剩无几,但这批企业盈利稳定、净利润规模大、分红大方,未来1-2年或许能够重获新生。股价和权重都可能会大幅上升;丐帮群体,由于没有持续的盈利和分红,股价虚高,且权重大,未来股价和权重将面临巨大的下行压力。


霸榜并非好事,被开除也并非坏事。天地万物,周而复始。明年,打压了央企十年的环境或许要变一变了。



Sep 30, 2022
1911.我所经历的牛熊
03:58

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我大概从上世纪90年代末开始关注股市,到今天,观察、经历了三次比较大的牛熊转换,分别是2000-2001年,2007-2008年,2021-2022年。


2000-2001年牛熊转换,有两件非常重要的事情:


1、科网股的极高估值泡沫及其破裂。大部分科网股泡沫下跌前,估值已经完全脱离了地心引力,之后是归零式下跌,而且很多公司真的归零了。科网股泡沫破灭之后,市场主流的看法是互联网就是一个骗局,永远也找不到盈利模式。


2、911.那个时代,《文明的冲突》比今天还流行,世界格局也比今天还要清晰,那就是中东的前现代文明,与以欧美为代表的现代文明,彻底决裂了,全球化终结了。


这两个问题在当时看来都是无解的。


结果,科网股在泡沫破灭以后,居然慢慢找到了盈利模式,并在接下来的二十年里面,成为全球经济增长的最强大动力。而那件事之后全球在反恐方面合作,全球化并没有破灭,各国的经贸关系更加紧密。


2008-2009年的牛熊转换,也有两件非常重要的事情:


1、次贷危机为代表的美国房地产泡沫及其破裂。泡沫破灭前,主流看法是人无房子不富,没买房子的人再也上不了车了。破灭之后,主流看法是房地产、金融为核心的“虚拟经济”模式走到了尽头,全球经济找不到新的增长点。


2、全球大宗商品牛市与可怕的通胀。泡沫破灭前几乎全世界人都认为余生将在100美元以上的高油价下生活,都只能做油奴了。


这两个问题在当时看来也都是无解的。


结果是美国房地产市场居然很快恢复了,移动互联网成了新一轮经济增长的引擎。大宗商品泡沫破灭,全球居然享受了超过十年的低油价、低能源价格。


2021-2022年的牛熊转换,同样也叠加了几重因素:


1、新冠疫情导致的人流、物流阻断。


2、以俄乌冲突、大国关系紧张为代表的全球宏观政经新局势。


3、中国房地产流动性危机。


4、能源价格、供应链引起的通胀。


每一轮牛熊转换,触发因素并不完全相同,摆脱危机的路径也并不相同。但它们也有相同的地方:


1、危机爆发前有一个估值泡沫。人们无法预知什么时间会盛极而衰,但过几年泡沫总要破灭一次。


2、危机的触发,都是叠加了当时看起来无解的多重利空因素。人们无法预知什么时候走出危机,但最后危机都过去了。


所以归根结底,最让人惊叹的,还是人类社会的自我纠错、寻找出路或者再平衡的能力,象人身体的免疫能力一样神奇。情绪总在亢奋与沮丧之间摇摆;资产价格总在贵贱之间摇摆;世界格局总在全球化与孤立主义之间摇摆;政策总在管制与放松之间摇摆。但具体摇摆的时间与幅度,又无法准确地预测与把握。我们能做的,是在沮丧的时候保留乐观,在亢奋的时候保持警惕。



Sep 29, 2022
1910.白马股接连被杀,跟加息关系多大?
02:33

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近段时间白马轮流被杀,细寻理由可以有很多:有说业绩不达预期的,有怪罪美联储加息的。

美国加息跟A股有啥关系?

一说限制了国内降息空间,二说抬高了外资的机会成本,总之就是估值模型中的折现率提高了,估值水平就要承压。

利率对估值水平的影响有多大?因股票而异,对价值股影响小,对成长股影响大。

为一只成长股做如下假设:ROE长期维持在20%,以20%的复合增速持续增长10年,然后以7%的速度永续增长。

如果我们炒股的要求收益率是10%,这只满足了上述所有三个苛刻条件的股票大概值52倍市盈率,还不错,优秀的公司就要有优秀的价格。

但如果你的要求收益率上调到12%,那合理的市盈率就骤降到26倍;如果你期望长期获得15%以上的复合回报率,那就只能以不超过12.4倍的市盈率买它,还没考虑安全边际。

所以,利率环境变了,股票的估值中枢也会变,美股走的就是这种逻辑。

回看A股,拿股票的历史估值水平做参照也会有问题:一是利率环境不可比,二是利润增长空间也不同了。

在我看来两个因素一消一涨:国内利率长期偏低的概率更高,有助于抬估值;但长期高增长预期兑现的难度变大,有可能杀估值。

当然,估值终归是心中花,取决于每个人自己的机会成本,机会成本决定折现率。

对那些期望实现百分之二三十的年化收益率,又愿意以几十倍上百倍市盈率买股票的投资者来说,只能寄望于两点:

要么是他们的股票基本面能长期高增超越天际,

要么是有足够的接盘侠愿意以更高的价格来接盘。

风险则在于人本性上的弱点,即高估了自己而低估了别人。



Sep 28, 2022
1909.从一家暴跌的天然气公司所想到的
07:36

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如果一家公司,主营业务是销售天然气,并且已经占据了一个巨大经济体大约50%的市场份额,而且之前的估值也不算太贵,那么这家公司的股票价格,在9个月的时间里能下跌多少?


按中国市场投资者的经验,天然气销售属于非常稳定的行业。这个行业的需求端非常分散,需求量也比较稳定。相比于一些竞争性行业,天然气销售并不是一个残酷的生意。


所以,在面对这个问题时,我想绝大多数的中国投资者,大概会给出30%、最多50%的答案。


但是,在这里我们要说到的例子中,这家公司的股票价格,却在短短9个月的时间里,下跌了94%。这家公司,就是德国的天然气供应商Uniper能源集团。


Uniper能源集团是德国天然气行业的巨头,为德国大量市政公用事业公司和大型公司提供天然气,市场份额占到了德国市场的大约50%。


在2022年俄乌冲突爆发以后,由于从俄罗斯进口天然气受阻,Uniper能源集团只能从现货市场上,以很高的价格购买天然气。同时,公司又困于合同限制,不能随意调高对客户的供应价格。结果公司蒙受了巨大的亏损。


即使是一家全国性的天然气供应公司,但它的股价,在短短9个月里,暴跌了94%。在2021年12月21日,公司的价格达到最高点42.41欧元。而且,在之前的多年时间里,作为一家业务稳定、市场占有率高的天然气公司,它的股价也一直缓慢上涨。


但是,到了2022年9月21日,公司的股票价格最低触及了2.66欧元,只有之前高点的6%。为了保证德国的能源安全,德国政府决定将公司国有化,并且收购了公司在市场上的股份。而对于公司股东来说,他们的投资亏损就只能自己承担。


别在陌生市场套用以往的经验


Uniper能源集团的例子,告诉我们一个投资铁律:投资者一定要牢牢守住自己的能力圈,不要轻易进入自己不懂的投资市场、不懂的投资领域,更不要随便把自己在一个市场的投资经验,直接套用到另一个市场去。


对于中国投资者来说,我们习惯了大型企业、尤其是大型国有企业强大的市场竞争力,习惯了中国经济在全球的重要位置和巨大发展潜力,很难预想到在天然气销售这样一个典型的公用事业行业,居然会出现一家占全国50%市场份额的公司,仅仅因为国际环境的改变,就在9个月的时间里跌掉94%股价。但是,在它的身上,这件事情真实的发生了。


同样,美国花旗集团在2008年全球金融危机中的表现,也让不少中国投资者感到不可思议。在2008年全球金融危机中,美国许多全国性的大型银行、证券公司,破产的破产、暴跌的暴跌。其中,雷曼兄弟公司和贝尔斯登公司的倒闭,就是当时最大的新闻。


在此期间,即使是花旗银行、这个被视为美国银行业最重要银行之一的巨型银行,其股票价格也难以逃过暴跌的命运。在2007年5月22日,花旗集团的股票价格收于425.25美元。


而到了一年多以后的2009年3月5日,同一只股票的收盘价格,只剩下8.54美元,只有最高点的2%。即使到了2022年9月21日、距离当年那个惊心动魄的全球金融危机已经过去十多年,花旗集团的股票价格也只有46.33美元,只有最高点时的大约11%。


在中国市场,这样的股票大跌,至少在全国性的大型银行身上,是几乎不可想象的。为了消除中国的金融风险,监管机构做了太多预防性的事情:不允许银行投资衍生品、限制银行的投资范围、限制银行的杠杆倍数、在房价过高时提高购房首付比例,等等。


但是,在我们的投资者并不熟悉的美国市场,同样是全国性大型银行,花旗集团的股票价格,在十几年前的那波金融大危机中,就曾经爆发出我们难以想象的大跌。


从天然气公司和花旗银行的例子中,我们可以看出,许多在中国市场上适用的、甚至是被认为是理所当然的投资逻辑,在海外市场并不一定同样适用。对于陌生的投资市场,我们必须保持足够的警惕。


在2021年和2022年,在美国上市的中国概念股=,迎来了连续两年的下跌。以万得中概股100指数为例,这个指数在2021年从最高点7,851点下跌到了3,408点,在2022年=又下跌到了2,338点,只有最高点的30%。


在这次大幅下跌之前,由于中概股在2015年到2021年上半年的几年里,大部分时间都保持了上涨的态势=,因此不少国内投资者都被吸引到这个市场中。


在当时,不少朋友对我说,中概股是一个很好的市场、很容易赚钱。理由也有很多:美国市场更成熟,美国市场流动性更好,中概股行业更好、发展想象力更大,等等。


对这类劝说,我一直回答:“我不懂这个市场,我离这个市场太远了,在美国投资界也没有多少朋友,发生一件事情我没法做到全盘解读,我对美国市场的历史也不够了解。因此,我不会投资这个市场。”对我的这番回答,许多朋友都表示不可理解:“中概股虽然是在美国市场交易,但是企业的经营却在国内呀,有什么不好理解的?”


但是,虽然股票投资本质上是投资公司,但是股票毕竟是企业经营的金融化表现:不懂一个金融市场、只懂公司,对于审慎的投资者来说,是不够的。对于中概股,我明确的知道,美国市场在我的能力圈范围之外,我在美国朋友不多,我个人在美国的生活经历也非常有限。归根结底,我不了解这个市场。


结果,在2021年到2022年的中概股下跌中,主要的原因有3个:之前的估值太高、中美经济冲突、中国国内科技行业遭受严监管。在这3个因素中,只有最后一个因素是典型的企业基本面因素,而前两个因素都和这些企业在美国金融市场、而不是中国金融市场上市有关。


所以说,在投资中,了解自己要投资的标的、市场,是最重要的事情。足够了解而后行动,方能进退自如。不了解、或者一知半解,就贸然行动,往往最为危险。



Sep 27, 2022
1908.重新梳理现阶段的猪周期
07:39

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这一年左右时间,猪股有明显强于大盘的上涨,幅度有高又低,中途在4-5月出现了一波下跌,幅度比较明显,随后6-7月大涨后最近又开始下跌。现在市场分歧比较大,谈下我个人的看法。


市场有看法是认为猪周期机会结束了,今年3月和7月的高点形成顶部,后面风险很大,也没什么机会了。


我的看法是——猪周期的机会还有,并非普遍意义的周期见顶结束。


如果是普遍意义的周期见顶,则意味着后续会持续下跌,幅度会很大,时间会很长。幅度大,意味着从7月高点往后会跌很多,按照以往情况,起码要跌个50%,但是很多股票,如新五丰,天康生物,唐人神,金新农,牧原股份,新希望等,甚至会跌破去年的低点,但是这些股普遍都有成长性,出栏明显增加了,只要企业不倒闭,没理由比上一轮底部还低。我们可以观察历史上的天邦食品,正邦科技,新希望,这些都算这轮周期亏得很惨的,但是出栏明显增加,他们底部一直在抬高。


时间会很长,意味着从7月开始,要到下一轮周期底部才有机会。那下一轮猪什么时候会再度进入周期低谷?明年基本不可能。因为今年刚反转,按照历史经验,总盈利的时间会有2年左右。并且现在母猪价都很低,猪价在涨母猪价在跌,说明大家真的很谨慎。在听牧原纪要时,秦军也说过,刚刚亏得那么惨,负债率那么高,马上进入极速扩张,从企业经营的角度看也不合适。


那么周期低谷大概还是24-25年吧。明年猪价会不会有些意外,比如说经济回暖消费提升,补栏谨慎,猪价比预期好之类的?更主要的是,大部分股本来涨幅有限,现在又跌回来了,从去年底部算,很多股涨幅普遍只有20-30%甚至不到。我们假设股价往下跌,很快就能到估值底部,然后两年时间干啥呢?


我们从很保守的角度思考,从股票的底去思考,大部分猪股,向下空间都是有限的,越往下走,越接近估值底,知道底在哪里,就很好办,有底气。


后面猪股会如何?


首先,大盘跌了一年半了,时间很长了,加上估值已经很低,离见底也不远,加上经济今年不行,明年大概率好转,整体市场就会有机会,情绪也会提升。那么先不管炒不超猪周期,如果猪股估值不高,仅仅大盘上涨情绪提升,也很容易涨不少。


第二,猪股刚盈利三个月,报表还毫无反应,后面有很长的盈利时间和业绩大幅提升,扭亏为盈的时间。如果现在所有猪股的估值都特别高,比如说像2020年7月,那么这时候这种业绩释放的利好反而要小心。但是现在猪股位置很低,类似2020年2月,还要更低,那么配合大盘行情和业绩释放,股价就很容易出现一波类似20年2月-7月那种行情。


总之,估值低很重要,同时市场情绪和大盘,也很重要。今年大部分猪股的头均市值提不上去,很大原因就在于整体市场情绪很弱,所以现在头均市值都在很低位置,如果大盘起作用,把头均提升到5000,大部分股也是潜力不小。


目前大盘很差,拖累猪股表现,猪股周期性,各方数据不一致,尤其农业农村部的,容易各种分歧,所以导致股价摇摆不定上下波动。

因为估值很低,向下风险有限,去年的底部可以作为一个参考点。未来猪股起码还有业绩兑现时,配合大盘的一波行情。


后面这波行情具体表现如何,一是取决于大盘的环境,如果后面几个月能有很强烈的反转类行情,那么猪股正好又在猪价高位,到时候推升的逻辑会很顺,那么猪还很可能来一波业绩释放时的主升浪,成为领涨板块。


二是未来猪价的表现。猪价当然越强越好。目前已经在24+,后面到明年1月之前猪价都不会差。按照一些机构的估计,到时候消费会提升15%+,而我们知道今年3月能繁最少,对应1月左右,再有二次育肥能增加些供给约8%-10%,那么相对现在来说还会有个5-10%左右的供给缺口,这对于猪这种东西来说影响会不小的。


顺利的情况就是在后面这4个月中,大盘见底出现比较好的行情。因为从这个位置,大盘很难说单边再跌4个月。一旦触底反弹,大盘特别强的话,就最好。同时,如果到时候猪价也很强。整个这一波业绩释放行情就会表现很好,猪股很有机会成为主流热点。


现有的猪股仓位会继续持有。牧原因为成本确实优秀,可以拿更长,去看股价表现,随着未来产能继续扩大到1亿+,全周期盈利会有350亿+会是现金牛。其他猪股如新五丰,唐人神,天康生物等后面再跌,跌得比较便宜的话,则会加一些仓,因为向下空间小,向上有各种可能性。始终有个感受,就是起手买要买得便宜,便宜就可以应对很多情况。而如果仅仅因为觉得股价要涨就去买,一旦不对就可能亏很多。


新五丰并购天心后,出栏会暴增,目前现代农业集团介绍的已建成产能达650万左右,集团长期目标是1000万,是做湖北老大,这是有成长性的,作为国企安全性也比较好。


天康生物现阶段有规划的出栏目标是500万,饲料,动保,都还有成长性,其他还没有看到更大的计划。另外,饲料动保是后周期,即便预期猪要开始变多了,后周期股可能都还能有额外的动力。并且据调研,2季度完全成本已降至17以下,算是不错的成本了。


唐人神未来长期目标是猪1000万,饲料1000万吨,肉制品300万吨,利润30亿,有个长远目标很好,具体实现情况如何不太好说,不过长期往目标去拱,不像正邦那样,高位太激进的话,未来出栏不断提升问题也不大,以较长时间看,股价会有比较好的上升斜率。另外,龙华农牧会占比40%左右的出栏,龙华成本是比较优秀的,是一个亮点。


总体上,猪要有一个比较明确的成长目标,有成本优势等支撑成长性才比较好,比较好拿,才容易吃到更多利润。否则如果没有成长性,单纯的周期股的话,做起来就很费劲,钱不好赚,即便后来涨很多,中途也可能纠结周期是不是结束之类的早早卖出



Sep 26, 2022
1907.从白酒的周期历史看本轮白酒牛市的诡异和买点
04:31

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白酒是一种消费品,成功依赖于品质、渠道和品牌。

品牌有三个属性:知名度、美誉度和提价权。

提价权来自于心智占领,产品除了提供使用价值,还有精神价值,从而使得产品有能力获取超额收益。

渠道和品牌并没有绝对关系,有的白酒是先发展渠道,实现了产品先入口,入眼,最后入心,有的是先在区域形成强势品牌,然后通过宣传、招商,品牌主导渠道,形成全国化。

全国化和区域化并没有绝对的强弱,虽然全国化理论上有更高的天花板,但是决定品牌强弱的是空间分布的强度,而不是品牌分布的空间广度。

一般来说,品质是产品品牌的基础,但并不是说品质必须非常好,能过得去即可,对于品牌,最重要的是讲故事,讲精神属性。

很多品牌是一边发展,一边提高品质,而不是等锻造出无敌的品质再去发展品质。

当然,对于成熟的消费品,品牌是核心利率,渠道和品质都是支撑,某种程度上,品质是服务品牌的,因为品质是一种价值的判断,并没有绝对的好坏,而是取决于立场,消费者的立场就是品牌力的一个体现。

完美的消费品是:品质过硬、渠道稳定、品牌力强大,具有消费粘性和提价权。

以茅台为例,堪称完美,当前削弱渠道,提高自营占比,从长周期视角看,并不明智。

从过去历史看,白酒行业作为强势消费品也具有周期,主要是宏观环境和货币政策,进一步讲,我国作为政策市,经济长期靠外贸和基建驱动,中国加入WTO后,经济腾飞,迎来白酒第一轮牛市。

高估值叠加金融危机影响,08年白酒板块股价表现遭遇估值业绩双杀,第一轮白酒牛市宣告终结,白酒板块步入调整期。

但四万亿投资驱动第二轮白酒牛市,白酒很快业绩恢复,带动估值上涨,迎来第二波白酒牛市。

第三轮白酒牛市很有意思,15年居民收入与茅五价格比达历史高位。在民间消费的驱动下,白酒行业开始结构性复苏,同时涨价去库存,地产暴涨,进一步推动白酒需求爆发,直到2018年“房住不炒”,白酒开始面临业绩压力,股价大批量腰斩。

第四轮牛市很诡异,从2019年年底至今,牛市的驱动力来自民间消费的崛起+外贸的极大幅度改善,白酒从2019年至今连续四年业绩高速增长。

回顾历史,白酒的牛市是由业绩支撑的,业绩来自白酒被喝了,为什么喝了?一个是政商关系,一个是民间消费,前者和基建、房地产等绑定,后者和民间消费能力有关。

2021年下半年开始,国内疫情形势严峻,外贸环境恶化,白酒出现非常奇怪的现象:业绩继续高速增长,但是股价开始调整。

从需求看,基建和房地产对经济转型效能不大,房地产行业大概率走到尽头,基建空间不大,未来白酒的消费主要和民间消费能力相关,人均可支配收入和白酒的量价绑定。

疫情这几年大家收入是什么怂样我就不说了。所以我就在想,这一轮白酒行情,业绩还没开始杀呢,股价跌的莫名其妙,但肯定没到头。

2022年二季度白酒的增速明显下滑,那么下半年的业绩咋样?

经济的回复不可能那么快,推断2023年中报在今年高基数的背景下,可能出现个位数增长或者负增长,到时候怎么估值?

这就是我认为当前白酒从市盈率看估值合理,但是始终不敢买白酒股的原因。



Sep 25, 2022
1906.“投资者的耐心”与“猎手的耐心”,不是同一种耐心
06:08

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1、凡选择,必有代价。


2、代价是客观的,但价值是主观的。


3、有些代价我愿付,别人不愿付,有些则相反。


以上,是“自由交易”相较于“强制分配”更能带来繁荣的根本原因。也是“格系”价投获取超额收益的重要条件之一。


偏好与众不同的人,在这个世界上,常常能够获得一些好处。比如,若你眼中的“美丑”与大众审美截然不同,则你有很大可能,不用特别努力,就能娶到你心中“最美的妮”,嫁给你心中“最靓的仔”。


之前看《脱口秀大会》,里面有个段子。张踩铃拿着刘亦菲的照片,问她的加拿大老公:你觉得这人漂亮么?


她老公看了眼说:一般吧,你要长成这样,我可不娶你。


张踩铃说:嗯,我要长成这样,我也不嫁你。


虽是个段子,但道理,的确是这么个道理。


巴菲特有个同门师兄,叫“施洛斯”。为了方便,我们就叫他“老施”。老施活了九十多岁,参加过二战。大半辈子都在做投资,体量不如芒格,收益率不输芒格。


老施没进过富豪榜,但跟普通人相比,绝对也算富豪。但我估计,如果有个机会,让你跟他交换人生,你并不愿意。即使他活了九十多岁,即使他是个小富豪。


根据他的自述,老施做投资的几十年,大概是这么过的:每天九、十点钟到他的小办公室,然后开始筛选股票,干到下午三点左右,回家。不参加股东大会,不调研上市公司,也不跟同行交流。几十年如一日。


老施的公司,早期只有他自己一人。研究员、交易员、基金经理、投资总监、销售总监,运营总监,都是他一个人。后来赚了好多钱,开始膨胀了,不愿事必躬亲了,于是给自己招募了一个助手。肥水不流外人田,助手就是他儿子。


老施没有著书。要了解这个人,只能通过他晚年的一些访谈,以及巴菲特偶尔提及这位师兄的只言片语。我斗胆地、贸然地揣测一下:施洛斯这一生,至少后半生,应该是挺幸福的。毕竟,作为一个小富豪,只要他愿意,完全可以去过另一种生活。但他没有。


施洛斯的成功,在很多人眼中,可能算是一桩悲剧——人死了,钱没花完。而且照他自己的描述的生活状态,可能都不是“没花完”,而是“几乎没花”。


可是,如果“花掉一半”,他会更幸福吗?我猜,大概不会。


当然,我绝对不是想说,要心甘情愿过这种“清教徒”式的生活,才能成为一名“合格的老夹头”。事实上,“价投”这个行当的开山鼻祖“格雷厄姆”的生活方式,就更接近“纸醉金迷”一些。不过那也只是相比于“老施”而言,与现下流行的“消费主义”,还是相去甚远。


不管选择过怎样的生活,“价投”这个群体,至少共同拥有一个特质。就是“与众不同的时间偏好。”这个说法有些装X,通俗地讲,就是更有耐心。


之前的文章中,我曾说过——投资中的一切错误,都是“知识不足”导致的。投资这条路,绝不能往“修心”的方向走。但这句话有个前提,提前是只考虑“投资”本身,而不考虑“做投资的人”。


今天这篇文章,恰恰是在讲“做投资的人”。我从2006年开始接触证券市场,至今见过的专职的、非专职的投资人,算是为数不少了。初时我想当然地以为,投资就是为了挣钱。简单、庸俗、纯粹。


可后来慢慢发现,很多人做投资,诉求不止是“钱”。比较常见的,还包括“希望、梦想、尊严”。


同样的知识储备下,诉求越驳杂,动作就越癫狂。


比如说,一种典型的诉求是:我要在XX岁之前,达到XX量级,实现财务自由。我现在有XX量级的资金,如果要实现上述愿望,反算一下,我未来XX年的收益率,必须达到XX%。这是个经典的自毁模型。这是个经典的自毁模型。这是个经典的自毁模型。


从“人”的角度出发,愿望本身,没有对错。但从“投资”的角度看,大错特错!正确的思维是:以我现有的知识储备为基础,以我能够看懂为前提,市场给多少,我就要多少。我的愿望,我的梦想,对我自己来说无比宝贵,但在“市场”面前,一文不值!说一文不值,可能太过分了。在市场面前,梦想是“负值”的。


没搞清这个事实的人,特别容易干一件事:加杠杆!


搞清了这个事实,但不肯低头的人,同样容易干一件事:加杠杆!


再比如说,另一种典型的诉求是:我不想让人觉得我是个傻逼。我不能接受身边那些智商比我低、格局比我小的人,赚得比我多。即使是暂时的,也不行。他们还在我面前显摆,那更不行!


有这种诉求的人,特别容易干一件事:追热点!


于是乎,在“梦想”和“尊严”两种脏东西的腐蚀下,“杠杆”、“热点”,两条取死之道,全数凑齐。


赌博的人,分两种。一种是“不知道”的,一种是“知道,但仍要”的。前者可以劝,后者没法劝,也不必劝。


上面提到“耐心”两个字。但实际上,耐心与耐心,是不同的。投资者的耐心,与猎手的耐心,根本不是同一种耐心。思来想去,看上去很装X的“时间偏好”一词,真的是个“更准确,也更有分量”的表达。


有感而发,开饭而收。不知所云。



Sep 24, 2022
1905.创新药的问题、价值及未来
09:10

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医药这几年的遭遇是我入市以来见到的最惨的一次遭遇,不论是A股还是港股,几乎都是无差别暴跌,尤其创新药,在集采背景下腰斩的个股比比皆是。


A股从以前的“喝酒吃药”行情,到现在医药无人问津,甚至大小资金有多远躲多远,难道医药真的成了毫无前景的行业了吗?


我觉得并非如此,纵观全球各国的医药发展史,医药行业的趋势始终是向上的,一些发达国家对医药行业甚至有更高的期望,比如生物制药,比如基因编辑等等。


尤其创新药,几乎是供不应求,这块市场缺的从来都是更好的药物,而不是消费者的钱。


创新药目前的问题


创新药板块在最近两年遭遇重挫必然有其原因,我觉得主要有以下几个:


(1)集采


这个是主要原因,重点聊一下。


医药集采在这几年范围逐步扩大,部分创新药医保谈判降幅非常大,比如恒瑞医药,阿帕替尼、吡咯替尼、硫培非格司亭、瑞马唑仑、氟唑帕利、海曲泊帕乙醇胺等在2022年初开始执行新医保谈判价格,平均降幅达到33%左右。


这对创新药企业的打击还是很大的,因为重磅产品降价,持续造血能力会被大大削弱。但如果理性看待集采,并不是像资本市场一样,一棒子打死。


从最新的医药谈判规则看,未来将进一步规范行业价格体系,将资源更多地向临床需求品种和独家品种倾斜,缓解市场对于创新药进入医保后的降价悲观预期。


关于集采,我觉得影响分短期和长期。


短期看,集采对医药企业的业绩影响确实很大,无论是否中标,从药企短期内营业收入和利润方面都有很强的杀伤力。并且随着集采范围的不断扩大,将涉及整个行业内的药企,行业内波及面广,几乎无一幸免。


从长期看,参与集采过评的药企需具备一定的资质,符合国家药品生产质量规范,否则将暂停参与国家组织药品集中采购活动的申报资格,促使药企不断提升管理水平。


一般参与集采中标的药企在市场上获得了绝对的龙头地位,以降低药品价格换取扩大市场,减少中间销售环节,降低销售费用,增加市场份额,从长期销售活动中减弱对营业收入和利润的影响,更加有助于树立药企在医药行业细分领域的标杆地位。


另外,集采将倒逼医药企业转型升级,不断加大创新力度,使大量资本涌入生物制药创新领域,持续增加科研创新投入,完善药企核心优势,此领域对于集采的影响相对较小,企业拥有是否参与集采的主动权,在市场上的议价能力较强,这对于药企和整个行业的长期发展都是非常有益的。


(2)针对热门靶点的扎堆研发产生了激烈的低效竞争。


(3)伴随监管标准收紧,新药上市门槛提高,开发难度加大。


(4)多款创新药的出海进程受挫,叠加地缘政治影响,创新药进军海外的国际化远景受到质疑。


(5)美联储加息的大背景下,全球经济增长走势低迷,保守的投资策略占据市场主流,对于高风险、高回报的创新药赛道认可度下降。


以上是创新药现阶段遇到的主要问题。


创新药现状及价值


我国对创新药的需求一直很大,因为我国人口基数较大,而且目前我国癌症的发病率和死亡率均位都是全球第一。但可惜的是我国新药开发起步较晚,治疗方式的有效性和多样性和发达国家存很大差距。


根据美国癌症协会发布的《2020年癌症统计数据报告》,2009年至2015年,美国所有癌症整体5年生存率为66.9%,而我国仅为40.5%。


而且,从肿瘤的治疗方式来看,截至2020年我国仍然以化疗为主要手段,占比超过60%,而全球的化疗市场仅占比16%,治疗手段的丰富性同样存在较大差距。


所以我国疾病市场还有很多未满足的临床需求,这些需求需要大量的创新药,但进口创新药价比较昂贵,医保体系难以负担,那就只有大力推进国产创新药的快速发展。


所以不管是短期还是长期,创新药的未来都很光明。


从全球来看,2011年开始,全球创新药研发管线增速始终保持增长趋势,2019年-2021年,全球创新药研发管线整体增速在6%-10%之间。


所以从全球大趋势看,创新药的发展趋势依然非常好,并没有所谓的瓶颈,那国内创新药的情况怎么样?


中国创新药研发管线规模虽然和美国比还有很大差距,但从2015年开始,我国一直维持比较高的增速,平均增速超过30%,其中2019年高达56%,远高于全球平均水平。


其中抗肿瘤药物是占比最高的,达到47.6%,其次是抗感染、营养及代谢、神经系统、免疫系统。


为了支持创新药的发展,国内医改也做了很多变化,创新药审评审批制度已经逐步和美国等成熟市场接轨,新药审批速度大幅提升。


而且这几年药企逐步布局海外市场,取得了很多成果,比如获得FDA特殊通道资格的国产创新药数量增长显著等。集采确实对创新药有影响,但创新药的大趋势却始终没有变化。


创新药未来的机会


我国创新药开发起步比较晚,所以新兴生物科技企业大多仍处于研发阶段或者商业化起始阶段,需要大量资金投入在研发和销售团队建设上。


截至目前,科创板和港股共有45家未盈利创新药企业,其三年平均净亏损和研发投入分别为9.9亿和6.2亿,而目前2021年底账面现金约18亿,所以储备现金预计还能够支撑企业约3年的研发投入。


不过虽然国内生物科技目前处境比较困难,存在一定投资风险,但回报收益也同样很可观。


从美股生物技术ETF走势看,2010年至今,整体涨幅达到400%,其中最高涨幅超过800%,虽然中间也经历过三次回撤,但每次都能迎来更大幅度的上涨。


从这一点来看,我觉得创新药整体行业具备长期成长+周期波动的特点,在行业出现技术突破或重磅品种等催化事件时,市场热度将吸引较多资金进入板块,而由于创新药整体兑现周期较长,业绩或研发表现跟不上热度时进而催生估值泡沫,板块将迎来回调。


我国创新药行业整体发展历史不超过10年,现在处于快速发展阶段,并且创新药依然是我国未来医药行业的主旋律之一,所以在这次创新药遇冷,整体经历大幅回调之后,我反而觉得已经到了布局时机。


尤其像百济神州、恒瑞医药、石药集团、君实生物、中国生物制药等大药企,可以凭借现金流获得优质管线和平台,后期不论是转型还是发展储备力量,都有很大优势。


最后我认为,我国对创新药的需求一直很大,但和国外发达国家还有20年左右的差距,所以只有坚持独立自主创新,拥有核心技术,才能摆脱高精尖医药进口的困境,我们的医药企业才能真正崛起。


我觉得医药板块仍是最具投资价值的板块之一,在经过了近两年的调整之后,大多优质标的现阶段都是不错的价值投资选择。


相比之下,创新药企业由于研发和技术门槛较高,存在竞争壁垒,相关企业出海前景广阔,更具有长期成长性,随着估值探底和投资环境逐渐修复,创新药企业的投资机会很大。



Sep 23, 2022
1904.永远不要低估周期的力量
09:28

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霍华德·马克斯,美国投资大师、橡树资本创始人,曾写过一本书,善意地提醒大家把握以下两点:


第一:多数事物都是周期性的。

第二:当大多数人忘记第一点时,某些最大的盈亏机会就会到来!


我们知道市场有周期,行业有周期,每个周期的大小不同、长短不一。事物发展的过程并不会是一条直线,而是多变的曲线。理解周期,理解波动,就可以让我们从短期的视角中解放出来,更有利于我们去理解事物的长期发展规律,把握市场周期和人类心理,不盲目从众,才能最大程度地避开风险,将收益最大化。


在过去的两年里,有三家优秀的公司,绝对的行业翘楚,在行业景气时由于种种原因让人们,包括我在内,无论是企业本身,还是机构与专业投资者,更有广大的散户被公司本身的光环影响下,忽视了周期的力量,然而公司本身基本面的进步和经营层面的平滑周期性在较长一段时间内是抵消不了行业和大环境的周期性的,特别是当由于在外届因素影响下在一段时间内周期的力量并没有显现,从而迷惑了大家,迷惑了机构和专业投资者,甚至迷惑了企业本身经营管理层,得出了相对比较乐观的展望,下面先就这三家公司一一道来:


第一家就是牧原股份 ,猪周期本来是一个比较容易看懂的行业,周期时间较短,大小年明显,而当2019年之后,由于疫情和非洲猪瘟等多种因素影响下,猪价高企在30元左右的价格维持了两年多之久。从2020年下半年开始,无论是机构还是自媒体,和一些散户大V,纷纷喊出了跨越周期的口号。到了2021年初这种声音越演越烈,特别是对于龙头企业牧原股份,由于它的强大盈利能力和繁育能力,楼房养猪等概念加持下,当时在雪球有种容不下质疑周期的声音的感觉,各种分析牧原有能力跨越周期的文章屡见不鲜。


即使是质疑也只是质疑牧原有可能财务造假,对周期的力量质疑非常少见。当时市场空前一致认为,猪价会在较长时间高位徘徊,即使下跌也有限。然后没过多久,市场就给了所有人一个响亮的耳光,猪价开始断崖式下跌,至今年年中猪价开始企稳回升,目前看下半年猪企开始进入盈利区间,而牧原作为市场认可的行业龙头、优秀企业,猪价的周期也是可以预见的以年单位,所以股价也一直在适中的位置震荡,并没有长期下跌;


但即使这样,也是告诉我们由于外界因素的延缓周期,并不能平滑周期。


再来就是我长期持有的潍柴动力 ,潍柴动力我是2016年开始买入,那时候刚刚跨过上一个周期低谷,我买入并长期持有的原因主要就是:

1、潍柴有极其优秀的管理层和核心,20多年的复合增长率非常优秀;

2、潍柴一直坚持多元化发展,在上一个周期之前并购凯傲集团及德马泰克,在周期低谷时已经展现出平滑周期的能力,比同属重型机械属性的也是很优秀的企业三一重工、徐工、一汽等在上个周期低谷2015-2016年时期要好很多;

3、潍柴动力一直被当做强周期股,估值一直偏低,所以我认为市场并没有给予较高估值,即使周期低谷来临时我认为调整也有限;


但是如同牧原股份一样;2021年七月强制淘汰国四以下,全面切换国六,给市场造成了一直假象繁荣,重卡单月创下全球历史最高的重卡销量,但实际上只是延缓了周期而已。于是即使可以预见国六切换后会有个重卡销量大幅下跌,但是在房地产和基建大幅衰退等各种因素影响下,不光是重卡、工程机械都有断崖式下跌。


所以即使潍柴的工程机械和非道路动力纷纷扩展,中国重汽肉眼可见的取得重大进步,还是敌不过大环境的大幅衰退。更要命的是原来赖以平滑周期,上一个周期发挥重要的智慧物流业务,即凯傲集团,受到今年欧洲局势及能源危机的严重影响,盈利大幅下滑,可谓雪上加霜,造成了如今局面,而且重型机械周期从历史来看本就较长,三到五年是常态,所以短期内还看不到业绩的拐点!自然表现自然要比牧原股份要差。


再来就是中远海控 ,远洋集装箱也是疫情前市场普遍认知的强周期属性,疫情发生后,由于各种已知、未知因素共同作用下,运价一路走高,盈利能力也是超越了人们普遍的原有认知。且运价也较长时间处于高位,于是各路机构、专业投资者、行业内人士,散户大V,从去年开始,对中远及航运业,外贸业,全球经济,从头到脚、从里到外,进行全方位分析。最终得到的结论基本都是中远海控有跨越周期的能力,运价也不会大幅快速下跌。


但到了今年股价一直没有延续上涨之后,散户或大V基本上都怪罪与管理层不愿大幅分红,不愿市值管理等等,却很少人真正反思周期的力量。在我看来,尽管中远海控由于体制的垄断性是行业翘楚和龙头企业,疫情等外界因素也只是延长和放大了周期的波动幅度,就像牧原一样是有可能前面赚的越多,低谷时亏得也较多的;


当然从放大时间维度的角度来看,以最小行业周期为单位,以上三家企业的业绩曲线在可以预见的五到十年内肯定还是向上的,都是相当优秀的企业,尤其是潍柴动力,是在原本周期性较弱的凯傲智慧物流和本土周期性业务遭受双重打击下,从周期角度来看,外界因素下压制的越低,未来有可能弹的更高!


那么说完这三家企业,以史为鉴,我们要学会敬畏周期的力量,那么学以致用,现在我们该回避什么呢,我旗帜鲜明的认为应该首先尽量回避新能源车产业链,早在今年初我就提出了,谨慎看好锂电上游、手里有矿的;中游可以谨慎持有对上下游有话语权龙头企业(宁德时代),下游普遍不看好,我认为产能扩张过快,造车新势力层出不穷,各种投机资本蜂拥而入,必将遭到周期的反噬。


那为什么我现在旗帜鲜明的看空整个产业链呢,因为今年世界风云变幻,国内基建和房地产已经明显大幅衰退,出台的一系列刺激新能源车发展的政策,却导致产业链,特别是上游出现了天价局面,这和上述三个行业和公司如出一辙,是场外因素拉长了周期,拉高了周期波动,上游的天价局面对整个产业链的伤害量变终会引起质变;


而产业链其中优秀的企业,由于之前的垄断性和优秀不仅享有了高市盈率高估值,也会让投资者忽略周期性的力量;拿比亚迪来说,近一年的销量确实非常亮眼,但是大家有没有想过个人消费品的个性化的问题,当市占率上升到如今高度,大多数人是不会想买一辆满大街都是同品牌甚至同款的车型吧,市占率不可能一直上升,总会有拐点,再遇到行业产能过剩的时候呢,能源危机叠加全球通胀消费降级,家用燃油车更新换代是趋势,但并不会像很多人想象的一蹴而就,短期内总会有波折和瓶颈!


而如今还有非常多机构和大V还在为新能车产业链摇旗呐喊,或认为没有周期没有天花板,要逢低抄底,但是从前面三个行业和历史来看,郭嘉政策的刺激这些场外因素并不能改变原有的轨迹,新能源产业链的下游产能过剩,传导至中游再到上游也许就是一瞬间!


所以我认为从中长线投资策略来看,中短期内要坚决回避新能车产业链,尤其是享受高估值的龙头企业。


今年还有四分之一的交易日,结合目前风云变幻的内外环境,我给大家三个小建议;

一,“保住本金,现金为王”

二,“远离赛道、周期高位的行业”

三,“逢低可以小幅建仓一些受以上产业链影响,上游价格暴增而导致利润缩水的非赛道产业链优质企业”



Sep 22, 2022
1903.投资,是你自己的事
03:48

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在这个市场上,总有很多人给你念鸡汤,不断用各种大师语录慰藉你在下跌中忐忑不安的心灵。你会把他们当成导师,当成风雨飘摇中的那个灯塔,但也许对你伤害最深的,就是这些看起来伟大而又值得反复研读的经典。

经典本身当然是伟大的,但你是不是配得上它的人呢?

有件事情你一定要搞清楚,那些反复给你念经的人,他们管的不是自己的钱。你熟悉的那些大V,都是管别人钱的,这是你一直清楚但又一直忽略的事实。

他们职业技能中的一部分,就是让投资人不要把钱拿走。他们告诉你要长期主义,要穿越牛熊,恐惧的时候必须贪婪,拿住好企业永远不要慌。

问题是你拿的是好企业吗?你对自己持仓的企业真正的理解有多少呢?

一个残酷的事实是——大部分人都是不适合做投资的,不要以为你买了基金就可以规避这一点,本质上基金和股票是一个性质,而且还要多冒一层道德风险。

有人会给你展示他们过去5年、过去10年的业绩,但你知不知道他们不好的产品有多不好,他们过去十年清盘了多少只基金?

很多人在股市里摸爬滚打了5年、10年,最终的收获是明白了自己根本不适合做投资。这也是收获,而且这会是大部分投资者必然的结果。

股市是战场,古来征战几人回?

要想在这个九死一生的地方活下来,你需要的是年复一年日复一日的学习和反思,学会那些基本技能之后,还要明白哪些管理层是骗子,哪些伟大的思想对你来说是要命的。

认清这个世界之前,你首先需要的是认清自己,而这方面,没有人有现成的经验让你套用,都是流着汗流着血烧着钱一点点攒下来的。

很多人的失败,不是看错了市场、看错了股票,而是高估了自己的短处,低估了自己的压力。把你的能力圈缩小到自己的短处足以防御的范围,把你的投资安放在自己的承压足以支撑的地方,不要遵循任何人的指使,严格按照自己的认知行事。

这期间你会面临种种诱惑,比唐僧经过的81难还要多,也许你会少赚很多钱,但一颗不动心,至少能让你活下去。

等你真正在这个市场上生存了十年以上,尤其是在市场的第一线重仓生存十年以上,你才会明白什么是牛熊,什么是长期主义,什么叫做信仰。

这期间,你会看见一批批活得精彩死得很惨的股神,看见一批批暴涨十倍然后狂跌数年最后退市的牛股,你会看到无数炫耀自己何等远见如何赚钱的帖子,也会看到无数不断反思不断忏悔的血泪文章。

然后,午夜梦回,你发现心底深处有一个不变的东西,让你温暖,让你欣慰,让你有不多但又足够的安全感,这就是你最好的投资。

到此,还不意味着你已经神功大成,这只是一个开端,很多时候守业比创业更难。

那个不变的东西,可能还需要你十年、二十年地呵护,甚至一生一世。

这种投资,你愿做吗?



Sep 21, 2022
1902.巴菲特带着万华化学一起飞
03:00

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最近有个电影比较火——隐入尘烟,给我的最大感受莫过于“可怕的不是苦难,而是反过来富人吸穷人的血。“


放到股市中,何尝不是这样,我们万千散户何尝不是股民版的马有铁,省吃俭用,在股市中追逐热点,打板,总是心存侥幸,我是跑得快的那一个,但结果还是用劳动所得补贴了资本大鄂,何其不幸,也许我们小散要尝试像投资名家一样想问题啦。


巴菲特耗资约13亿美元“抄底”全球化工巨头巴斯夫,巴斯夫目前总市值385亿美元,入股比例超过3%,大概率还会继续增持,可能与其投资西方石油不断增持类似,未来巴斯夫也会持续走出长牛行情,小兵认为巴菲特投资巴斯夫可能基于以下几点:


1)其看好未来能源股行情,化工做为能源下游顺周期板块,能源上涨,其景气度提升;


2)化工涉及生活中的方方面面,做为全球第一的化工企业,其抗风险能力应该是很强,欧洲天然气问题恰好给了低价入局良机;


3)巴斯夫投资100亿欧元在广东湛江建一体化石化基地,其核心目的也就是抓住中国在化工行业之优势,供应全球合作伙伴。


巴菲特在中国的两大手笔,中国石油和比亚迪均取得凡的成功,素有中国巴斯夫之称的万华化学,极可能以该契机走出大涨行情,前两年凡是张磊入股的上市公司,消息公布后均迎来大涨,小兵印象最深的是保利协鑫能源,张约1.1元入股,在2021年1月涨至3.8元,我国的机构向来盲目跟随,我认为这次也不例外。


万华化学不仅是巴菲特概念股,其本身也有催化剂,MDI和TDI,近一个月以来分别上涨了约3000和4500,核心原来也是欧洲问题,在今年的冷冬,两者极可能到2.5万以上,万华化学明年坐拥365万吨MDI产能、80万吨TDI产能,其单位生产成本仅1.1万元,吨均净利可能高达1万,其聚氨酯板块净值有可能突破400亿元,还有石化及新材料板块,很多产能均有广阔发展空间,如果事件性因素推涨,明年万华化学的净利润可能会到400-500亿之间,公司的弹性极高。



Sep 20, 2022
1901.实践是检验投资的唯一标准
04:17

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实践是检验真理的唯一标准,这个在任何时候,都不过时,都是颠沛不破的真理。也是检验我们阅读交流思考得出的知识体系在股票市场是否能产出真金白银的关键。理论和实践,是一个不断的磨合的过程。最终的目标,是理论体系能最大限度的解释,并指导实践的过程,从而达到我们想要的结果。


但是股市,是个奇特的地方,当你输入你的体系,输出的结果,却是混乱不堪的,你以为你的体系能输出个股大涨,输出结果可能是持续的下跌,跌到让你怀疑人生。特别是在中国这样特有的高考应试条件反射下,惯性思维是,错误的结果一定是我们的解题方法出现了问题。所以很多我们的投资人,都有很高的学历,会将每天市场提供的报价,当成参考修正我们知识体系的实践结果,不断的通过错误的结果,来修正自己原本可能正确的原因,致使最后,我们的知识体系被自己蹂躏地支离破碎,根本无法正确的解释现实,也无法指导我们的现实操作。


举例来说,当你成功预测一个公司的业绩会大涨的时候,本应该反应的现实结果是公司的股价也会暴涨,但是,实际上产出的结果,却是公司的股价不断的下跌。此时,你所反思的,你所建立的逻辑链条,业绩大涨=股价大涨,变成了可能是业绩大涨,股价可能是大跌的。而同样的,有时候业绩很差,但是连续的涨停。在遇到类似的情况的时候,你再怎么解释怎么指导?不知道了。


那么,怎样在投资中理论实践结合起来,形成理论实践的良性循环呢?巴菲特很好的解决了这个问题,用“买股票就是买公司”的思维,去验证你的看法。也就是脱离那个虚无缥缈的市场小人,不以他们的结果作为结果为实践参考结果。类似打仗,不以占多少地为主要结果,而是以消灭敌人有生力量为实践结果。存地失人,人地皆失,失地存人,人地皆存。因为我们采用“买股票就是买公司”的思路,只要我们投资的股票每年能给我们稳定的创造越来越多的自由现金流,就是我们要得到的正确的实践结果。如果不能产生这个结果,那么就可以返回去修正我们的理论体系。这才是我们的真正的需要理论和实践结合的循环体系。


有的人担心,你创造自由现金流,但是别人不来,怎么办?你大可放心。孙子兵法有很多类似的论述,无恃其不攻,恃吾有所不可攻。不怕它不来,他不得不来。他们投资的人也需要赚钱,因为我的公司持续的赚钱,他们的需求和我们的结果,是一样的,他不来就亏了,钱就会被别人赚走的。所以他不得不来。


实践不仅可以通过与未来的比对来证明自己的正确与否,也可以与过去的历史进行比较,投资场上,没有新鲜事,商业模式几百年来,都没有大的变化,也是很惰性的行业,所谓的新产业,也就是老瓶装新酒而已。因为投资要学习的要素非常的多,各种要素的地位作用,错综复杂,你也不可能指望短期内,比如1-2年内就能完全的掌握它,最少要计划用10年的时间,通过不断的阅读-交流-思考-实践的循环,不断的提升。最终达到你想要的结果,实现你的价值投资人的修身养性。



Sep 19, 2022
1900.恒生指数为何15年不涨
04:50

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对于每一个认为“股票是优秀的长期投资类别”的投资者,恒生指数都是一个绕不开的话题。这是因为,在2007年到2022年的、长达15年的时间里,恒生指数并没有上涨。那么,这究竟是为什么呢?股票类资产真的在长期如此不堪吗?这里就让我们来一探究竟。


让我们把时间区间的起点、终点,分别定在2007年的8月28日、2022年的8月28日,这样正好得到15年的时间。(在2007年的起点,恒生指数的点位是23,364点,而到了2022年的终点,恒生指数报收20,170点,15年的时间累计下跌了13.7%。


但是,如果我们仔细看恒生指数的估值,会发现在这15年中,恒生指数的估值大幅下降。


在2007年,根据Wind资讯提供的数据,恒生指数的PE、PB分别为17.81、2.75。到了2022年,两者分别下跌到9.26、0.93,比2007年分别下跌了48%、66%。


根据恒生指数在两个时间点的指数点位、PE、PB估值,我们可以很容易的计算出,恒生指数所对应的基本面,在15年中分别录得了上涨。其中,盈利上涨了66%,对应年均复合增长速度为3.4%;净资产上涨了156%,对应年均复合增长速率为6.5%。


由此可见,恒生指数所谓“15年不涨”,只是一个表象。背后的原因,则是恒指的估值在这15年中一直下跌、同时基本面则一直在上涨,但是估值下跌的速度超过了基本面上涨的速度。


不过,对于股票类资产来说,无论是恒生指数的盈利所对应的3.4%的年复合增速,还是净资产所对应的6.5%,都是一个比较低的数字。其实,恒生指数真正的基本面增长,还要高于这两个数字。其中的差异,就来自股息。


和一些常见的指数、比如标普500指数、沪深300指数一样,恒生指数也不包含股息。这种指数编制方法可能让一些投资者感到不解,但是其中真正的用意,在于把股票指数和其它大类资产做更好的对比。


比如,我们在说某地的房价从2万元每平米涨到3万元时,一般也不会加入这几年之间的租金回报。因此,普通股票指数就类似于“常见的房价增幅”,而全收益指数则相当于“房价增幅加上期间总租金收入带来的变动”。


为了得到恒生指数真正的回报,恒生指数公司还编制了恒生指数总股息累计指数,或者可以叫做恒生指数全收益指数。这个指数包含了恒生指数的股息,所以可以更真实的反映恒生指数的实际回报。


从2007年到2022年,恒生指数全收益指数从44,018点上涨到63,480点,涨幅44.2%,比期间恒生指数的-13.7%的跌幅好了不少。


由于恒生指数和其全收益指数的估值数据,在任何一个时点都完全相同,因为成分股完全一样,只是股息计算规则不同。因此我们可以根据以上的估值数据,很容易的得到全收益指数的基本面在这15年中的变动。


恒生指数全收益指数在2007年到2022年的15年中,净利润增加了177%,年复合增速为7.0%;净资产增加了327%,年复合增速为10.2%。其中,尤其是最能代表长期基本面增长的净资产增速,仍然是比较可观的。


由此,我们可以看到,恒生指数之所以在15年中不涨,并不是因为股票类资产本身的基本面下跌,而是因为两个原因:一是恒生指数的估值持续下跌,二是指数本身没有包含股息。


所以说,只有当我们把一个股票指数的长期表现,拆为估值变动、基本面变动、股息变动这3个部分时,我们才能得到股票指数长期回报的全貌。



Sep 18, 2022
1899.消费金融的围城
07:08

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2022年上半年对于消费金融子行业来说是一个分化的年份。

上半年整个大环境对于消费金融来说不太友好。受到我国经济复苏迟缓,疫情防控反复等因素的影响,个人信贷总量增速几乎为0,消费金融所属的短期贷款甚至在个别月份出现了环比负增长。

社会零售总量增速较低,消费金融赖以生存的土壤面临严峻的考验。

在外部环境不好的情况下,消费金融子行业扩张的步伐也随之放缓。

5年前的行业一哥捷信金融如今已经落得不敢公布业绩的地步。

目前行业的领跑军团基本稳定下来,从规模来看招联消金,马上消金,兴业消金,中银消金和中邮消金位列行业前5名,其中招联消金总资产达到1429.71亿,是唯一一家规模突破千亿的消费金融公司。

今年上半年,头部的这五家消金公司中有3家的总资产比去年年底负增长,剩下的2家规模增长也就是3-5个百分点。这个规模增长和前几年动辄20%-30%的规模增长形成鲜明的对比。

从规模排名看,消费金融行业的趋势是银行系消金公司未来会切走大部分的蛋糕。

前5家头部消金公司中,银行系占据四家,唯一一家非银消金公司就是马上消费金融。

展望未来,消金行业的竞争主要看客群的争抢。

在客群争抢的维度上,有两类公司有先天的优势:第一类是银行系消金公司,这些公司的母公司有庞大的客群和网点覆盖,从银行存量客群中将消金面向的客群细分出来单独经营是可以立竿见影的。

第二类是互联网零售巨头,这些公司本身掌握了海量的消费者数据,其代表就是蚂蚁金服旗下的消金公司。目前,排名第二的马上消金未来就比较尴尬了。

长期跟踪银行业的投资者都知道,一旦规模增长放缓,各家之间比拼的就是内功,很多原来被规模增长掩盖的问题会逐渐浮出水面。

仅从规模和营收的增长还看不出这些问题,但是当我们把目光转向净利润,就会看到各家的差距了。

前5家头部消金公司的营收增长都还是比较好的,这主要是去年下半年规模增长的贡献。因为,消费金融公司主要的收入来源是净利息收入,占比通常在90%以上。净利息收入的增长因子就是2个:规模增长和净息差增长。

从去年开始,银保监会要求各家消金公司对净息差进行整改,所有产品的利率都要低于24%。所以,头部消金公司净息差同比都是下降的。

和营收的齐头并进形成强烈反差的是净利润数据天壤之别。

招联消金和马上金融的净利润增速表现不错。兴业消金的净利润增速中规中矩。剩下两家就很糟糕了,中邮和中银净利润同比增速都是-75%左右。

5家消金公司的收益率:招联(11.77%),马上(17.77%),兴业(14.94%),中银(11.95%),中邮(13.53%)。考虑到消费金融公司的收入主要是净利息收入,在资产配置上也主要以贷款为主。

所以,这里的收益率可以约等于各家的净息差。

上半年我曾经分析过招联金融的21年年报,净息差约为12.78%和目前中报算出的收益率接近。通过比较收益率可知,5家消金公司中招联消金的净息差可能是最低的,对应的客户资质可能也是相对较好的。

马上消金的净息差应该是最高的,对应的客户下沉程度也是最严重的。

还有这几家的净利率:招联(23.02%),马上(10.24%),兴业(24.14%),中银(4.33%),中邮(6.49%)。之前在分析招联消金2021年年报的时候就发现,消金公司的支出中最大头就是信用减值损失。

虽然各家并没有公布中报的细节,但是个人猜测净利率偏低的几家消金公司主要是资产质量较差,所以信用减值损失较大造成的。

由此可见,消金这个细分行业虽然净息差惊人,但是风险也是极高的。如果风险控制不好可能就像中银和中邮消金那样赔本赚吆喝,增收不增利,甚至不排除亏损的可能,例如:之前经营不善的华融消金,2016年-2019年的税前利润分别为-0.37亿元、1.28亿元、0.168亿元、-2.63亿元。

经营不善的结果可能就是将业务打包出售。比如华融消金的大股东华融资产管理公司就将自己持有的华融消金股权卖给了宁波银行,今年已经正式更名为宁银消费金融公司。

类似的案例还有苏宁消金卖身给南京银行更名为南银消金。

如果投资者关注一下就会发现城商行特别热衷获取消金拍照。

目前已知的30家消费金融机构中,有18家为城商行系消费金融机构。而且还有不少区域银行在申请消金牌照的路上,比如:江阴银行,兰州银行等。

相比之下大行和股份行对此似乎并不算太热衷,大行背景的消金公司只有中银和中邮,股份行背景的消金公司只有招联和兴业。

究其原因主要是各类银行对消金公司的定位不同。

大行和股份制银行都是全国性银行,可以在全国各地展业。

所以,全国性银行开消金公司主要是为了覆盖高风险,高收益的客群。2021年银保监会开始严控区域性银行异地展业。

但是,消费金融的牌照是全国性的,这可以弥补区域性银行的短板。所以,城商行才对消金牌照趋之若鹜。

正所谓,有人星夜赴考场,有人辞官归故里,消费金融公司就如同围城一般,里面有人混不下去的想出来,外面一堆人想冲进去。



Sep 17, 2022
1898.以我为例,看看“企业文化”的神奇威力
07:51

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“今年,我在分析一家公司的过程中,有一个因素,我认为非常地重要,就是“企业文化”。我找到雪球之前推出的刊物《段永平投资问答录》,这一开始读,我只能找到3个字,来形容我的感受:我的天。


段永平先生的内容非常短,往往几个字、一两句话就回答完了一个问题,所以我会尽量把我受到的冲击和触动,以及对我们投资的输入表达清楚。”


网友:请问步步高的核心竞争力是什么?


阿段:是我们的企业文化!10多年前我就这么回答,现在可能有些人已经开始明白了。


这句话,我是最近这段时间才明白的,有意思的是,我是先“从自己身上”开始明白的,然后,才从企业角度有了一些思考。


论条件,我是个普通的人,本科一般,家庭背景一般,智力一般。但从我2005年读大学,到现在接近20年时间,我感觉,自己还是有很多超出“应有成绩”的收获。


看完阿段的说法,我才明白,我只是坚持做了一些对的事情——在我看来理所当然的那种、所以我并没有察觉。


但我逐渐理解,并不是每个人都会像我一样。比如,我不抽烟、不酗酒,我很少借款消费,我不躺平,我不“炒股”。上面这些是不对的事情,是我不做的,他们已经可以把我和大多数人区分开,让我至少没有遇到大麻烦的风险。


从“做对的事情”角度看,我坚持做的事情很少,但有几件我觉得很关键:


第一件事情,我喜欢读书,把读书当做一种生活方式的那种,以前,我会担心自己在人群中拿一本书,会显得格格不入。如今我已经不在意了,我身边大多数时候有一本书,没事就拿起来看,就像大家没事拿出手机看一样自然。


第二件事情,我喜欢赚钱,通过投资“轻松”赚的那种。所以,我会很有兴趣地去学习投资、提升对公司的理解,并寻找可以不受市场影响的方式去交易。


第三件事情,我希望自己活得久,也希望自己多巴胺旺盛,所以我会运动,不是“坚持运动”的那种,是“喜欢运动”的那种。上学的时候,我喜欢打乒乓球,毕业以后,喜欢一个人跑步,去酒店的时候喜欢游泳、也喜欢在陌生的城市街头跑步,以后有钱有闲了,我也想学高尔夫。


运动带给我的成效是显著的,最直观的是,前年我把体重从86公斤降到70公斤出头,如今依然维持在70-73公斤,体脂率基本控制在15%上下,也练得体型更好了。


我想破脑袋,好像也没有其他自己做得好的地方了,但就是上面这些对的事和不对的事,由于长期的坚持,让我真的变成了更好的自己。


而且,我也越来越感觉到,时间越长,这些东西的积淀所展现出来的状态,就差距越大。


如果把我看做一家公司,那就是一家商业模式一般,但企业文化不错的公司。哪怕是这样,在多年坚持做对的事情的背景下,我也是可以有自己的“竞争优势”和不错的“净资产收益率”的。


网友:作为投资者,我们如何观察公司这些写在纸面上的是不是真的文化?


阿段:看他的历史、说的和做的。


这个说得没错。比如,公司说自己注重社会责任,那看看公司有没有做对社会有用、但短期可能经济价值不大的事情。再比如,公司说自己要让天下没有难做的生意,那看看公司是让生意更难做了、还是更好做了,诸如此类。其实只要用心,不难识别的。


网友:阿里的愿景是“成为最大的电子商务服务提供商”。


阿段:我个人认为,追求最大确实有点问题,因为他是一个结果而不是一个方向,而且有可能和核心价值观产生矛盾。所有最终跟消费者扯不上关系的企业文化,都是没抓到重点的,比如“最大的XX”。因为,没有哪个消费者会说,“我要买行业里规模最大那家公司的产品”。


既然是没有抓到重点,而且目标会影响行为,所以如果目标错了,可能就会做一些“错的事情”。比如,为了追求“大”,推一堆产品,美其名曰“产品矩阵”,最后发现消费者并不买账,企业的强大和可持续,也就是不可能的了。


这种错误,很多企业都会犯,建议各位去看看自己感兴趣的公司,有多少是跟摘录类似愿景的,要小心了。


网友:请问段总,这是不是对企业文化的正确理解:管理的最高境界是没有管理……有统一的价值观和统一的目标,员工能自我约束,制度健全与否没有太大的重要性?


阿段:没有管理公司很快就会完蛋的。所谓好的企业文化是能管到制度管不过来的东西,不是个神秘的咒语。制度是强制性的,文化则不完全是,所以建立好的企业文化非常难,破坏起来非常容易,比如建立信誉很难,破坏很容易。


这一段很有营养和内涵,我有两个感受分享。第一个,如网友所问,既然企业文化这么厉害,那是不是“管理的最高境界是没有管理,就靠企业文化”?阿段回答得很明确,我认为也很正确,“没有管理公司很快就会完蛋”,我自己的感觉是:


一方面,管理制度是企业文化的“物化”和延续。如果公司的企业文化好,那接下来所有的管理制度,都是用来强化企业文化的,这一点很关键,主次要分清、不能颠倒。


另一方面,制度毕竟是死的,人是活的,而且制度也不能涵盖到方方面面,总是有一些“这样也行、那样也行”的地方。这种时候,企业文化就要发挥管理制度“润滑剂”的作用,起到软性的约束和指导作用。


第二个地方,前面的文章中我提过,“好的企业文化有延续性,一旦建立起来,是比较难以改变的”。那为什么这个地方,阿段又说“建立好的企业文化非常难,破坏起来非常容易”呢?这两者其实不矛盾,你把企业想象成一个“人”,就容易理解了。


一个人的脾气秉性、习惯,是很难养成的,但破坏起来也很容易。比如,你本来抽烟,后来好不容易戒掉了,可能哪天情绪不好,就又开始抽了。


但是,之所以说一家企业的文化“好”,我认为真正称得上“好”的企业文化,是具有自我约束力的。换句话说,“做对的事情”,我认为还不能到企业文化好的地步,“持续做对的事情”,这才是好的企业文化。


而在上述好的企业文化的定义下,我们就可以理解,为什么说“好的企业文化具有延续性”了,因为“优秀是一种习惯”。另外,企业和人的不同在于,人的性格脾气是更连贯的,比如,很少有人会今天奸诈、明天诚信。


而企业会换管理层,这时候,好的企业文化的核心特点之一,就是能够选出和企业文化气味相投的管理者,这一点,也是保存企业文化的重要手段。



Sep 16, 2022
1897.中海油与陕煤的成本结构对比
06:28

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了解一个行业,就拿自己熟悉的行业做比较。就会慢慢的对一个新行业的特性慢慢有感觉。最近研究了下石油行业的相关特性,与煤炭行业看着相近,实际上模式差别还是比较大的。从生产的成本结构入手,来感受下两个行业的异同。数据均取自2021年年报。


油价、煤价背景:


2021年,中海油石油平均实现价格67.89美元/桶,天然气6.95美元/千立方尺,折合桶油当量,大概40美元/桶。综合桶油收入大概62.26美元/桶


2021年,陕西煤业自产煤营业收入825亿。吨收入约614元/吨。


陕西煤业成本结构:


陕西煤业披露的原选煤完全成本为294元/吨,这个口径没有含洗煤的部分。为了方便计算,我们直接用产量、成本数据来计算。


按照报表,把三费及税金算上,真实的自产煤完全成本大概344元/吨。陕煤2021自产煤营业收入825亿。除以产量大概614元/吨。


每吨利润大概270元。毛利大概362亿。加上长期股权投资(主要是联营合营的几个矿),营业利润大概400亿。净利润337亿,年报归母211亿。


中海油成本结构:


中海油这块,披露的主要成本为29.49美元/桶。对照报表,需要加上资产减值、特别金、和勘探费用几部分。桶油综合成本大概35.73。


中海油石油平均实现价格67.89美元/桶,天然气6.95美元/千立方尺,折合桶油当量,大概40美元/桶。综合桶油收入大概62.26美元/桶。平均每桶利润26.53美元。营业利润大概950多亿,所得税250亿,净利润700亿。


中海油和陕煤的成本占比对比


作业费用,陕西煤业31%vs 中海油20%,这个能理解,毕竟煤炭要一铲子一铲子的挖,作业费用肯定要高点嘛。


折旧这一块,陕西煤业5%vs中海油45%,只能说从一个矿或者一个油田全生命周期可采储量的角度来看,海油每桶的固定资产占比是远远高于煤炭的每吨固定资产占比的。还有就是中海油把更多的费用资本化了,海油每年的资本支出中,大概有1/4生产资本支出。21年198亿生产性资本支出。而且还有1/4的资本支出,是勘探费用。实际上也是费用资本化。


维简费用安全生产费等等,陕西煤业27%vs中海油1.8%。确实海油在这一块,没有太多的安全计提之类的,环境恢复基本也需要不太多,单个油井采完了一封堵就完事了。但是我的理解,油田还是肯定有一部分支出在这个安全上面的,估计这部分的费用大部分资本化了。


税金及附加,陕西煤业18%vs中海油10%。这个主要原因有两个,1是中海油实现油价比较低,石油特别金支出不高。2是资源税,陕煤比石油比例高4%左右。另外需要注意的是,所得税方面,陕煤大部分主体基本上都是按照15%缴。综合实际所得税率17%左右。中海油实际所得税率26%。


销售及管理费用,陕煤17%vs中海油6.7%。无论从绝对值上,还是比例上。只能说中海油在这一块成本控制上非常牛逼。


另外海油还有个勘探费用,需要注意的是,在费用中列出的勘探费,都是花了后没有效果的,没有勘探出实际储量的,直接以费用列出。勘探出储量的,就直接资本化了。所以2021年这117亿费用就是实打实打水漂的费用。


整体感觉


陕煤,一次资本开支,可以影响后续至少20年的生产产量。单位生产成本、运营成本要高一些。中海油,高支出,一次资本开支,就是10年左右的产量。生产成本、运营成本低。就整个生命周期而言,如果算上折现,两者的资本回报率应该差不多。


换个角度,看看固定资产部分的数据。


中海油油气资产原值10559亿,账面价值4588亿,使用权+无形资产230亿左右,合计4800亿左右。21年折旧摊销计提 650亿左右。摊销比例13.5%


2021年,70美元左右的油价,营业利润950亿,税后利润700亿。这部分ROE 14.5%


陕西煤业固定资产原值831亿,账面价值591亿。无形资产200亿。合计800亿左右。21年折旧减值90亿左右。摊销比例11.25%


2021年,营业利润370亿,税后利润290亿左右。这部分ROE 36%。


有一说一,优质的煤矿资源真的金饭碗,躺着挣钱。挣钱能力,肯定是比海油强的。煤炭的问题是,挣了钱,钱花不出去。优秀的煤矿,不是你有钱就能挖的。


海油虽然资产回报低了点,但是有个好处就是,挣了钱,我可以不停的投资去勘探,现在可勘探资源还是比较多的,勘探出合适的,就直接投资开采。所以虽然资本回报低了点,但是挣的钱有合适的去处,不会让钱趟着。



Sep 15, 2022
1896.连夜雨的CXO,如何做投资评估
07:04

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CXO行业在过去几年里面经历了一轮典型周期,从企业能力加强、业绩持续兑现、订单持续增加,到过去一年中,外围股市下跌、融资和IPO数量减少、政策不确定,一轮涨跌起伏,也让这个产业再聚风口浪尖。


一、美国政策影响的理解


周末,美国签署了《推进生物技术和生物制造创新》法案,里面具体内容我不多说,但可以想得到是美国重视自己生物产业,加强本国生物技术制造的框架性政策,而这样的政策趋势也让大洋彼岸的国内股市CXO板块集体崩盘,屋漏偏逢连夜雨。


关于这个政策,我觉得客观解读就是:


美国对于生物产业的支持是一脉相承,并不是到本届政府特意针对中国而搞的特殊法案。我们可以回顾一下前几任美国政府的政策导向。


2012 年4 月,奥巴马政府发布国家生物经济蓝图,旨在指导联邦机构相互合作、与私营部门合作,以促进经济增长、创造就业机会、改善公共卫生、推进清洁能源技术发展等。“蓝图”为美国制定了战略目标,以实现充满活力的生物经济,强调了生命科学和物理科学交叉领域的基础研究和技术开发、技术转让、监管、劳动力发展和公私合作伙伴关系的重要性。


2019 年10 月,特朗普政府主办了美国生物经济峰会,联邦官员与私营部门的生物经济专家齐聚一堂,讨论美国在全球生物经济中的领导地位,以及与生物经济相关领域面临的挑战与优先事项。峰会强调了生物技术可以帮助建立生物经济的“未来产业”,并指出劳动力、数据和基础设施、跨部门合作以及监管创新对于维持和加强生物经济都至关重要。


二、中国CXO现在处于景气度、政策导向敏感期


现在CXO板块处于杀估值+杀逻辑阶段,短期来说对于当期业绩不敏感,但是对于外部政策环境的敏感度则高很多。


我们也回顾一下过去1年内,CXO行业经历的外部环境变化


2021年12月15 日,网传美国商务部可能将二十余家中国公司列入实体清单,其中包括一些生物科技公司。大家想想对外打交道比较多的生物公司能有哪些,想来想去就是CXO,然后果然更敏感的港股CXO先跌为敬。虽然最后名单出来了,是个乌龙事件,但是大家突然发现CXO之前看似完整的投资逻辑,还有一个类似华为的隐藏缺陷,CXO板块的熊途至此开始。


2022年2月8日 药明生物公告无锡和上海子公司列入美国未经核实名单。有CXO龙头公司进入了美国“名单”——不管是啥名单,反正“美国要搞我们崛起产业龙头”的论调终于得到事件支持。我无从深究,这到底是未来重大产业变化趋势的发端,还是仅仅为孤立事件,但药明事件已经成为CXO逻辑杀的加速器。


虽然最后药明生物通过努力已经完成无锡工厂的检查,后续即将从UVL名单中解除。但是从对于CXO外部环境的担心并没有解除。


近半年市场所有CXO的下跌,都不是因为业绩下跌,都是基于外部景气度情绪带来的下跌,而这次美国生物政策更是一次情绪层面的助推器,所以事情出来后,CXO板块下跌表现就是过去一段时间外部环境情绪性的深化。也就是说,本来市场就担心长期景气度不行,而现在美国法案就是针对长期远景的扰动,股价大跌是可以想见的事情。


三、CXO的投资逻辑拆解


很多投资者都会有过,产业外部预期剧烈变化时候,应该如何应对股价变化的经历。


有的产业因为政策原因、技术原因彻底崩盘,有的产业因为短期事件打击,跌幅足够大,反倒给了后期龙头再次崛起或者行业格局再造带来了机会,而这样的机会也带来了足够多的投资回报。


而在这个过程中,做出是价值陷阱还是逆向投资的逻辑判断都是非常不容易的事情,很多事情都是事后看很清晰,身处逻辑扰动的漩涡中,看清楚的人很少。记忆深刻的就是当年塑化剂行业白酒,茅台一千多亿市值时候,仍然有投资看空卖出,回头看算是重大的投资判断错误,但当然看空者的很多理由让人看似有道理。同样,教培行业即使崩塌前夕,仍然有看多投资者念念不忘龙头企业竞争力,行业需求旺盛等理由。


具体到CXO行业,短期的中报业绩和在手订单,大家看的都很清楚,中期的询盘情况也可以多调研,看不清的是股市下跌、融资下降的长期前景,以及大国摩擦下的国家产业政策导向对基于产业合作CXO行业的影响。


现在CXO投资,看多的投资者主要是基于企业竞争力和业绩,而看空的投资者则是基于外部环境变化的长期需求担忧。所以大家本来就不是在一条线上,互相都没办法说服谁,更多还是靠脚投票。


在最后,我这里没有直接性结论,说抄底反弹或者彻底看空。而是建议:


如果选择投资CXO:那么就要想清楚,企业本身的能力,这个产业的发展规律是否能够跨越大国摩擦下政策扰动,是否会变成芯片产业的极端案例。而股票层面的估值和业绩是否有足够安全边际 包含了外部的不利预期。


如果选择不投资CXO:那么要想清楚,外部环境和景气度变化是否是阶段性或者非实质性,美国政策是否意味着生物科技产业分工合作模式over,投资者是否可能错过了“塑化剂机会”。


再次强调,身处逻辑漩涡之中,不同人有不同的认知,投资本身就是认知变现。可能未来一段时间回头看,我们可以更清晰看到这一轮CXO周期的全貌。



Sep 14, 2022
1895.跌多了就会涨吗?
03:59

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很多散户有个很不好的习惯,就是被套住后为了解套而不断补仓。


举个例子,某个很著名的股票,2020年年初最高涨到46.18元,后来跌了50%,跌到23.09元,有用户补了一倍的仓位,这样持仓成本是34.635元,亏损比例从50%下降到33.33%。


第二次又从23.09元再跌了50%,变成了11.55元,他再补了一倍的仓位,结果成本变成23.09元,亏损比例又变成了50%。


第三次价格再腰斩,从11.55元跌倒5.77元,他再补仓一倍,加了50万,这样补仓后成本变成14.431元,亏损变成了60%,累计亏损已经从50万变成了150万。


经过三次腰斩,他再也没有补仓的勇气了,可是价格还是从5.77跌到现在的4.58元,而且更不好的消息是停牌了近半年了。价格从46.18元跌倒4.58元,如果不补仓,那么亏损的比例90.08%,亏损的金额是90.08万,补了三次仓,结果亏损额增加到170.66%,亏损的比例从90.08%下降到68.26%。


亏损的比例虽然下降了,但亏损的金额却大大增加了,这就是很多散户越跌越补,越补越套的现实。


有人会说哪里会有这样的股票,这个股票就是大名鼎鼎的融创中国,目前停牌了近半年,如果复牌,估计现在的价格都守不住。


当然这个例子是虚拟的,但类似的情况确实会发生。补仓当然是看好未来的反弹,总认为已经腰斩了,总会反弹的,不断的补仓,不断的下跌,不断的腰斩。


投资上有个名词叫“困境反转”,但不是出现困境后就一定反转了。像融创这样,套用《明日歌》,是:困境复困境,困境何其多。我生待明日,反转成蹉跎。就像我经常说的,你以为十八层地狱到底了,谁知道下面还有不少违章建筑。


也就是说,用过去的数据,比如说跌多少开始补仓,或者PE百分位到了什么程度可以补仓等等,都有可能像融创一样遇到十八层地狱下面的违章建筑。


那么有人会问,到底什么情况下会出现困境反转,从而实现戴维斯双击呢?要我看,跌多了最多有个反弹,真正的反转,应该是基本面出现一个质的变化,使得大家对它未来的预期发生根本性的改变。


最典型的例子就是华宝油气,前几年受新能源和美国页岩气的打压,从2017-2020连续下跌4年,但从去年开始,传统能源又发生了一个根本性的改变,导致华宝油气去年大涨59.52%,今年截止到9月8日又大涨了56.99%,几乎超过了99.9%的基金,成为困境反转的一个典型例子。


当然这个事情,事后诸葛亮是容易,关键是事先。很残酷的说,世界上没有一个公式能计算出困境反转的拐点,否则赚钱也太容易了。但至少有一点,听完到这里后,再也不要把深跌作为补仓的唯一理由了。



Sep 13, 2022
1894.消费品行业的长坡厚雪
09:03

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杰里米·西格尔曾在《投资者的未来》中指出,过去100年来,能够给投资者带来超额回报的一是消费、一是医药的公司股票。因为这些公司往往是长期稳健增长、具有宽阔的经济护城河的垄断性企业。吴劲草先生在他的《吴劲草讲消费行业》一书中发现,尽管消费行业是一个长坡厚雪的赛道,但是许多人却忽略了消费行业的投资机会,究其原因是对于整个行业的投资逻辑和商业逻辑缺乏一个系统化的认知。于是,他对此展开深入的研究。


消费行业貌似不难理解,但深入其深层的研究却并不容易。消费行业覆盖范围非常广泛,是一个韧性极强的行业,具有穿越周期的长期能力,被称为国民经济的“稳定器”和“压舱石”。在美股中,早已涌现出一大批优秀的消费品公司,比如宝洁、可口可乐等。这些拥有百年历史的消费品公司,至今仍然继续自我强化,乃至不断进化,体现出顽强的生命力。


消费行业的的贝塔(β)系数处于中等偏下水平,回报率不会随市场的牛熊而产生剧烈波动。在熊市,消费板块不会回撤太多;在牛市,消费板块弹性也不算太大,是稳健的投资品种。


消费行业的明星公司更容易基业长青。纵观美股历史,许多成功实现连年稳定增长的明星公司都来自消费赛道,如雅诗兰黛、家得宝、宝洁、星巴克。这些公司都处于相对比较成熟的行业,且在多年前就都已经成为各自行业的龙头老大,但仍能实现持续高增长。由于其持续产生了超额收益,让其他竞争对手难以模仿和追赶。


广义上的消费品公司可以延伸至许多新兴的科技巨头,比如苹果和特斯拉。苹果的股价在最近十年中上涨了近13倍,但核心原因并不是技术突破。苹果的主要收入来源是iPhone智能手机,而智能手机的核心技术在2001年底iPhone 4S发布的时代就已经趋于成熟,此后iPhone与同时代的安卓阵营旗舰机之间的硬件差距不断缩小。于是,2012年之后的苹果已经成为一家消费属性极强的公司,其核心竞争优势主要体现在品牌塑造、产品定义、生态打造、渠道管控等方面。


而特斯拉的股价在最近十年中上涨了170倍,这是一个技术迭代打开消费需求的故事。汽车是典型的大众消费品,特斯拉通过技术的不断迭代进步,不断缩小新能源汽车在续航、充电方面与传统燃油车的差距,并把价格一步步下探到主流价位。此后,新能源汽车的渗透率持续提升,而特斯拉的股价也一飞冲天。新能源汽车的渗透率从不足0.5%提升到10%以上,对特斯拉而言可能就是百倍以上的收入增长。


消费品可分为商品和服务。其中商品又可分为耐用品和消耗品。数码、家电、家居、服装、箱包、饰品等属于耐用品;食品、饮料、药品、日用品、化妆品等则属于消耗品。服务主要包含餐饮,旅游、文娱等行业。消费品公司品类繁杂,大体上可以将其分为三类:品牌公司、渠道公司和供应链公司。品牌公司的壁垒来自用户心智的长期形成;渠道公司的核心能力来自网络效应、反馈效应、组织能力;供应链公司的核心壁垒来自规模化的生产能力、研发能力、供应能力和组织能力。


品牌公司是消费行业的皇冠明珠。品牌是不可复制的,同时也是有时间维度的,到了一定程度本身就是核心竞争力。品牌资产的核心在于品牌认知,主要体现在品牌的规模和议价能力上。一个优秀的品牌不但要具备足够的规模及相应的规模增速,也要有领先的定价能力、溢价能力、涨价能力。具备一定规模是一个品牌存在的必要条件,不成规模,难言品牌。


品牌企业的特点是高毛利、高费用率、高ROE,在成熟的品牌标的中,也不乏大量的“现金牛”企业。品牌企业中浮现了大量的现金流,是因为品牌的持续经营通常并不需要持续的资本性投入,经营产生的利润基本上都是自由现金流。品牌溢价来自品牌认知,即品牌过去的所有动作给消费者留下的整体印象。认知一方面是动态反馈形成的,另一方面是要靠时间积淀的。


在分析和理解一个品牌的时候,需要重点关注规模、增速、定价能力这三方面的指标。品牌收入规模是消费者用真金白银堆出来的数字。品牌规模增速不但是品牌发展势能的一个体现,更是对“品牌做对了的事情”的一个直接写照。品牌的利润来源是品牌溢价,而定价能力的强弱决定了所谓“品牌力”的强弱,也影响着品牌长期增长的潜力。当一个品牌到达一定规模的时候,品牌本身就是护城河。每一个品牌都是宝贵的资产,而找到长期能够胜出的长跑冠军品牌,则是需要投资者一直去做的事情。


渠道包括商超、百货、经销商、电商平台等。渠道的核心作用是将终端消费者与品牌和厂家对接起来,将批量生产的产品零售给消费者。渠道公司的核心变量是电商。渠道可分为线上渠道和线下渠道,按照经营模式又可分为自营模式和平台模式。对于线上渠道,我们关注规模、流量和变现能力。线上渠道的壁垒在于网络效应、变现能力、反馈效率、用户习惯等。


我国的零售渠道最为特殊之处在于电商。衡量电商发展的一个重要指标是成交额。中国电商的发达程度世界领先,销售额和渗透率都是世界第一。2019年中国电商成交额达1.93万亿元,这个数字不仅是美国的3倍以上,也是超过了2~10名国家的市场规模总和。我国电商创造了一个庞大的互联网商业生态,带动了移动支付、快递物流、互联网信息服务等多个产业的发展,也重塑了消费行业的运营模式。事实上,像京东、阿里巴巴、拼多多、美团那样的零售电商渠道公司,它们以不同的形态剧烈地改造了中国的商业形态,带来了巨量的投资机会。


在中国本土,很难找到“中国的7-11”或“中国的沃尔玛″那样的大型连锁便利店,这是因为中国的零售渠道经历了猛烈的“跳级”变革。


电商是一个马太效应极强的渠道,“强者愈强”使电商以摧枯拉朽之势迅速抢占了市场,同时也挤压的线下零售的生存空间。这一效应产生的一大原因是电商和线下零售边界变得不同,改变了中国零售的发展路径。


供应链主要包括各种原材料供应商和代工厂,它们负责产品的生产环节。消费行业的定价权通常由品牌和渠道环节掌控,供应链环节的议价能力比较一般,产品出厂价主要依据成本而定。因此,供应链企业的毛利率通常较低,盈利能力短期受上游价格波动的影响,长期受制于人工成本提升的挤压。


供应链企业的核心竞争力在于规模化生产能力、管理能力、成本控制能力等。优秀的供应链企业不仅在这些方面表现优秀,也往往绑定了行业中的龙头品牌。这些供应链企业通过一流的制造能力维系与品牌商之间的联系,而龙头品牌的稳定大订单也给这些供应链企业带来了丰厚的利润。事实上,在很多新消费品类中,品牌公司领域不一定诞生了明星公司,反而是供应链公司诞生了明星公司,比如手机供应链上游的立讯精密和舜宇光学;电动车产业链中的宁德时代。


企业所处行业的市场规模不断增长是一个很重要的增长逻辑。在行业规模高速增长阶段,企业只要守住自己的市场份额,就能得到与行业增速相匹配的规模增长。



Sep 12, 2022
1893.为什么是股息增长率
06:32

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很多人买股票喜欢看的指标是ROE或者是净利润增长率,而我们的考核指标却是股息增长率,今天想跟大家详细聊聊股息增长率的事情。

很多人喜欢用ROE来评判一个公司的成长性。

对于这个普遍应用的指标,我认为局限性很大。大家都知道,ROE=当年净利润/上年末净资产。如果当分母比较大的时候,这个ROE水平就会失真了。

例如,中国移动,其净资产比较高,即使每年维持稳定的净利润,其ROE也只能在10%。按照ROE考核指标,中国移动不在成长股之列。

但大家都知道,目前中国移动的每股未分配利润是接近每股净资产的。也就是说,假如未来中国移动进行一次特殊的分红,净资产完全可以降低一半,在分子净利润保持基本不变的前提下,分母净资产减少了一半,其ROE也就自然增长一倍了,即达到20%了。

如果这样,中国移动就从一个没有成长的股票变成高成长股了。

所以,对于优秀的现金牛公司,ROE的变化,完全可以通过大比例的分红来调节。像一些稳定收入的股票,如中国移动、中国电信、长江电力、中国神华这些年高比例分红,也与人为调节ROE维持到好看的水平有很大关系。

所以,简单用ROE来评判一个公司的成长性,是有局限性的。

至于净利润增长率,个人认为,如果一个公司净利润增长远高于派息率的增长,那么股东是不能完全分享到公司增长所带来的红利的。

比较理想的状态是,派息水平跟随净利润增速。

例如,招商银行最近8年来,其派息水平基本能够同步于净利润的增长,在这个过程中,股东能分享到公司长期增长的红利。

为此,我引入了股息增长率这个指标来衡量自己的资产配置情况以及公司的情况。

股息增长率,指得是每年股息同比上一年的增长率。

股息增长率,是真正能够衡量一个投资人持有的资产每年获取现金流的能力。

如果一个资产组合或者公司,每年的股息都能维持一个合理的增长水平,那么,投资者每年所获取的现金流将会稳步增长。这个现金流,无论是用于再投资还是吃饭养老,都是非常重要的。

只有每年有稳定增长的股息现金流收入,才能让投资者能够真正忽略掉股价波动带来的各种负面影响;也只有每年有稳定增长的股息现金流收入,才能为投资者在危机时有足够的资金度过难关。

所以,股息是一个投资人的血液,股息增长,更是投资人追求的目标。

股息增长,主要来源于公司净利润的增长。

一个公司,无论是高成长还是稳定发展的,每年把净利润的合理比例派发红利给股东,是应尽的责任和义务。

所有打着分红要收股息税为幌子而少派息甚至不派息的公司,都不合理!

同样,有些公司打着公司目前处于高成长期的幌子而不派息或者少派息的也是。

因为,高成长期,只代表了过去一年的业绩而不代表未来的业绩,高成长期赚到的钱属于过去,而不是未来。没有人知道,未来新的所谓高成长期的投资会不会变成一堆废品。

作为投资者,同样有权利要求在过去一年高增长期获取的利润回报,以便决定未来是否继续投资于此。

所以,一个公司,我们要求股息增长率必须跟随每年净利润的增长水平。而派息率必须维持在30%以上水平。

一个高成长企业,我能够接受派息率的最低下限是30%,一个稳定期企业,我能接受派息率的下限是50%,这是我们选股的最重要指标。

除了公司派息跟随净利润增长外,公司提升派息比率水平也是我们最愿意接受的。

例如,中国移动从2021年开始提升了派息率,招商银行也在2019年末意外地提升了一次派息率。

所以,派息率的增长,也是股息增长的重要途径之一。

另外,派息率的增长也能够提升股票的估值。

例如,招商银行把2019年末的派息比率提升了10%,2020年股价见底回升并一路上涨创出历史新高,这与投资者憧憬未来派息率逐步提高有很大关系。

而相反,在2020年和2021年的派息比率没有惊喜甚至逐年小幅下滑的情况下,部分投资者失去了信心落荒而逃,所以有今年大家看到的股价悲剧。

另一个例子就是中国电信和中国移动,承诺未来三年逐步提升派息比率到70%,大家可以看看最近一年多来的股价表现,是非常优秀的。

所以,一个公司的派息多少,直接在现金流收入和市值变化上影响着投资者的资产价值变化。所以,我们把派息增长率作为衡量一个公司和资产组合的最重要指标。

除了在甄选个股上努力外,我觉得在资产组合中可以采取适当的资产轮动以增加资产组合的股息收入。

例如,在资产组合中有多个股票,当一个股票涨高了,股息率下降了,就可以适当减少这个股票的比例,而增加一些股息更高的股票比例。

当然,这个调仓,也是要根据手上各个公司的具体情况而决定。

如果一个公司处于较高成长期,目前股价虽然较高,股息率虽然较低,但只要有高派息的承诺,依然可以继续持有,例如长江电力。

所以,这些年来,我更喜欢用股息增长率指标来衡量一个公司和自己的资产组合。



Sep 11, 2022
1892.不能浪费每一次股市的低谷期
06:45

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记得在几年前汽车行业陷入低谷,很多汽车4S店裁员、降薪甚至倒闭关门。

我老婆所在的4S店,一个月都卖不出去几辆车。

老板用自己种地的收入来弥补每月在汽车销售方面的亏损。老板娘已停止从厂家进车。整个汽车业一片低迷。

当我了解到这个情况以后,我马上开始关注A股的汽车板块。当时买了长安汽车和比亚迪,几年后获得了数倍的收益。

我敢于在汽车行业低谷期买入汽车板块的股票,因为我很早就知道一个简单的常识:行业的低谷期或股市的低谷期往往是我们买股票最好的时机。

1996年我刚到A股市场开立了账户。

在进入股市前我观察了股市很久,我发现股市每到低谷期时,证券大厅的门前就是一幅门可罗雀的画面。这时我从《道氏理论》这本书了解到这就是所谓熊市。

股市每到牛市时,证券大厅的门前就如菜市场,成千上万的股民每天在大厅里来来往往。我从《道氏理论》这本书意识到在熊市买股票至少风险很小,而且以后在牛市来到以后抛出有可能赚到大钱。

因此,我在1996年开户以后就马上买了上海石化和异型钢管这两只股票。几个月后股市行情开始转暖,我就轻松赚了十几个百分点的盈利。

非常可惜的是,我后来学习了很多短线、中线的交易技术。

这些技术把我引到了歧途。这些短、中线技术的理念是要高效率地赚钱。要在牛市、热点、龙头股上投入资金,要回避下跌,要远离熊市和行业低谷。

要在底部出现拐点时才能开始买入。

这种“高效率投资”的投资思路真的把我坑苦了。使我在以后多年不敢在熊市买股票,更不敢在熊市加仓。我每天所做的就是“高效率地赚钱”,每天处于不断地追涨杀跌当中。

做这种所谓顺应趋势的操作,就必然会在股市大跌以后割肉,就必然会在股市大涨以后追涨。

结果后面的很多年,我的炒股收益都很惨淡。不停地追涨,不停地割肉是我操作中常见的情况。

最典型的一次是我以3元多的价格买了很多申能的转配股,不久股市进入熊市。

我为了“高效率地炒股”,远离熊市,我割肉卖出了申能正股和转配股。结果,一年多以后申能股份大涨好几倍,转配股如果在当时抛出至少可获得10倍的收益!

我一直到30多岁以后才反思明白自己的问题——浪费了很多行情低谷和行业低谷的机会。大盘的低谷与行业的熊市不仅不应远离,反而应当拥抱!

低谷是我们大举买入的难得机会!我进入股市后完全是被市场上的错误理念误导了方向。

当前的A股市场实际上就是处于低谷期,很多行业也是处于周期的低谷。

当前买入A股真的是恰逢其时。

我发现每当牛市来临时,很多人进场买股票,由于交易量急剧放大,搞得交易通道都堵塞了。然后交易没有成功,一些人就开始骂券商,骂股市。难道他们不能在熊市时买股票吗?

熊市时交易通道畅通无阻,买入股票肯定会轻松成交,而且还能买在一个比较低的价格。为什么却很少有人这么做呢?

有不少人也明知熊市时买股票会更便宜,但依然不愿意买股票。无非就是人们想“高效率”地赚钱,人们厌恶这种熊市入市可能好几年都赚不到钱的可能。

人们喜欢的是行情马上涨!马上看到钱进账!急功近利真的是人们的本性。

所以大多数人都是在行情大涨以后,行业处于景气时进场。这个时候进场确实有可能赚到快钱,但是同时也蕴藏着巨大的买到过高股价的股票的风险。

这时进场其实就是玩击鼓传花的游戏。大家买着高估的股票并且乐此不疲,谁也不知道哪天行情会戛然而止。

市场上不断有人忽悠大家“股市还会再上涨2000点”。最终有一天牛市结束,行业景气结束。大盘大跌,行业发展低迷。这时买入高估股票的股民没有及时卖出的人,全体套牢。这就是股市最常见的戏码。据我所见,几十年来从来没有变动过这样的剧情。

十有八九的股民长期被套都是因为在牛市进场,买入了当时最火热的行业板块。他们买入的时机就已注定了他们未来的亏损命运。

反者道之动,弱者道之用。我在多年的股市打拼中发现熊市、行业低谷才是买股票的最好时机。每一次的股市低谷期都不能浪费,都值得我们投资者无比珍惜。

我在去年猪肉行业的低谷期,全体养殖户处于亏损时买入了畜牧行业基金。详见我一系列的文章,这些文章都是半年前甚至一年前就提出要布局养殖行业。

当时有不少基民、股民对我的买入进行嘲笑。他们认为我买入过早,要等拐点来了以后才买入。问题是他们知道哪天拐点来吗?

他们现在对当前的畜牧板块的上涨只能是眼红却不敢入手。等到有一天他们敢买入畜牧板块了,估计畜牧板块也快到顶了。

当前的A股市场正处于低谷期,很多行业也处于低谷。比如水泥、机械、医疗、保险等等。这些行业虽然现在业绩不佳,但是同时它们的股价也非常便宜。

当前买入风险小而未来的上涨空间很大。虽然,我们现在买入这些处于低谷的行业有可能要等待很长的时间,但我认为这种等待是值得的。远离急功近利的思想,坚守大道在当前非常重要。

还是回想下圣人老子说的那句话吧——大道很平坦,可是人们喜欢走小路。

为什么人们喜欢走小路?因为小路可以迅速达到目标,大路太慢了。



Sep 10, 2022
1891.对当前市场交易逻辑的思考
04:26

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2021年中国的GDP增速为8.1%,今年的目标是5.5%,而前两个季度出来的数据分别是4.8%和0.4%,整个上半年同比增长2.5%。结合实际情况,当前不再强调5.5%这个目标了,而是要保持经济在合理区间,力争实现最好结果。


中国当前的GDP是百万亿级别,少增长1%就是少了1万亿。结合人口拐点的到来和其他发达国家的历程,这种增速下降可能并非是一个小周期波动,而是长期的大周期。


于是和总量相关行业的逻辑变了,哪些行业和宏观经济总量关系密切呢?房地产、银行、消费、医药、互联网等。


过去的估值可能未必考虑到人口拐点会这么快到来,所以仅和过去比估值是做不好投资的,因为宏观环境已经发生了巨大的变化。


举个例子,中国平安2007年股价巅峰时候市盈率是300多倍,站在那个时点看,他是绝对的成长股,后面十年的利润确实翻了10倍,但2007年高点买入的投资者需要十年才能回本,而估值则再也回不去了。


虽然和总量相关的行业在杀估值,而经济还是要发展和转型的。那么在当前环境下依然能够维持高增长的景气行业脱颖而出,它们迎来了投资中最好的拔估值阶段。


前面平安的例子告诉我们,股价上涨最快的阶段未必发生在利润真正上涨的阶段,而是大家预期他以后利润增速会很快的时候,即拔估值的阶段。


意思是要满仓新能源吗?且慢。


首先,新能源已涨了三年了,早已不是刚开始拔估值的状态,很多个股其实已经完成了“拔”这个过程,比如宁王就是,现在的问题是估值能不能稳住。估值逻辑不会被某一两个季度的数据证伪,而是市场对他在今后的十年内利润能快速增长这件事的预期程度,预期打到最满的时候就是估值最高点,这个是非常难判断的。


其次,行业内部分化也较大,随着新的技术突破和应用场景的出现,一些细分领域还能继续往上拔估值,比如储能、海风、智能汽车相关的零部件等方向,而有些领域的估值则很难继续往上了。


最后,整个成长板块的波动巨大,人们对行业未来的预期受情绪波动影响大,同时他也会受宏观环境和政策面的影响,并和稳增长板块形成跷跷板效应。拿分布式储能的龙头德业股份举例,其股价由去年11月份的240跌到了4月底的120,结果现在又涨到440附近,腰斩和翻倍都跟玩似的。


和总量相关的行业有持续的亏钱效应,套了一大批人的同时也减少了市场的增量资金。最近两市成交额持续在万亿以下,成交量持续低迷的情况下,无法推动任何一个板块持续上涨。


所以当前成长板块是在剧烈波动中估值的“冲顶”阶段,可能相关基金净值总体是上涨的,但持有体验不好,而低估值板块的“避险”功能也正在消失。这使得投资犹如刀尖上的舞蹈,选基金这件事也变得更有挑战。


除了大方向要选对外,还需选出对行业空间和估值把握程度较好的选手,能够在总量下行的大背景下找出未来还有较大增长空间的子领域,较早介入,并在市场预期较满时退出。不偏执,既不执着于公司的静态估值,也不是盲的“赛道论”选手。


当前的环境对老基金经理的挑战非常大,因为他们一直坚守的框架受到了严重的冲击。比如静态坚守护城河原则在总量下降的背景下可能出现的情况是:护城河还在,但城没了。



Sep 09, 2022
1890.从螺纹钢说到港股
03:24

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几年前,螺纹钢市场经过几年的漫长下跌,己经从6000多跌至1900以下,当年钢铁行业巨亏几百亿,明显这种巨亏不可持续,行业去产能近在咫尺,从没有做过大宗商品期货的我看到了机会,开始做多螺纹钢期货远期合约,并越跌越加,最初是有一些亏损的。


当跌到1800左右时,有一天与一QQ好友聊天,他告诉我他正在做空螺纹钢期货,我愕然,真的难以理解,问其这么低价格为何还敢做空,答曰看趋势还要下跌,我告诉他我正做多,两人话不投机,此后再也没联系过。


但螺纹钢市场很快见底,并在政策主导下强烈去产能,螺纹钢开始了一轮波澜壮阔的上涨行情,当年一众低位做空者估计亏的裤衩也找不到了。


美中不足的是,我是期货新手,当螺纹钢涨至钢企利润不错时,我就获利了结了,不过我并不遗憾,这只是我的意外之财。后来我在鸡蛋市场如法炮制,也取得了不错的收益,但我也不理解那些低位做空者。


去年下半年到今年上半年,生猪市场经过半年的暴跌,全行业巨亏,我再次如法炮制,在恐慌时刻进场做多,又取得不错收益,当然,我赚的是那些低空者奉献的,我真的还是不能理解那些低位做空的投资者。


总结几次做多赚到点小钱的感想,一是在全行业巨亏,不得不去产能的情况下进场;二是只用小资金,万一血本无归不影响生活;三是只做远期合约,好处是可以越跌越加。


写这些并不是炫耀我的期货水平有多厉害,实际上我至今期货市场许多规则都不懂,一手猪期货涨跌一个点能赚或亏多少也不清楚,我以此举例,只是想说说港股市场。


港股市场经过几年的绵绵下跌,己成为成熟市场中估值最低的市场,从地板到地下室,再到地狱,再知道地狱还有十八层,再知道地狱不止只有十八层,投资者从失望到绝望,当然肯定会有为此患上抑郁症和精神病的。至于下跌原因,既有这几年经济不好,疫情、俄乌战争的影响,也有中美关系紧张导致的外资撒离,这些都可以理解。


让我不能理解的是,港股如此低位,竟然还有不少投资者仍热衷于做空港股股票赚钱。如此低的位置做空,短期可能会取得一些收益,但拉长时间看,港股上涨的空间远大于下跌的空间,做空的风险远大于做多的风险,现在做空港股,是不是和我当年的那位QQ好友,以及1900以下做空螺纹钢,去年8块以下做空生猪的投资者很像呢?



Sep 08, 2022
1889.以普通人的身份进行投资
06:54

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从2021年初到现在,一直在用心观察国家和股市变化,默默地记录每一笔投资情况,定期复盘个人投资得失。思来想去,大概有以下几点体会和经验:

一、坚定不移地认为自己就是一个普通人

多年的社会摔打已经清晰地提醒、警醒我,“自己就是一个普通人,那必然会犯错。

自己有很多缺点,自己不懂不擅长的有很多。还有性格上的不坚定、时不时地懒惰懈怠,等等。

这些就是事实。承认这些,能让我正确地看待自己。

反之,要么憧憬创造奇迹,要么不能一展所长。明白并承认自己是一个普通人,我们对未来会降低预期,进而找到改进的方向,增加努力的效率。

在个人人生中,没有规定的剧本,努力在能力圈范围内将个人喜欢的、有价值的事情做到最好,我们也无愧于这短暂而宝贵的一生。

投资也是如此,我们不需要必须投资任何一个股票,哪怕他是王者茅台;

不需要必须任何一个行业,哪怕当红辣子鸡新能源汽车产业;

不需要必须把财报每一个数据都分析透彻;

不需要必须按照一个共同比例进行投资;

不需要必须参照特有的几个指标开展交易;

不需要在特定的时间点必须进行交易;

不需要必须参考某个大师的投资秘籍。

即使作为价值投资者,他们对特定的股票的看法都是不同的,甚至是截然相反的,但也许对他们而言都是对的,因为各自自身情况是不一样的。

所以,我们在进行投资,必须把投资原则和个人实际结合起来,形成独具特色、长期可行、盈利可观的投资体系。

二、坚定不移地用至少5年不用的闲钱进行投资

以前,我觉得用于投资的钱3-5年就可以了。

这一年的行情变化告诉我,由于黑天鹅会层出不穷,市场波动剧烈难以想象,价值回归时间漫长,个人认知死角之多,人性管控之难,都告诉我,必须将投资资金的周期提升到5年以上。

只有达到5年以上,才能坦然面对短期股票的风云变幻,才能将周期内的好坏消息中和掉,才能不出现本该加仓反而减仓的悲催情况。

另外,在5年以上,我们基本也能够知道,自己是否真正认识一个企业了;5年也够一个周期循环。

如果五年都不能取得可观收益,那么放弃这笔投资是对的。

三、坚定不移地在能力圈范围内进行价值投资

简单地说,对投资对象要有清醒地认识,至少要使用过这种产品,要清楚了解他的过去、现状、未来,企业的价值所在、独特优势、当前风险;

企业的产品服务、行业地位、发展前景,企业的收入结构、利润结构、净资产收益率结构,企业的管理层、员工、股东情况,企业的客户、进货商、竞争对手情况。

只要熟悉、了解、掌握这些东西,并由表及里、由此及彼分析出投资对象的价值所在,那么才可能做到心中有数、未雨绸缪。

四、坚定不移地用好安全边际

在做到上述的三点后,一个投资过程还没有结束,才刚刚起步。下步要做的是,继续管控风险,提高赢的概率和赔率。

概率就是输赢的几率,赔率就是能够赢多少。对单个股票而言,就是要严格“买入”的标准和步骤,放松“卖出”的标准和步骤。

具体来讲,在买入方面,首先要按照企业优秀程度,决定投资该企业资金占投资总资金的比例。

第二,将这些资金分成10份,然后以未来三年后合理估值的一半为理想买点和第一个买点;然后以第一个买点的0.85倍,进行第二次买入。

依次类推,共买5次,共计10份。

至于卖出方面,则按照未来三年估值的0.75倍为基点,开始卖出;每提升1.1倍,则卖出一部分,共分5次卖完。

另外,在该年度股票滚动市盈率超过45倍时,同样按照卖出标准,以1.1倍进行分步卖出,共计5次卖光。

有人会问,你这样很难买足10份,赚不了大钱?

坦率地说,这样的质疑是非常有道理。但是我就是一个普通人,所以我就把投资看做是一个理财的机会,不把它看做是一个跨越阶层的机会。

投资首先看重的是风险,同时考虑到作为普通人,犯错的概率会很大、次数会很多,对企业未来的3年估值很可能高估,同时投入资金量有限。

那么在这样的情况,对于买价苛刻一些是对自己负责任的表现。

至于买不足,没有关系,哪就耐心等待或者寻找其他机会。

至于不在合理估值之处开始卖出,而是在0.75倍卖出,是因为未来3年变数还是很大,所以要谨慎。

五、坚定不移地做好资产配置

即使坚定了自己是一个普通人、坚持用5年以上的资金进行投资,仍然不能保证投资的安全和收益,还需要加上一环:做好资产配置。

对我这样资金量不大的投资者而言,投资资产配置至少要做到以下四点:

一是单个股票市值占投资总资产的不超过25%;

二是单个行业市值比重不超过35%;

三是投资不相关行业不少于3个;

四是股票投资资产不超过总资产的75%。

六、坚定不移地加强学习、锻炼、思考

财富和幸福都是学习+思考+锻炼的副产品。

在投资中,真正比拼的是投资者的格局和视野、认知能力、人性弱点的管控能力。

不要与别人比短期投资收益,只比长期学习、长期锻炼、长期思考的投入和效果。

因为决定投资最终收益的三要素:投资本金、投资年收益率、投资年限,都与长期学习、锻炼、思考紧密有。但大多数“聪明”人都不愿在这三方面花费时间。

我就老老实实地践行价值规律,把时间浪费在这三方面上,长期坚持下去,赢取可观的收益!

以上皆为个人思考,有很大可能不准确、不符合其他实际情况,请谨慎借鉴,因为我是凡人一个。



Sep 07, 2022
1888.2022年Q2归母净利润统计分析
05:37

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2022年的中报都出齐了,Q2A股4786家公司合计归母净利润是1.55万亿,同比增长了1.86%。虽然增长了不多,但在现在这样的环境下已经算是非常难得了。


我们先看市场类别,Q2归母净利润最高的还是沪市主板,1.19万亿占了整个市场的76.47%,同比增长了5.37%。增长表现最好的是创业板,Q2合计归母净利润740.30亿,同比增长了10.15%,主要是由宁德时代等高速增长导致的,由去年同期的25.93亿大幅度增长到66.75亿,增长了163.91%。表现最差的是深市主板,同比下跌了13.04%。深市主板中Q2亏损最严重的前10名里面,5家是房地产公司:阳光城、泰禾、中天、荣盛、金科,分别亏损了2.07、1.62、1.55、1.25、1.14亿,而去年同期大部分还是盈利的。


我们看规模指数的情况,表现最好的是没有列入沪市300、中证500和中证1000指数的2986只股票,Q2归母净利润同比增长了15.47%,其次是沪深300,同比增长了6.76%,中证500同比减少了21.07%,中证1000同比减少了6.40%。影响中证500在Q2归母净利润大幅度下降的亏损前10家公司中,有6家是房地产公司:阳光城、中天、荣盛、金科、首开、中南建设,和深市的下跌非常类似。


问题来了,为什么在在深市主板、中证500中归母净利润受房地产影响那么大,而在沪市主板、沪深300中则没有那么大的影响呢?在沪深300里的万科、华侨城、招商蛇口、保利发展、金地集团、绿地控股、新城控股,除了华侨城亏损了7084万外,其他房企都是盈利的。而在沪市主板中虽然有像蓝光发展Q2归母净利润亏损了47亿,华夏幸福亏损了33亿,但因为像银行这样的巨无霸盈利更多,所以没有体现出来。


从28个行业来看,值得欣喜的是作为每个行业合计的Q2归母净利润,全部都是盈利的,盈利最多的还是银行,4891.37亿,盈利最少的休闲服务盈利了3.08亿。如果要算同比,农林牧渔实现了扭亏为盈,11个行业实现了增长,其中电气设备、采掘、有色金属、通信分布同比增长了96.50%、91.97%、70.04%、36.05%,其中电气设备中贡献较大的宁德时代、通威股份、隆基绿能等基本上都是属于新能源,而采掘、有色金属等都和原材料涨价有关。而通信中贡献较大的中国移动、中国联通、中兴通讯等,特别是中国移动,一家公司贡献了整个行业归母净利润的67%,同比增长了27.35%。


Q2归母净利润同比下降最多的行业是休闲服务、钢铁、房地产、交通运输、建筑材料,同比分别下降了91.34%、70.20%、70.10%、48.11%、42.39%,休闲服务中亏损最大的首旅酒店,去年同期盈利24.71亿,今年Q2归母净利润是-15.16亿,其他亏损严重的凯撒、全聚德、中青旅、华天酒店、黄山旅游等无一不是受疫情影响。钢铁中影响比较大的柳钢,从去年Q2归母净利润是12.14亿到今年的-4.45亿,房地产中的金科从去年Q2的32.47亿到今年Q2的-11亿,交通运输中的ST海航从去年Q2的17.19亿到今年Q2的-92.38亿,建筑材料中的蒙娜丽莎从去年Q2的2.35亿到今年Q2的-4.14亿,无一不是受行业的影响,而不是个别现象。


最后再看看Q1归母净利润前10的情况,和Q1相比,相差不大,中国平安回到了前10,排名第7,而Q1排名第9的兴业银行跌出了前10。


而在后10中,亏损最严重的后4名都是四大航空公司:东航、国航、南行、海航,其中华能国际、华夏幸福、百济神州、蓝光发展是这个季度新进入后10名单的。


整体来说,A股Q2的归母净利润波澜不惊,比预计略好,新能源、原材料这两个行业比较好,而房地产和受疫情影响的行业相对比较差。



Sep 06, 2022
1887.从行业周期密码和个体公司盈利去思考巴菲特卖车买油
04:20

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很多人对于巴菲特最近几个月卖电车买石油懵了,这不符合市场的逻辑呀,最近几个月电车销量同比去年数倍增长,是的,这只是不符合市场的逻辑,但我思考的是符合事实的逻辑吗?我觉得巴菲特行为完全符合投资逻辑。


不说这几年至今大部分人觉得电车顺周期是星辰大海然后市场给予巨型市值公司100倍市盈率合不合理;也不讨论大部分人认为化石能源是昨日黄花是逆周期的3倍市盈率是否低估。我个人感兴趣的是行业和个体公司的事实演变趋势怎样?事实演变趋势会不会甚至可能跟大部分人的直觉认知是完全相反的,我不排除,这就是投资认知和逻辑预判的最大风险。为何会导致这种情况?


强周期产生根源无非就是供不应求和供过于求之间的来回转换。而理解未来供求的密码在于持理解供求的动态变量对于价格和毛利的影响,续跟踪和观察供求变化。


某个行业比如电车目前顺周期,供不应求,需求也很大,于是有人把行业增量等于可以给这个行业的巨无霸市值公司给予100倍市盈率,风险是什么?风险在于需求受制于极其超级的充电设施不足导致公共场所充电效率大度下降和体验不好,甚至电力供应某些时候限电导致无法充电,老化带来一系列安全问题。而供应端可以而且正在无限扩大产能,导致接下来的时间行业火拼市场份额拼成本而降低品质等等,最后即使行业扩张,不代表个体企业会更赚钱。因为门槛太低有无限扩大同行产能能力导致供过于求,大家都火拼成本,往往后起之秀会有更轻的历史包袱可以更快。所以,目前100倍以上市盈率的巨型市值公司还能增长10倍?行业是可能继续提高需求和供应但具体到个体企业,增量是你吗?毛利率会被挤压吗?就算目前暴增的最辉煌的销量带来了可以支撑估值的盈利吗?


而类似石油煤炭天然气等化石能源,实际上并没有像市场最近几年预判的消耗下降,反而实际需求在缓慢增长通道,而且印度越南为代表的亚太正在崛起带来的未来增量是非常大的,但是供应端存在产能却在每年自然衰减2%-4%,投资不足会导致供应更加脆弱,存量的化石能源最终综合利用成本都有加速趋势,不管是石油还是煤炭,最适合大规模经济开采的存量石油煤炭都衰减得差不多了,新矿的最终利用成本都在加速提高,这是由于缺乏同等储量可经济开采大矿决定的。


化石能源的“不正确”压制,占了大部分产能的老矿加速衰减,可经济开采新矿不能像之前一样唾手可得的限制,投资不足限制需要多年高投入才能改善,实际消耗增长,实际的周期供求和价格演变趋势可能完全跟市场今天的认知不同。


所以,从周期供求演变看未来的确定性:我个人预判高储量和低成本的化石能源确定性远远高于可以无限扩产的电车行业。如果在叠加估值的考量,巴菲特的卖车买油策略完全符合我个人逻辑思考。



Sep 05, 2022
1886.银行赚的是真钱还是“假钱”?
06:02

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一些新投资者可能会有疑问,难道企业赚的不都是人民币吗?难道还能是假的?


不仅是银行,很多企业都会赚“假钱”。最主要的问题出在,企业的利润,都只是账面计算出的利润,并不是真的赚了这么多钱揣到兜里了。


“假钱”呢,也是分几个层次的。最假的那种,纯粹就是完全做假账的,相信老股民吗都见得多了。


还有一些半真半假的,就是在存货或者渠道上等一些地方弄虚作假的。比如某企业的扇贝会不断的自己迁徙,而且还会随着公司做账需要,扇贝会听指挥的迁徙。


再比如,某企业的商品销售的很快,账面上反映出来的是供不应求。可是奇怪的是,你在市面上很少能见到它家的产品。这些商品销售到了哪里,成了未解之谜。


再比如,某家企业资本运作能力强劲,总能以超级便宜价格拿到优质的赚钱资产,甚至有企业老板,大公无私到拿着自己的私有财产无息借给上市公司,结果呢,背后包含着各种协议。


反正各种招数层出不穷,也是防不胜防的,正常人一般是不具备通识所有作假手段的,通俗的话说,就是和猪摔跤。这类企业赚的当然也是假钱。你看着账面上赚了不少钱,也许有一天,这些钱就突然蒸发了,成了竹篮打水一场空。


当然,还有一些不那么假的“假钱”。比如一些公司喜欢做大资产,搞了大量无效资产,无效资产,就是这部分资产带来的收益很少,甚至比折旧还要少,就成负资产了。账面上是有这些资产,但是没啥用,不产生效益。有些这类企业,把赚来的钱,慢慢都变成无效资产。所以看着挺赚钱,却不会给投资者将来带来收益,所以它赚的也是假钱。


比如搞某某药,大量投入了七八年,然后没搞成。比如某些企业,采购了大量的生产设备,结果很快就过时淘汰了,机器还崭新,却成了废铜烂铁。


再有一类典型,就是银行的资产,也就是客户从银行这里借钱。这些资产是属于银行的,也并不是无效资产,因为靠着这些资产,银行可以持续收息赚钱,资产越多,收息也越多。'这是银行业好的一面,并不会浪费资产。当然还有不好的一面。


首先,这些资产都是收益前置,风险后置。也就是说,当期的利润都已经计入到报表中了,但是这个本钱将来能不能收回来,这就不知道了。换句话说,就是你看着已经赚了100元利润,但是这100元是不是你的,还不一定呢。所以银行就要计提信用成本,一般是资产的百分之3左右,至于计提的够不够,准确不准确,那谁能知道呢?


未来的事情还没发生,谁也不是神仙。这个信用成本只能是经营者提前预估,有的经营者悲观一些,有的经营者乐观一些,有些经营者明知道未来不太好,也不会准备充分。比如在交流会上,有的经营者说,上半年宏观不好,下半年会好的,所以不用担心。其实一看就知道是忽悠人,他怎么知道下半年宏观会好的,不好又怎么办?


其次,银行业产品同质化比较严重。有点投资常识的人都知道,行业产品同质化严重,往往意味着周期波动更强。也就是涨的时候比较猛,跌的时候会比较惨烈,甚至出现全行业亏损的现象。


一般什么时候能再好起来呢?就是一些银行倒闭以后,有很多竞争者退出市场,才能从新达到供需平衡。这个阶段,银行不仅没利润,而且要经历很长时间。对于资产来说,由于市场的原因,有效资产被动变成无效资产。


前些年银行就经历过对公业务的资产,集体变成无效资产。也就是说,你对公贷款做的越多,不仅不赚钱,反而还赔钱。


所以从这个角度来说,银行利息收入,不能算完全的真钱。因为你今年利润赚100元,未来几年是不是要把这100元还还回去,说不准。而且利息收入要做到接近真钱,有两个先决条件。


条件一,这家银行要具有非常强的风控文化,否则在高杠杆情况下,说不定哪天就亏没了。

条件二,不能经历太严重的全行业亏损,这种系统性风险。否则任何一家银行也顶不住亏损+缩表,这种负反馈循环。


当然,就算不是太严重,银行资产也会从有效资产变成接近于无效资产。这是银行产品同质化的宿命,市场规律就是如此。


银行要想活下来,而且能活的好,其实就两个路径。一个是要把产品做出差异化,错位竞争。一个是多赚真钱,把非息收入的比例搞得高高的,这东西不需要承担未来的信用风险,纯种的真钱。


零售贷款未来主要靠大数据,一般都是标准化流程,所以很难做出差异化产品。你想把优质客户拉过来,还要他高利率贷款,还要他买收益率低风险高的理财。这样做,完全就是银行自己左右互搏。


银行产品要做出差异化,只能是复杂的定制化产品,满足不同客户群的需要。所以这就需要银行具有极强的投行能力,才能做出这些定制化产品。



Sep 04, 2022
1885.你的投资or投机策略是什么?
03:28

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可能不少人觉得个人分享的内容,越来越虚无,有些鸡汤化了。但实际上有些最基本的市场原理,不想清楚的话,永远只能在市场认知的最低层级沉沉浮浮的。


至于本人很多观点看似都在怼价投,实际上并不是针对的他们的投资理念。

基本面确实是驱动市场的最大逻辑,但是交易却是另外一回事,公司并不等于股票的。所以想实现盈利,需要的是对于市场的认知与一整套合理的策略,而不是主观想象。


比如投资/投机中存在一个类似于蒙代尔的不可能三角形:


高胜率<=>高赔率<=>高交易频率


意思是你不可能具有高胜率的同时,也有高赔率与高交易频率的。试想下买了就赚,还是大赚,资金还会得到最大程度的循环利用,明显全市场的钱很快就会全跑到你的腰包里了!


所以是不可能的,因此会产生下面三种组合:


高胜率+高赔率 :


等待大级别机会的投资与投机,交易机会会极少。大牛熊周期的择时,价值投资集中选股,其实都是这个类型。


高赔率+高交易频率:


类似于随机赌博,将不具有胜率优势,胜负看命。


高胜率+高交易频率 :


高频交易,每次都薅一点羊毛,一般配合波动策略。


而为什么很多人投资/投机会失败呢?因为他们无视了市场的这个基础规律。


举个栗子,价投的股息策略,明显是他们认知中拉满了胜率,赔率也被他们设置的极低,同时选择了长期持股不动。


本质上这是个债券策略,本金保本有个利率波动时一个价格涨跌的短期浮动收益与损益,但是到期收益率却是固定的。


可是这个策略用到股市上却是有问题的,首先你没法保证策略可以合理运行的胜率的!股票不是高信用债券几乎刚性兑付,对于股票而言波动与风险才是本质。


同时那些买高股息嘴上说吃息,但他们心里都是盘算着股价涨到哪个位置,也就是说他们其实也在追求高赔率。


所以他们的策略根本上来说就一个主观上的几乎100%的胜率,同时还期望高赔率,在高风险的权益市场上明显是不现实的。而且用塔勒布的话来说,就是缺乏反脆弱性,很可能惦着收息,结果却是本金没了。


再举个栗子,比如很多人画线抄底后,总是想短期反弹到某某价位就卖出,他们此时实际上用的是第三个策略。


原理没有问题,但是价格一旦弹上去,贪念一起,啥都忘了,违背交易的初心不止盈,自然利润大概率会被市场很快没收的。


Sep 03, 2022
1884.只要不重蹈前人覆辙,小目标就可期
05:45

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近期有朋友半开玩笑地调侃我们业绩波动有点大,一季度名列前茅,二季度沦为倒数。

的确如此,不常看记分牌的我们乍看一眼也吓了一跳。

细看一下,心又定了,原来不是净值波动大,只是排名波动大而已。

套用一句口头禅:你只能努力让自己越来越聪明,却永远无法阻止有人比你更聪明。

所以,比排名,还是算了吧。

也有朋友含蓄地质疑我们为何还不买成长股,尤其是之前跌了这么多,二季度又涨了这么多。

难道我们屏了三年没买它们,不就是为了跌下来抄底么?

还真不是。跌得多,增速快,都不是我们买一只股票的理由。

我们下得去手的股票至少要满足以下两个条件之一,最好两个都满足:

一是长期竞争力足够突出、盈利能力足够稳定、判断的置信度足够高,可以按看起来不那么便宜的价格买;

二是对长期前景虽然还无法得出高置信度的乐观判断,但价格足够便宜以至于未来不需要特别好也能有超额收益。前者类似于以中等马的价格买上等马,后者视同用下等马的价格买中等马。

脱离了估值,单看景气度的投资我们不擅长,所以就不能强求。

芒格说,在手拿锤子的人眼里,满世界都是钉子。股市中的铁锤人就包括景气度追随者,在他们眼中,买股票的理由只能是认为它会涨,卖股票的理由也只能是预期它会跌。

其实赚钱工具有多种,除了锤子还有锯子、刨子,甚至还有锄头。我们不会用锤子,就必须放弃对涨跌的预测,专注于长期。短期看需求,长期看供给。

所以我们没买一只股票,理由也只能是以下两点取其一:

一是长期格局没看懂,

二是价格没法接受。

还有朋友坦率地批评我们不好好学习,没能拓展能力圈,拿投资理念当作看不懂的挡箭牌。

这种批评对,也不对。之所以对,是因为确实太多东西没看懂,还需要学习;之所以不对,是因为我们并没有放松学习。市场普遍认为,你买一只股票,理由是你非常了解它。

这话对,也不对。

对的是,敢于下重手的一定是看得相对透彻的,懂,是重仓的必要条件;

不对的是,不敢买的东西也可能是看得有点懂的,懂,不是重仓的充分条件。

在研究精力分配上,我们一直讲大部分精力投入在还“没敢买”的东西上面,已经买的反而投入精力不多。这种做法听起来吊诡,却很合理,因为“懂”,不必然导致喜欢它,也可以是不喜欢。

李光耀先生的一句话说得特别好:“一个理论不会因为听起来悦耳或者看起来符合逻辑就一定具有现实可行性。”对股票,也不应该越懂越爱。

从调侃,到质疑,再到批评的递进,是业绩落后时长的递进引发的焦虑情绪递进。

人很容易焦虑,亏钱的时候焦虑,赚得比别人少时也焦虑。

害人的是记分牌,如果基金不是每日而是每年披露一次净值,大家都会幸福很多。

对外界刺激做出反应是动物的本能,“不反应的能力”则是智慧的要素——这是周国平老师的至理名言,我把它记在了本子上。

要想胜算大一些,就把目标定小些。我的小目标是能给持有人赚到钱,而非赚得比别人多,虽然实现小目标的难度也不低。

为何实现小目标的难度也不低?

因为投资是需要较劲儿的职业,你可以不跟别人较劲儿,但一定要跟自己较劲儿。人类最擅长的,就是诠释所有的新资讯,这样才能让自己原本的观点依然稳固。

但事实如何,却跟我们的意愿无关。

所谓跟自己较劲儿,指的是做自己的反方,不停地质疑自己。我们曾说过期待一种“躺平”的状态,但躺平仅指工作节奏,而非工作强度。

我们不愿在财报季通宵达旦,更愿在平时思考不停歇。我们可以把一只股票从上班讨论到下班,也可以抽空手抄财务报表。我们更愿把“求甚解”固化成一种习惯,而不是去追风。

近期还有好心的朋友安慰我们,将我们的流年不利归咎于市场非理智的极端分化。

好意心领了,但我并不是受害者,而是幸存者。

对一个不以短期上涨为目标的基金经理来说,短期业绩要看市场脸色。

很庆幸过去几年来我们没落后,还庆幸可以心平气和地跟大家聊天,更庆幸自己还能安稳地坐在基金经理的位置上,最庆幸现在的组合也让人相当舒适。你看,我们多幸运啊!

一位美国著名作家曾说:历史不会重演,却惊人地相似。

一百多年后,一位美国著名汉学家戴仁柱先生用另一句话来呼应:“历史真的会重演,因为其中演员总是重蹈前人覆辙。”

在我看来,只要不重蹈前人覆辙,小目标就可期。

Sep 02, 2022
1883.拼多多2022Q2财报解读和历史数据
04:44

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1、季度收入


自营收入-部分品牌没有在拼多多开旗舰店,为了满足用户的购买需求,拼多多官方采取在品牌方采购,然后在拼多多平台销售的商品带来的收入,这部分相当于是B2C模式,毛利率很低。这部分收入20Q4-21Q2比较多,之后可以忽略,所以看拼多多的收入增长,最好是刨除这部分收入,然后来统计,这样更能看到拼多多核心业务的增长情况。


平台业务部分收入313.9亿,同比增长49%,在电商三巨头中增速遥遥领先,阿里电商部分收入增速-10%,京东增速+5%。按照去年抽佣率的平均值3.55%预估,本季度GMV 8842亿。个人预估今年拼多多的平台收入能达到阿里电商业务的39%左右,去年全年拼多多的平台收入大概是阿里的28%。所以业务模式相似的两家公司,拼多多对阿里核心电商的冲击有多大,无需多说。


2、年度收入


上半年,拼多多平台业务部分收入同比增长44.6%,GMV同比增长42.6%,最近一年人均消费3293元,同比增长17.2%。人均消费大约是阿里的40%左右,这个很容易理解,两家年度活跃用户基本都到顶,数量差不多,差距主主要来自人均消费。


3、季度毛利,毛利率


毛利234.8亿,毛利率74.7%,在减少自营商品销售规模后,毛利率基本恢复到正常水平,妥妥的印钞机模式。


4、费用,经营利润


Q2有618,Q4有双11,所以电商行业Q2和Q4是收入和利润增长高峰期。


重点看总费用占总收入的比例这个值,本季度总费用率47%,达到历史新低。最近几个季度,收入的提升,并没有带来总费用,尤其是营销费用的提升,说明用户的习惯逐渐养成,留存率、复购率不断提升,拼多多的模式并不需要持续的高营销费用来维持。虽然拼多多的品牌上行之路还有很长要走,但相对前几年大范围的质疑声,拼多多已悄无声息的建立起了自己的品牌力和产品力,获得了大部分用户的认可。


优秀的毛利率以费用率的把控,使拼多多Q2运营利润达到了87亿人民币,运营利润率达到27.7%。均达到了历史新高,甚至超过去年Q4双十一的峰值。


5、用户数


Q2财报还没有正式发布下载地址,所以目前还缺少Q2的用户相关数据。但用户整体数据这块应该环比波动不大,毕竟MAU和年度活跃用户基本到顶,用户层面的数据再大幅上涨已不现实。


6、总结


拼多多一直是我的爱股,从18年底就25美金持有过,最后一笔是90美金清仓的。虽然现在不持有拼多多,但仍然坚定看好拼多多,自己的80%的电商消费都是来自拼多多,体验非常不错。


相对于产品,更难能可贵的是拼多多管理层的克制,成立七年,目前还是专注在电商平台业务,没有做物流,没有做线下零售,没有做消费金融;很少讲宏大的战略布局,也很少描述宏大的故事蓝图,在充满诱惑和机会的电商行业,这需要极大的克制力,也明显带有段永平的烙印-做正确的事情,比把事情做正确更重要。


随着GMV规模的进一步扩大,未来拼多多的增速放缓是必然的事情,但相信拼多多未来还会有很大的空间,毕竟目前只有国内电商业务,人均消费只有3000多,海外市场也仍然有机会。



Sep 01, 2022
1882.能源供应武器化是足以改变世界的
05:41

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俄罗斯以技术检修等理由,限制对法国、德国,以及部分东欧国家的天然气供应,这可能将是1973年阿拉伯国家集体对以色列以及支持以色列的西方国家实行石油禁运之后仅有的能源供应“武器化”的行为。

要知道冷战最高峰的时候,苏联也没有切断对西欧国家和北约国家的石油天然气供应,而我们还有几个月才会看到冬天的能源供应会有多么短缺。

石油危机与二战后持续增长的货币供应和过度膨胀的凯恩斯主义,共同塑造了美国历史上最令人印象深刻的滞胀时期。

我们不能说石油危机是滞胀的唯一原因,但没有石油危机,70-80年代的滞胀也不会影响如此深远。

传统的能源安全框架建立在需求与供给的多元化上面,一个国家的能源安全,既不能依赖单一供应,包括单一品种和单一产地,也不能过大比重的能源消耗于特定产业。

然而能源供应一旦武器化,传统的多元供求的能源安全框架就失效了,70年代坐拥新发现的北海布伦特油田的英国同样遭受两位数通货膨胀的伤害。


能源供应的武器化与货币滥发伴随才会产生最大的效果。

无论如何努力的实现多元化供应,武器化了的石油或者天然气都会造成大范围的价格上涨,而这种上涨并不是市场波动能够带来供给调整加以抵消的,特别是当供应的国家掌握了全世界1/10的油气供应的时候。

我多次叙述过石油价格波动的简单周期分析框架,5年左右的油价高企会导致供给释放,产生5年左右的供过于求,油价下跌至69美元以下;低油价导致的资本开支下降的后果要在5年后开始逐渐显现,并推动供求平衡向紧张移动,油价回升至60美元之上开始,开始新的循环。

这个简单框架解释了2009-2014年高油价和2014-2019低油价的波动,并预测了2019-2024年高油价时期,2020年受疫情冲击导致的低油价只是短期的波动,油价已经回归到了较高水平。

高油价并不是因为当前或去年前年的资本开支较低,而是与5年前的资本开支水平有关,今天的果要去追溯5年前的因才行。

在能源供应武器化并干扰正常波动的场景下,额外的油价和能源成本会成为推高全世界通货膨胀,拉低增长的因素。

可以估计100-110美元/桶的油价将推高美国CPI约1-1.5个百分点,同时拉低全球GDP增长率约0.4-0.6个百分点。

放在微观经济学垄断导致全社会效率损失的模型中很好理解。

能源供应武器化依赖于本就紧张的供求平衡,也就是说需要较高水平的油价才更容易实现,因此武器化的能源很难刺激比高油价周期本应有的资本开支水平更高的投入,对油田服务以及未来的供应都没有太多的帮助。

我们可能被迫在更长的时间里忍受更高水平的油价,最终全世界都是输家。

中国作为全世界最大的石油进口国,面对能源供应,我们必须更加坚定不能把能源安全建立在进口特定能源品种的基础上,这就要求国内的能源开发加大力度,无论是必要的煤炭和火电产能建设还是新能源大基地,包括集中式和分布式光伏,也包括风电特别是海上风电,当然还有抽水蓄能等储能设施的建设,这些都是中国能源安全的基本保障,

中国和14亿中国人民还很难实现能源独立,我们还必须首先保障自己的能源安全。

双碳的目标不是消灭老能源,而是追求中国更加合理和安全的能源供求。

在石油开发方面,由于中国比全球普遍情况更需要海上石油的增储上产,所以中国海洋石油可能需要比目前规划更高的资本开支水平来应对未来数年能源供应武器化之后全球范围的能源价格上涨和供应短缺的风险。

虽然我很欣赏中国神华大手笔分红回馈股东这样有担当的态度,但我觉得海油保持合理的分配水平即可,毕竟规划合理的资本开支也是未来的石油产出,是有利于长期的股东价值增长的。

也许降低未来数年股东对特别股息的期待,而股价上涨导致税后5-6%的股息回报率,就足以让海油的投资者们获得丰厚回报了。

通货膨胀之下其实是没有赢家的,但愿保障人类生存必需的能源供应不要被武器化。

Aug 31, 2022
1881.周期投资概论
05:57

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本散从业消费电子近二十年,与股市亏钱时间相近。

期间经历数次手机消费电子周期,指挥囤货、生产、砍单、销库存,金额不可谓不大,损失不可谓不惨。

周期因何而来

市场规律使然,经济学中最基本的供需曲线所致。

经典经济学中的供需存在假想的供需平衡,而实际的经济活动中由于人性的因素会加剧供需曲线,导致失衡,从而产生周期。

周期是否具有普遍性

由于市场经济是全球的主流经济形态,因此,周期性具有普遍性,即“万物皆周期”。


不过仍然回到最基本的供需曲线来,在经典经济学中,存在必选需求和可选需求,替代品需求与互补品需求,同时,供给存在多方供给与单一供给,因此,不同的产品受周期性影响程度不同,大致可分为强周期与弱周期。

关于经济学,有兴趣的读者可以阅读曼昆教授的《经济学原理》,此处不赘述。

周期对投资的指导意义

既然明确了周期性普遍存在,那么对投资的指导意义也就显而易见。

弱周期:典型的是某些消费品,譬如品牌白酒,供给受限,需求慢速扩张,可以长期投资;

强周期:分两类,一类是需求恒定的,供给充分的,这类最佳的投资时机就是在景气下行末期投资,景气上行末期退出,提前市场半拍。

这类股票大部分走势都是表现为典型的周期性走势,成长性欠佳。

当然,也存在特例,譬如猪周期中的牧原股份,这里不做展开。

另一类是需求扩张,供给充分的,这类最佳投资时机仍然和前面一样,但是如果是长期资金,长期投资也可行。

举例来说,芯片等半导体产业,费城半导体指数在过去几十年中就是在波动中不断上涨。

周期在投资中的实战分析

基础概念厘清,下面进入实例分析。

以芯片半导体为例,属于强周期板块,周期波动历史上大致以四年为一个周期。

具体循环为:缺货-涨价-囤货-扩产-供过于求-砍单-降价-直至新一轮缺货。

从周期律来看,当前的半导体下行周期从21年底开始,预计持续至23年底结束。

再看猪周期呢,21年初开始下行,预计今年底即开始上行。

而从股价走势来看,一般来说,在周期下行第一年,是股价跌幅最大的,而第二年,则跌幅开始收窄,股价走势明显钝化。

原因也很简单,因为周期下行第一年,行业内会充斥着降价、库存、砍单等负面信息,再经过媒体宣传,叠加情绪面因素,市场往往会矫枉过正。

而周期下行第二年,一来库存水位逐步下降,二来市场对负面信息逐渐脱敏,三来估值相对低位,更多的潜在资金潜伏进来,为下一轮景气周期预先埋伏。

交易时机清晰了吧?

再看更为具体的例子,消费电子当中的手机赛道。从联发科技方面消息来看,砍单30%至35%持续至年底,意味着手机端库存会持续去化至年底。

从中颖电子披露的数据,我们来做个简单的数学计算,交叉验证。

手机端锂电管理芯片去年Q3客户给出的预期是增速100%,但今年实际增速为50%。

则假设去年月产出为1,则今年月产出预计为2,实际为1.5,砍单25%。

注意联发科技在手机端是高占有率,而中颖在手机端去年市占率方10%,因此,中颖今年有新客户新产品投产,新订单市占率上升抵消了部分砍单率,经此折算,原订单砍单率应该与联发科技数据雷同,超过30%。

其次,今年以来手机端实际市场需求下滑10%,当前渠道库存约两个月。

在假设市场端消化不进一步下滑,产出比不变的情况下,5个月后手机市场会达到供需平衡,即大概率在明年1月份实现。

再往后如何推导,仍然假设市场端销售为0.9/月,则生产端将由0.7/月调整为0.9/月,同比增28.57%,如果市场端复苏为1/月,则增速为同比+42.85%。

当然,这个计算的是市场整体增速与平衡,具体到中颖电子的锂电管理芯片,由于叠加了市占率上升因素,只会在这个速度上加倍提升。

通过上述的简单数学计算,验证周期模型大致成立。

即周期下行第一年会处于风口浪尖,周期下行第二年将渐趋平稳并逐步向第二年末的周期上行转换。

手机端的消费电子类股价,大体也将符合周期律运行。

注意,此为概论,具体到个别公司,需具体分析。

Aug 30, 2022
1880.美股和中概互联发生了什么?
04:54

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美股


市场原本的预期是美好的,美联储的加息会快速结束,在明年就能转为降息。但是美联储主席鲍威尔却说“未来几个月,美联储可能仍会大幅加息,这可能会令投资者失望,他们原本希望美联储能在今年晚些时候缓和加息”。这超出了市场预期,引发了加息过猛引发经济衰退的担忧,美股开始暴跌。美元指数短线拉升。美国2-10年期国债收益率倒挂幅度达38个基点,展现了市场对经济衰退的担忧。


首先,我还是要强调,不要看到衰退就想到1930年代大萧条或者2001年互联网或者2008年次贷。2018年和2020年也是衰退,但美股下跌在几个月后迅速结束并继续新高。


其次,鲍威尔和美联储的观点经常左右横跳,具体还是要看九月公布的美国经济数据整体,现在嘴炮鹰其实不重要,关键还是要看美国经济韧性。


然后,我们来理性的分析一下美股止跌的位置。不要看到经济衰退或者美债收益率倒挂就恐慌。美股历史很长,经历了很多轮经济衰退。注意经济衰退一般都有GDP增速回落甚至负增长的情况。这些衰退中,下跌幅度的均值36%,方差13%。


除此之外,我们统计历次美债收益率倒挂后美股的跌幅,跌幅分别是27%(前两次合计),20%,47%,56%和34%,一共是三次小熊市,两次大熊市。


综合数据,悲观来看,美国如果不会特别温和地衰退,则跌幅要大于温和衰退平均跌幅25%。但是,美联储对通胀的治理肯定比1970年代要出色,毕竟那时候经济学理论都解释不了滞胀的现象!所以美股下跌的幅度会低于1970年代的腰斩。再结合大熊市平均跌幅36%,标普500指数的底部区间大概在3200-3400之间(悲观),比前低要稍微低一点。当然,如果九月经济数据超预期,那么前低就是底部(乐观)。


一般来说,大熊市结束之后都会有一波快速反弹,被套牢的部分马上就能盈利,要对账面浮盈浮亏理性看待。例如,2008年之后,美股在一年内就有一个翻倍幅度的反弹。标普500指数在2009年从低点666涨到了最高1130。


最后,不要太担心美股。美股在大跌之后都会走出长牛,且第一年一般会有巨大行情。不要认为你可以炒到最低点,然后永远不浮亏。如果你喜欢进进出出,下跌你躲的过,但是长牛你也会错过。老老实实逢低、逢恐慌盘定投,结合技术指标做T降低持仓成本,才是正道。


最后,有人会说我打脸。实际上,我的观点是要基于最新的消息和数据不断变化的。我怎么知道鲍威尔会说什么?我给出判断和依据,引发大家的思考,就足够了。


中概互联


中概互联的问题在于,中美双方的报道有一些偏差。因此,利好实际上在周四就兑现过了。目前,市场上也有争议,我倾向于认为这是利好,说明审查底稿问题已经有了实质性进展,有转好的迹象。但也有人认为,这个事情能不能落地还存在疑问,美国要求依然强硬。这个比较主观,大家自行思考。


A股港股,美联储即将超预期加息,A股港股能否重现五月份的韧性?我们不得而知。但是,至少手握大量现金流和赚真钱的腾讯、阿里,叠加稳就业的作用,不用太过担心。


从短线来看,中概互联将会大概率波动。至于之后的方向,这些我们都不得而知了。


最后,有人还会说我高兴的太早。实际上,我们可以发现中概互联的利好正在不断释放,悲观的预期正在慢慢反转。


Aug 29, 2022
1879.从腾讯、分众的财报看中国互联网广告市场的寒意
10:11

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今年是互联网广告市场最困难的一年。根据央视市场研究的数据,2022年上半年中国广告市场规模同比减少11.8%,这其中既包括互联网广告也包含传统广告。具体到互联网广告,2022年上半年中国互联网广告市场规模为2903.6亿,同比下降2.3%,这是中国互联网广告市场有史以来的第一次同比下降。互联网广告市场的寒意我们可以从腾讯和分众两份Q2财报中略窥一二。

一、腾讯:广告业务在凛冬中瑟瑟发抖。

根据前不久发布的Q2财报,腾讯网络广告收入 186亿,同比下降18%。其中社交广告161 亿,同比下降17%,媒体广告25 亿,同比下降25%,下降幅度为历史最大。这是腾讯的广告收入连续第三个季度同比下降。从去年Q4的下降4%,今年Q1降16%,再到Q2降18%,腾讯的广告业务在凛冬中瑟瑟发抖。

从数据的角度,除了腾讯新闻和腾讯视频本身业务收缩外,腾讯整体的用户数据还是很稳健的。因此广告业务的低迷最大的原因并非来自广告的供给端的收缩而是需求端的疲软。

今年Q2的宏观形势的确不够乐观,GDP增速下降到了0.4%,社会消费品零售总额同比下降4.6%。整体的低迷影响了广告主信心与预期,于是腾讯们的广告就集体拉跨了。

那么问题来了,公众其实最关心的是——接下来腾讯的广告业务会如何?是接着继续扩大持续降幅,还是会有所改善?

我这几天专门研究了一下整体广告市场的走势和腾讯的具体数据以及应对策略,初步认为,接下来随着宏观短期改善和视频号商业化的推进,腾讯广告接下来的数据其实有望得到改善。

这主要基于以下几个逻辑:

1.国内接下来出现严重疫情的概率是相对较小的,即下半年的整体经济形势从数据上会优于二季度的低点,企业的正常推广预算从比例上相对于二季度会回暖,整体广告行业因此会收益。

2.受监管影响的教育等行业广告需求大幅下降主要发生在去年下半年,事实上,在去年下半年腾讯广告就已经出现同比下滑了。这在某种意义上制造了一个较低的基数,这在一定程度上也可能改善今年下半年的同比数据。

3.随着游戏版号的放开,来自游戏行业的广告投放也有助于改善腾讯广告业务。数据显示,游戏行业买量在今年回暖明显,电商行业的物流回复也有助于吸引来自综合电商广告主的预算和投放。

4.视频号的广告商业化已经启动,7月视频号正式上线了信息流广告,阿玛尼、宝马、伊利成为首发的三个广告品牌,同时腾讯电话会议批量,信息流的竞价广告也会于近期上线。

视频号广告上线时间点比业内普遍预计的要早,不少机构预测到年底才会上线,提前上线也反映了腾讯对视频号商业化的强预期,视频号广告有望改善腾讯广告的数据。

在这四点里,我们重点聊一下视频号的广告,这次腾讯财报电话会议中,分析师们最关心的同样也是视频号的广告进展。微信视频号 22年6月MAU已超8亿,这次财报中披露的视频号时长超朋友圈的80%也释放了视频号时长层面的增长信号。如今的视频号已具备全面商业化的条件,而信息流广告大概率会成为视频号最核心的商业化产品。

我做了一个粗略的数据估算,根据2021年灯视数据,视频号的日活为5亿,平均时长为35分钟。假设每人观看单个视频的时长为1分钟,即每人每天刷新次数为35次,广告加载率保守按5%,广告单价按30元计算,视频号单季度收入23.6亿。

23.6亿已经是目前腾讯广告收入的八分之一的规模了。从这个意义上,视频号的广告收入的潜力和想象空间依然很大。腾讯非常聪明,这次只选择披露“视频号时长已达到朋友圈时长80%”。

那么请问朋友圈时长是多少?答案是从来没有披露过。

但朋友圈本身是一个存在感非常强的模块,因此和朋友圈对比有助于向公众释放乐观信号,同时提供了足够的可解释空间。而客观地讲,朋友圈其实是一个频次相对高但时长并不一定非常突出的模块,即用户会每天看很多次朋友圈,但由于朋友圈内容本身很短,用户停留时间不一定很长。

典型的用户习惯是经常看,但一般看几十秒可能就看完关掉了。所以,从这个意义上,视频号在时长上目前和抖快超过120分钟的夸张数据相比,在绝对数上应该依然差距较大。但基于播放数和推荐效率的不断提升,我相信视频号的时长依然处于稳步增长的区间。

事实上,在Q2财报的电话会议上,腾讯也透露视频号的广告增速会高于朋友圈。因此,尽管整体互联网广告市场依然低迷,但我谨慎地预估,腾讯广告接下来两个季度的广告收入在数据上应该不会像Q1那么难看。

二、分众:没了来自互联网的预算,很受伤

作为电梯广告的绝对王者,分众今年的日子也不好过。互联网公司是分众的重要广告主。根据财报,2022年Q2分众实现营业收入19.1亿元,同比下滑48.8%,利润同比下滑69.02%。在分行业的营收数据中,来自互联网行业收入下降最为明显,上半年实现6.61亿元,同比下跌70.7%,占营业收入的比重也由 30.8%大幅下跌至13.6%。

这个断崖式下降的背后是互联网行业集体的降本增效。降本最核心的就是砍预算,原来阔绰的拉活、拉新推广费用如今变得精打细算、谨小慎微。各大公司都在大刀阔斧地砍预算。腾讯Q2销售费用及市场推广开支同比下降21%至79亿。快手Q2营销及销售费用为88亿元,较去年同期的113亿大幅下降22%。

事实上,不仅仅是互联网的大厂在减少预算,由于投融资低迷,互联网的创业公司也不再敢砸钱使劲做推广了。

创业公司没钱了,从踩油门到踩刹车,从关注增长变成关注生存。原来互联网领域创业的典型模式是“融资、花钱猛砸市场、提升数据、下一轮继续融资”,融到钱之后的公司通常会大幅增加市场推广预算。

分众这类覆盖城市中产、见效快、还有品牌效应的媒体一直收到互联网公司青睐。

热钱涌动的时候,成熟巨头和创业公司都偏爱分众,美团、贝壳、BOSS直聘等公司是分众的常客。

如今这一链条被投资人从源头切断,当创业公司融不到钱,就不可能有大笔市场预算投入到广告领域,直接后果就是以广告为商业模式的平台营收下降,无论是分众这种楼宇广告还是纯线上广告。

分众仅仅是互联网广告预算的去向之一,事实上,互联网公司预算最大的去向其实还是互联网本身。

淘系去字节电商广告,腾讯去快手投游戏广告,美团来腾讯拉新、促活,小厂去大厂投,大厂去其他大厂投,一家公司的广告投放就是另一家公司的广告收入。

整个互联网江湖除了有激烈竞争的一面,另一面则是通过广告的投放与被投放编织成的一张紧密大网。事实上,Tik Tok的早期崛起甚至就得益于在Facebook上的巨额广告投放。

在互联网公司的广告体系里,来自互联网本身的广告主有一个专属的行业名词——网络服务,简称“网服”。无论是腾讯广告系统、字节的巨量引擎、快手的磁力引擎,“网服”行业的广告解决方案绝对是广告体系中的重点中的重点,它涉及到了非常复杂的转化链路和数据追踪。

然而,当整个互联网都在砍预算的时候,无论各家的系统如何继续优化与升级,来自“网服”行业的增长依然会捉襟见肘。毕竟广告系统的个人奋斗很难敌过宏观经济的历史进程。

总体而言,从大的逻辑上讲,广告支出占GDP的比重基本是不变的。过去互联网广告之所以能高歌猛进,本质上是因为抢了电视等传统广告的份额。

而随着互联网广告渗透率的提升,这个挤占效应也在逐渐减弱。因此,互联网广告市场回归低增速在未来是大概率时间,而这时候各家大厂们比拼的一定是效率和业务生态。



Aug 28, 2022
1878.投资在不断反思中进化
06:25

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虽然思考从未停止,而我很久没有写感悟了,在这个公开的平台上,你写的每一个字,原来只是为了记录自己的成长,却收获了很多小伙伴的思维碰撞,感恩每一个投资路上遇到的朋友!

投资是需要不断反思不断总结不断进化的,市场的轮动太快,难的并不是坚守某个行业或者标的,难的是一直跟踪分析行业的动态变化,这个过程需要永不停歇的思考。生活当中我们经常听到情侣之间会说我喜欢你,或者我爱你,其实这是不完整的一句话,完整的应该是,因为你做了某件事,或者因为你保持呈现了某个状态,比如女生的温柔懂事,比如男生的乐观上进等,而如果女生变得尖酸刻薄,或者男生变得悲观堕落,这份爱意也会减少或者消退。同样的道理,当初你看上某个公司时,是因为看到了景气度和有价值的一面,而你投资它们,就是因为你希望看到的这些可以不断持续不断延伸。

投资需要乐观,俗话说得好,乐观负责赚钱,悲观负责正确!任何观点都是在一定的设定条件下才能达到,比如:

1.我曾经认为中远海控可以看到万亿市值,我说这话的时候,是基于行业还处在历史级别的高景气度时期,我测算过的利润在20年可以达到100亿+,21年可以达到1000亿+,22年可以达到1400亿+,23年也是1000亿+,同时公司会效仿东方海外高比例分红,以及马士基大额回购,曾经的手套,猪股在景气度高的时候都给到过远超10倍的估值,基于以上条件,那么海控即使给到7倍,也可能在某个乐观的时候触碰到万亿市值。然而这一切,都随着万敏的到来被打破,回购授权了不执行,本来可以连续12个季度逐季提升的业绩也因为隐藏而在21年四季度开始变得环比下滑,对外宣布的分红临时缩短一半,更何况还有基本面的变化,乌俄战争的深远影响导致欧洲经济下滑对需求造成的压制,以及油价的大幅提高对公司成本端的影响,一切都预示着公司已经不是以前预想的那个公司了,当然,我认为公司还是低估的,只是,曾经的星辰大海,早已经在行业景气度下行的路上走远了

2.我曾经认为沃森生物可能有一天会到3000亿市值,我说这话的时候,公司刚对外宣布到25年营收200亿,利润50亿+,当时新冠研发如火如荼,跟公司深度合作的艾博生物一轮又一轮融资认购的热火朝天,再看看同板块的莫得娜和拜恩泰克涨幅,再看看公司当时即将成功的2价HPV以及后面的管线布局,如果在21年公司真的可以研发新冠疫苗成功,除了市场情绪的提升还能给公司带来巨大的现金流和利润,也会极大的支持未来的研发开拓...然而,新冠即将被定义为二类传染病,医药的集采又极大的压制了板块估值,在这样的变化之下,沃森虽然还具备成长性,但是也已经不如当初那么性感了

3.我曾经认为国轩高科会是下一个亿纬锂能,我说这话的时候,看到公司一个又一个布局的完成,大众对他的赋能也在显现效果,包括公司的三费降低,管理水平提升,装机量提升,电池密度提升,还有布局的锂矿开始对成本端的改善带来巨大的作用,单单明年碳酸锂的自供率就能达到60%,如果大众在新能源车的转型上能取得成功,那么国轩的未来,一定可以至少摸到亿纬的高度。但是现在大众的转型遇到困难,对于国轩的跟踪评估也在不断更新,我虽然还是非常看好,但是不确定性也在增加。

还有很多很多,不一而足,很多人只看到了你的结论,而忽略了你结论下的条件,我天生就是一个乐观的人,看人看事都会往好的地方看,但是不代表我刻舟求剑。市场每天都在演绎板块轮动,我们跟踪的公司每天也都在变化之中,没有什么是一成不变的,尤其在这个市场里,情绪往往会放大某个利好,也会过度解读某个利空,以前的自己,会盯着公司短期的季度财报各种分析解读,看到净利润增长没有达到百分之几百,就觉得公司不够优秀不够性感,而现在,开始学会站在产业的高度,行业竞争格局的高度去看未来的发展空间,短期的波动在我眼里,越来越难以掀起浪花,而持股的心态,也越来越稳定。联创电子中报出来,如果只看营收和净利润,根本不值一提,为什么我却觉得欣喜万分,因为最看重的车载业务,足足增长了900%,高速增长的未来,一定是光明的!

不深度看好一个公司你可能拿不住,太过于看好一个公司又容易陷入价值陷阱,甚至产生路径依赖,投资难,难的不仅仅是因为坚持你的相信,也要敢于质疑你看到的不确定性!

我从没有写过除了海运之外的板块,除了不敢班门弄斧,还因为我一直觉得自己的见识浅陋,逻辑总有不能自洽的地方,我能做的,就是不断的听和不断的学习,提升自己的能力圈,我看到很多优秀的投资人,以前的我感到非常惊讶,惊讶于他们的知识广度和认知高度,现在的我只有敬佩,敬佩他们背后付出的每天十几个小时的辛勤劳动和专注思考,哎,我对投资,是真的热爱啊。



Aug 27, 2022
1877.中国医药创新的幻觉:α还是β?
08:33

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中国医药创新近年来的崛起是无可争议的事实,但正是这集天时地利人和的行业整体驱动力,使得对个体成功要素的分析变得扑朔迷离。恰恰因为驱动行业出现跨越式发展的这些变化,幅度巨大且具有短期性、甚至一过性,导致近10年左右的中国医药创新行业,事实上处于一种“生于三界之外、不在五行之中”的极特殊状态,时间空间上都很难找到对标参照物,乃至于行业发展的时间轴都好像出现若干不连续的断点。

这种特殊性和断裂感,给全行业的从业者与投资人都制造出了巨大的幻觉,我们无法看清整体与局部、长期与暂时、一般与特殊,用投资中常用的α(可粗浅对应个体成功)与β(可粗浅对应行业发展)来比喻,就是很多人都将这二者混淆倒置了,最典型的两种幻觉是:1)错将行业β当成自己的α;2)错将少数人的α当成行业的β。这毫不稀奇,毕竟人类共有的本能心理需求就是自我认可,通俗地说就是“达则自我奋斗、穷则环境不好”。

在诸多容易引起α、β混淆倒置的因素中,要数药品审批制度改革、医保支付改革、资本市场扩容、PD-1这几个最具迷惑性,因其都是伴随行业崛起过程中最重要的事件,势必与行业整体及每个参与者的发展都有极大的因果关系,因而也就成为最常见的幻觉来源。

药品审批制度改革

2015年药审改革给中国带来了创新药,这对中国医药行业的分水岭意义,早已无须赘述。

在巨大的政策红利中,全医药行业的β是肉眼可见的。而这其中泥沙俱下和良莠不齐自不待言,更要命的是这种短时间内出现的巨大β,一则对α的判断形成了巨大的背景噪音、二则增量可持续性存疑,继而就出现了两种比较有代表性的幻觉:

1)过去我们企业的发展不够快,主要问题赖监管,包括但不限于审批速度太慢、技术太新监管看不懂太保守、搞一刀切被误伤、没有MAH(药品上市许可持有人制度)我们不得不自建厂房,等等;

2)未来我们企业的发展将提速,主要是监管政策到位、我们的价值得到实现,包括但不限于审批速度已经明显加速、CDE对我们非常支持,等等。

回想一下,这几年是不是在很多BP上看过或者从很多创始人那儿听过类似的说法?不可否认这些因素确实真切地影响了很多企业甚至很多子行业的发展轨迹,在分析研判时自然是重中之重。然而,这些影响的毕竟只是历史上的β、与各家企业的α无关,你被监管卡了、别人也被卡,但实际上各家的进度差异肉眼可见;此外,药审改革所带来的政策红利是否还能带来持续的增量,这至少需要严谨论证、而非理所当然,即便是有增量,谁能吃得到也依然是各有分说。

医保支付改革

眼下正是谈医保色变的时期,仿佛医保局就是中国医药行业发展的最大障碍。中国医药市场天花板降低啦、创新药商业逻辑终结啦、获批即降价啦,如此种种,简而言之就是一大幻觉:一个品种和企业的商业化不顺利,那必须是医保的锅。

问题是,咱得知道这条路是从哪儿出发的。医保谈判又不是什么自古以来,当初2017版目录调整被多少券商研报冠以“重大利好”,要按照在那以前的医保支付方式,PD-1们现在都还在医保目录外飘荡着呢。

讽刺之处在于,犹记得在下刚入行时,医保的形象可不是这样。当初某国产me-too之滥觞,被广泛认为全靠本省医保带头垂范支持本地创新企业,才能一举从零卖到那么多的,这其实就构成了“医保幻觉”的另一种形态:既然有的企业靠医保“特殊照顾”能够成就商业化,那我们上也行,要是不行那一定是医保对中国创新药的整体打压,所以不是我的问题。

资本市场扩容

香港18A和科创板对于创新药无疑是最直接的强心针,大概也是促使大批资本和人才涌入这个行业的最大驱动因素。在使得一批企业融资大大加速以及一批创始人迅速财务自由后,这一年多来,资本市场似乎又摇身一变成了最大的负面因素,拔苗助长、初心不正、价值黑洞,一堆标签又扑面而来。

对于资本市场应该起到的作用,我们不妨回看在18A出炉后李小加在当年药促会上的讲话,还记得在他说完以下这一段后,现场是爆发了挺长时间掌声的:“会不会出现一地鸡毛?我们认为这是大概率的事件,一定会。什么时候出现?不知道。一定会是因为没有一个正常的市场会逃过市场规律的控制,市场总会有非常疯狂的时候,只要你让市场做出决定的话,这个上上下下就是不可避免的。”

资本的癫狂和黯然,其实都是中国创新药从业者幻觉的投射,也是α、β混淆倒置的最直观体现:

1)在资本跃进之初的前一两年,是将此前5-10年甚至更长时间积累的行业要素集中资本化的窗口,确有几家资产质量上佳的企业在资本市场充分获利,于是“我上我也行”的思路大行其道,一度出现了不管什么企业都是“10亿美元交叉轮->100亿人民币IPO”的固定路径,属于典型的将少数人的α当成了行业的β;

2)从繁花似锦到枝残叶败,整体大势同样成为了淹没个体信息的巨大噪音,涨得好的时候PD-1几兄弟几乎都市值超千亿,跌得惨的时候几个握有潜在BIC的也可能不到10亿美元,既然他们都这样,那跌成了仙股自然也并不说明我们企业失去竞争力,又属于典型的错将行业β当成自己的α。

PD-1

与前几个不同,这是一个并非中国创新药行业内生的要素,而只是一个外来的、具备一定偶然性、但确对行业逻辑塑造举足轻重的驱动力,最最核心的就是这个“偶然性”特征,毕竟中国创新药崛起并不必然会与PD-1这个现象级大品种的成药相重合,这也就意味着PD-1所带来的机会很有可能是一过性且不可复制的。

且不论它能否成为新的历史药王,最起码也是绝对能在人类医药发展史上浓墨重彩的角色,而它的攻城略地恰恰与中国创新药崛起的时间轴高度重合,加上专利等各种有利于我的宽松条件,使得最初的一批中国生物科技先行者敏锐把握住这个历史级机遇,乘势而上用不到十年时间就完成从零迈进制药公司门槛的壮举。

问题在于,PD-1机遇与中国创新药群雄逐鹿这两个时间窗口都是数十年一遇,对于行业跨越式成长的作用缺一不可。事实上哪怕放眼发达的大洋对岸,这么多年真正能靠重磅品种完成破茧成蝶的,可能也就寥寥数个而已;那不难想见,偏居中国市场一隅的玩家,如果没有这种超重磅品种助推,想独立实现商业化几乎是难于登天。

时代总是会向前,幻觉会在预期变成现实过程中破灭,又再产生新的幻觉,我们不过是要尽己所能,更加贴近地观察行业运行规律,在亦真亦幻中如履薄冰。



Aug 26, 2022
1876.中国船舶与去年同期的对比
08:19

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中国船舶从4月份的底部起来已经翻倍,而且也接近去年30块的前期高点了。非常凑巧的是今年中国船舶股价的启动时点也和去年几乎一模一样。但是从中国船舶的基本面来看,又似乎不支持股价持续上涨——BDI指数持续下跌,都快跌破1000点了。所以很多球友总感觉中国船舶的股价随时都可能会回调。短期股价的走势我没法判断,但是我们可以对中国船舶所处的市场环境与一年前进行一下复盘对比,来分析未来小破船股价可能的走向。下面我们就将中国船舶当前的市场环境与去年同期进行比较,至于短期股价的走势大家可以自行判断。

一、造船业整体订单量同比下滑,但也有积极的变化。

传统造船业的订单主要由三个主力船型构成:干散货船、集装箱船、油轮。现在又有一个新的主力船型要考虑进去——液化天然气船(LNG船)。2022年上半年LNG船和集装箱船修正总吨口径的订单占比在商船中占据大头。

集装箱船。集装箱船订单经过去年的大幅放量,目前订单占船队规模的比例已经突破30%,超过了过去20多年的平均值。今年集运价格从去年高点持续回落,景气度明显不及去年。集装箱船订单的放量将告一段落,未来几年可能将不是造船业订单的主力。

干散货船。干散货船订单虽然在去年有所增长,但并没有像集装箱船订单那样出现爆发式的增长。目前干散货船的订单占船队规模的比重为7%左右,依旧处在历史极低的位置。近期BDI指数持续下跌,从今年高点的3300多点一路跌到了目前的1200点,跌了2/3左右

本来三季度是传统的干散货旺季,今年呈现出了旺季不旺的情况,BDI指数的表现也严重低于我的预期。BDI指数的短期低迷将干散货船型的放量周期继续往后腾挪。未来两三个季度BDI指数的表现,我们需要重点观察:1、中国房地产情况。2、俄乌战争的进展。3、疫情的进展。4、全球货币政策,尤其是美国货币政策的情况。5、全球经济的恢复情况。虽然短期BDI指数低迷,但基于供需错配的基本逻辑,在供给端收缩的情况下,只要需求端不出现塌陷式回落,干散货运输市场走势依旧值得期待!

油轮。油轮今年的表现是超预期的。主要有两个催化剂。一是俄乌战争使得油轮运输路线发生变化,而且对油运需求的预期也发生了一些变化。二是伊核协议有了进展。近期油运尤其是原油运输公司的股价表现强势,很大一部分是这个原因。如果伊核协议有实质性的进展,将会有大量的黑市超大型油轮淘汰出市场,油运价格将会飙升。超大型油轮的造船订单也会到来!这件事情充满巨大的不确定性,对于伊核协议只能走一步看一步。目前油轮的新船订单量占比是历史最低值,老旧船占比又是传统三大船型中最高的。如果油运价格能持续强势,未来两三个季度,超大型油等船型订单有可能会放量。

液化天然气船。根据克拉克森的估计,为了满足液化天然气贸易量增长带来的运输需求,从2023年到2030年间市场可能需要约990亿美元的新造船投资,未来船订单的前景非常广阔。截至 2022年8月,17万立方米的液化天然气船新船造价为2.4亿美元,约是超大油轮的2.0倍,好望角型散货船的3.7倍,订单价值对比传统船型更高,利润更丰厚。前面几年韩国造船厂几乎垄断了全球天然气船的订单,但从去年开始订单慢慢开始向中国船厂转移。今年上半年国内船厂新承接17.4万立方米大型液化天然气船30艘,达到了全球总量的32.6%。不考虑沪东中华的资产注入预期,仅仅江南造船厂今年上半年就有6艘订单,订单价值超80亿元,中国船舶将充分受益天然气船订单的放量。

整体来看,今年新造船订单同比去年是下滑的。箱船放量告一段落,干散货船迟迟不放量是主要有原因。但也有一些积极变化。不同的人对此的看法可能会不一样。悲观的人,可能认为短期干散货船不能放量,中期箱船放量结束,油船又充满不确定性,造船行业风险收益比不高。乐观的人可能认为,在干散货和油船没放量的情况下,订单都这么饱和了,未来放量将是大概率事件,风险收益率超高。

二、影响利润的一些变量发生了变化

我一直觉得造船的成本和汇率不是影响船舶股价的核心因素。但短期来说,也有可能会对投资者的预期有一些影响。毕竟股价是由所有投资者共同投票的。这里借鉴一下申万宏源研报的一些观点来说一下成本和汇率对船舶股价的影响。

1、钢价下跌降低船舶建造成本。资材主要指船板钢材与设备资材,设备资材价格也与钢价有密切关系,占船舶造修及海洋工程成本的65%。中国20毫米船板钢材价格较最高点下降36%,钢价下跌会降低船舶建造成本,短期利润环比改善。

2、美元汇率升值影响收入,提升利润。

美元汇率升值影响收入,提升利润。船舶收入主要以美元结算,因此美元升值,人民币收入提升,同时享有汇兑收益。公司按照境外经营情况套期保值,根据2021 年公司年报披露,美元兑人民币升值1%,带来6544 万人民币利润总额增量。2022 年7 月22 日,美元汇率为6.75 人民币/美元,较年初上升5.9%,假设全年美元兑人民币升值5%,有望增厚来3.3 亿人民币利润总额。

三、市场环境发生了变化

去年9月底的时候上证综指见到了最近一年的顶部3700点附近,目前市场点位3300点左右。2022年市场经历了几个重大不可预测负面影响的严重影响,前4个月经历了大幅的下跌,风险释放比较充分。另外,从货币政策来看。今年9月份以后美联储已经进入了加息的尾声,去年还没开始加息。对比去年的时点,个人认为从未来市场的走向来说,今年比去年同时点向下的难度更大一些。最近几年大盘走势中国船舶股价的影响还是比较大的。

四、中国船舶股价的走势

对于中国船舶股价,但我想说两点。

短期中国船舶股价累计涨幅已经比较可观了,而且接近前期高点了。近期股价如果出现回调,甚至大幅回调都有可能。这里我明确提示风险。

中期中国船舶股价我依旧十分看好。继续看好造船业的超级周期来临!


Aug 25, 2022
1875.为什么我看好拼多多进军美国?
06:28

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晚点的独家报道,把拼多多的美国跨境电商业务给曝光了。

大家本来以为拼多多是首站东南亚的,结果是美国,多少有点意外。

据称,拼多多内部认为东南亚竞争太激烈了,但美国竞争也不低啊。

拼多多已经在广州番禺设点挨着SHEIN(希音)挖他们的人,工资翻倍都是常规操作,要以同样的模式进军美国市场,并走平台模式。

那么希音是个什么模式呢?

SHEIN(希音)是最近几年开始爆火的快时尚,主要是女装,可以简单地说是通过电商来销售的ZARA,一件衣服低到10美元,现在已经是欧美中东等地区年轻女孩子的最爱。

它以超大的上新量,超快的上新速度吊打zara,一年上新10万多款,旺季一天就上新几千款,18-35岁这个年龄段的女孩都喜欢爆了,看不完的漂亮衣服,又便宜,完全没有决策焦虑,30天无理由退换,手一滑就买了一堆。

目前公司已经跟很多小工厂,小作坊达成了合作关系,建立了合作网络,供应商连IT系统都用它的,单号uber化的,系统派单,算法是关键,公司前几年就在深圳有个几百人组成的算法团队。

算法在前端根据用户的喜好,购物记录等信息来推荐新的衣服给他们,让他们欲罢不能,这点跟拼多多是不是很像?

服装尤其是快时尚,如何上新最多的款式,库存最小,快速反应,快速上新,快速出货,快速返单,这都是核心竞争力。

SHEIN(希音)利用数据和算法帮设计师收集情报,网上的各类评论,网红的各类图片,公司利用系统帮设计师收集足够多的数据,并给出具体建议,比如什么元素开始正在开始流行,什么款式即将火爆,大牌们都在弄什么款,今年的流行色是什么,收集情报之后,设计师就火速开始出款。

衣服这种产品有特殊性,不需要开模,只需要打板,先做几件甚至一件,就拍照上架,再利用算法把这些海量新款推送到消费者面前。有了订单之后,SHEIN(希音)马上向周边工厂派单生产,开始就生产,一般从下完订单开始,14天左右就可以到消费者手上,不满意就退到它的海外仓。

IT系统在这个过程中,会跟踪数据,发现那些上新后卖的不错的款,这些数据会马上反应到生产,这有点像押款,海量上新,在能火的款上赚一把,谁能火不知道,火起来就能马上反应,抓住这转瞬即逝的机会。

所有的流程都围绕着「快速反应」进行。

据媒体报道,SHEIN(希音)在美国的app下载量已经开始超过亚马逊。

服装这种类目有特殊性,单独做这个垂直类目,确实能建立电商平台无法达到的优势,它不仅是快时尚品牌,也是电商渠道品牌。

那么拼多多能通过这种模式做什么?

公开的消息看,拼多多是要通过这种模式做全品类,做平台模式。

我猜测拼多多是这样的,首先上新供应商的产品图片,然后广告推送到消费者面前,消费者有了订单之后,拼多多这边把供应商的产品集中后统一发空运到美国,送到消费者。

当app开始有了一定流量之后,利用算法推荐产品给消费者那是必然的,这也是拼多多的强项,在国内拼多多是算法推荐购物的开创者。

销售一段时间后,消费者会对产品有了很多评价,拼多多会把这些信息收集过来反馈给供应商,做C to M改造,产生更多更适合美国消费者的产品。

很多产品都不需要像服装那样要求这么快的速度,所以拼多多美国站平台上,卖家主力会是供应商,只是前台的强力主导和销售者会是拼多多自己,类似希音,拼多多会定期给供应商结算账款。

如果传统的模式,跟速卖通一样的平台模式,买家自己发货,这会没有规模优势,成本上面下不来,初期也不会在品控,款式选择上对别的平台形成差异化。

通过要供应商把货品全部发到拼多多广州仓,然后产生订单了再发货,这是最现阶段拼多多选择的最好的模式。这也有点像自营,或许后期平台起量之后,拼多多会放开让卖家自己上平台来销售,然后拼多多依然组织统一发货美国?到时候看。

品类上,拼多多首先选择小而轻适合空运的商品,这类商品在亚马逊上也卖的比较贵,主要是亚马逊的人工成本很高,仓储物流成本还有亚马逊的佣金比率也很高,所以这类产品,拼多多一定有机会,消费者只是忍受稍微长一点的收货时间,却能得到便宜很多的产品是划算的,尤其现在美国通胀高企的背景下。

流量端

拼多多在流量端能做什么是大家很感兴趣的事情,会不会有砍一刀出现?我觉得可能很难,毕竟美国国情不同。

但是拼多多肯定会想很多鬼点子,利用社交网站来传播。拼团可能也会有,毕竟团购网站鼻祖高朋(groupon)就是诞生在美国,说明美国消费者不排斥拼团的模式。

谷歌的竞价广告和脸书旗下的社交网站广告投放也是必不可少的。

整体而言,看拼多多过往做新项目的情况,拼多多做美国站胜率一定有,他们的电商能力和执行力还有技术能力都是一流的。

拼多多如果能跨境电商拓展成功,那拼多多又找到一个新的增长点,在国内现在用户到顶的情况下,确实是个令股东激动的好消息。



Aug 24, 2022
1874.限电持续发酵,电力板块的投资机会在哪里?
08:18

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最近 “限电”蔓延的势头越来越严了,先是江苏省部分企业轮流停产,但不拉闸,后有四川省工业企业“让电于民”,像富士康等企业也要停产一周。

这些状况,很容易让大家联想到2021年那一轮多省市的“限电”。也会让大家产生一个疑惑:为什么这么多年了,电力还是不够用?尤其是,去年已经有过前车之鉴,今年怎么还会发生?

而且这几年清洁能源大火,国内光伏、风电、核电全面开花,每年用电增长并不是很多,满足全国的用电需求的难点到底在哪里?

对于投资者,电力短缺背景下,是否迎来布局良机?

一、为什么缺电

2021年限电,主要原因之一是“缺煤”。

2021年初,疫情在全球蔓延,生产放缓、物流延滞,导致大宗商品价格不断上涨。虽然我国是“富煤”,但在环保因素、供给侧改革、以及企业对重资产扩张意愿等因素影响下,煤炭供给依然出现了紧缺。

供不应求,价格自然就会上涨。2021年电煤价格持续飙升,比如秦皇岛5500大卡动力煤,7月价格为1000元/吨,3个月后就飙升了一倍多,到了2600元/吨左右。

电力是我国经济、民生的重要保障,供给平稳非常关键,所以价格制定也是行政、市场双轨制。因此,2021年火电企业成本大幅增加,收入上涨较小,于是就出现了“发电就亏损”的状况。

长江证券做了一个统计,2021年全年,电力行业整体亏损总额达到了3122亿元,处于历史高位。

但到了2022年,这些情况都发生了改善。煤炭价格回落,长单协议等方式也为电力企业降低成本波动;同时,电力价格也有了优化,此前燃煤发电市场交易价格上浮不超过10%、下浮15%,现在扩大为不超过20%。

2022年煤炭是够的,全国25省电厂库存绝对值在1亿吨以上,库存煤可以用天数也维持在15天以上。

所以2022年缺的不是“煤”,而是“电”。主要原因是持续的高温。

今年全国多个地方都出现了持续高温天气,新闻里不断升级着描述词汇“历史第三热、历史第二热、历史第一热”。就连上海也持续了几个礼拜的高温天气。根据统计,今年1-7月全社会用电量累计49303亿千瓦时,同比增长3.4%,其中7月为8324亿千瓦时,同比增长6.3%。

迎峰度夏,用电需求大幅增长。作为水电大省的四川也顶不住了,虽然水电装机量全国首位,水力发电量占全省总发电量的81.6%,但高温导致干旱,大旱削弱了水电能力,7月水电来水偏枯4成,8月达到5成。

根据国网四川电力公司的数据,天然来水电量从同期的9亿度,下降到了4.5亿度,下降幅度达到50%。发电能力“腰斩”,用电需求激增,同时,四川还要对外省输送电力,所以电就不够用了。四川是发电大省,四川都缺电,其他省份可想而知。

二、主要发电来源

从7月份发电数据看,火电同比增长5.3%,6月份月是下降6.0%,出力显著增加,水电增长2.4%,增速比上月放缓26.6个百分点,主要是因为来水有所减少。

7月份风电增长5.7%,增速比上月放缓11个百分点,主要受高基数影响;核电下降3.3%,降幅比上月收窄5.7个百分点,是因为部分机组大修完成;太阳能发电增长13%,比上月加快3.1个百分点。

8月份水电减少的会更加明显,光伏、火电会进行弥补,但现在看下来,还是不够。有人会问,清洁能源这几年高速发展,为什么依然会出现电不够用的情况?最主要的原因是,清洁能源占比太低。

风电、光伏一直在大力发展与建设,没有停止过,但总量占比依然很低。比如四川,2021年风电装机量和2016年相比增长了3倍,发电量增长了4.9倍,但占全省总发电装机量不到5%。而2021年全年,全国光伏发电量增长25%,占全国总发电量比例为4%。

所以风光的增速很快,但远水难解近渴、远电难补近火。光伏和风电、核电、水电等清洁能源相比,最大的优势就是“贴近用户”,通过分布式走进户用,从而产生更多可能性。在屋顶可以安装光伏、把幕墙更换为光伏板,但不可能在楼顶安装风机。

2021年,我国工商业分布式光伏初始投资成本为3.74元/W,今年预计能继续下降至3.5元/W。而考虑到全生命周期,也就是用到组件系统彻底坏掉(大概是20年)来看,全年发电在1000小时,平准发电成本是0.33元/度电。

当然,在这个系统中储能也是必要的,就像今年上半年欧洲电价飙升之后,储能需求大增。而即使考虑到储能会增加20%左右的成本,结合工商业用电价格,尤其高峰时价格甚至达到1元/度来看,工商业分布式光伏在全国大部分地区都具有较好的经济性。

当然,风光要想出力,除了总量提升,也还有一些障碍。比如风光发电也不稳定,也要靠天吃饭,因此,不稳定的输出会对电网造成冲击,也就需要配合储能或者改造电网来消纳。

总之,风光肯定想出力,但火电大哥的实力,不是一天练成的,也不能一天就替代掉。多元化的综合能源体系更加重要。

三、电力的投资机会

在双碳目标之下,火电供给很难出现大幅增加,甚至火电供给逐步达到顶峰。发挥好存量,非常重要。发挥存量,一方面要进行灵活性、先进性改造;另一方面,就是“市场化”。让电价逐步市场化、让煤电企业有利润、有积极性。

电价是双轨制,一部分采用政府定价,由电网对火电公司统购统销。另一部分是市场化,工商业用户通过长期合同、现货市场等方式形成市场化电价。市场化就可以解决“煤炭价格波动传导不顺畅”的问题。

随着现货市场进一步发展,在供需引导下,预计电价会出现温和上涨。而在市场化过程中,也会出现“能源套利”,利用波峰、波谷的电力价差,赚取利润。参与方,可以是火电、储能、第三方运营等公司。整体而言,火电企业的盈利状况,会得到改善。但“碳中和”背景下,清洁能源的发展必然不可阻挡,尤其光伏、风电、水电、核电等。

其中火电优质标的有:上海电力、华润电力、粤电力A、申能股份等;

绿电优质标的有:三峡能源、龙源电力、节能风电、太阳能、中闽能源等;

水电优质标的有:长江电力、国投电力、川投能源、华能水电等;

核电优质标的有:中国核电。



Aug 23, 2022
1873.从通威说说组件的壁垒
06:39

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先说结论吧:我觉得通威组件这件事上周五被情绪放大了,实际的影响没有这么大,这周应该是光伏比较好的补仓的时点,如果光伏继续因为通威这件事下跌,不妨大胆加仓。

不太明白为什么雪球的人一直看不上组件,我倒觉得组件是一个非常有壁垒的环节,其壁垒不是体现在技术上,而是渠道、品牌、管理、供应链上;就打个比方,矿泉水技术有壁垒吗,为什么农夫山泉几千亿市值?还有就是充电宝和充电线这个你去找任何一个华强北的小作坊都能做出来,那为什么安克创新能把这个生意做到全球并且做成一个几百亿市值的公司。

今天想分享一下我的思考过程以及一些比较好玩的数据和材料来论证我为什么得出这些结论以及未来应该怎么看组件:

1、从数据上来看,和大多数人想得不一样,组件是光伏环节里面为数不多的五企业集中率在集中的行业,2021年是76%。而一些更有“技术壁垒”的环节比如硅片,竞争格局在越来越分散。下面我会解释为什么?

2、理解组件必须要知道在大部分情况下,组件更接近于一个to C的生意,渠道、口碑、品牌、供应链更关键,而不是集中电站那种招投标的to G的场景。并且大部分龙头组件厂商其实大本营在海外,比如天合光能、晶澳科技、晶科能源海外收入占比都在70%以上,国内剩下那30%收入里面大部分又是分布式光伏也就是户用和工商侧的场景,所以通威真正能影响到的也就是集中式光伏,这里面本身在龙头的收入占比也不大。

3、就算在集中式光伏这个场景,如果大家仔细查以前的招标数据,基本上二线的组件厂商在和一线竞争的时候都会低5分-1毛钱竞标。所以对于通威这种刚入行的来讲这是一种正常的战术行为,上升不到战略高度。不过因为这次是通威,所以资本市场放大了这种情绪。

那么通威有没有可能在有足够的资金优势下短时间内把渠道、品牌、供应链都建好然后进攻传统龙头呢?或者说,通威以后的战略中心究竟是不是组件?

我的结论是还是很难,或者说这甚至都不是人家通威自己的战略。我们挨个分拆一下就知道了。

渠道方面;我们以天合光能为例子,看看需要花了多少时间和精力才能建成目前的渠道优势。首先是时间方面天合光能花了20年才在97个国家建立起渠道网络,从经销商和安装商数量看,欧洲、印度、澳大利亚。

这里面做过生意的人都知道,出海去一个国家哪有这么容易。不要说去一个国家,你就是一个四川的公司去到隔壁湖北去生意估计都人生地不熟。需要搞清楚当地的政策法规、和当地的地头蛇搞好关系,渠道商信任关系的建立也是多少吨吃肉喝酒以及利益绑定。

单独提一下美国,龙头晶科能源和天合光能都在美国吃过官司吃过亏,在这种国家做生意你甚至需要配备一个法务团队,走一遍人家的流程才知道坑在哪里。

顺便一提,我反正是从来没见过一个依赖于线下渠道的生意能够短时间被竞争对手砸钱超越,除非以后光伏可以互联网+了。

品牌方面;因为组件使用周期长25-30 年,所以往往需要很多线下的质保和售后团队,这其实会使得客户更信任品牌,另外本身品牌具有“可融资性”的组件品牌能够帮助项目开发商获取银行融资,而产品各方面性能表现是评估可融资性的重要依据。

2021 年的评估结果,晶澳、隆基、天合、阿特斯、晶科的可融资性评级位居前列。

说了这么多,记住一点就行了,哪有to C的公司品牌不重要的,经销商是不太愿意接一个新品牌的,一是不好贷款,二是用户不接受。

供应链方面;组件制造确实没啥壁垒,但是难就难在这个比硅料、电池、硅片等环节需要的辅材和供应链的支持要大多了,做好一块组件需要胶膜、背板、玻璃等各种辅材,还是以天合光能为例子,生产基地与辅材企业形成产业集群,可有效降低运输成本,并有利于形成长期稳定的战略合作关系。生产基地周围有多个胶膜(海优新材、福斯特)、背板(赛伍技术、中来股份等)、边框(永臻科技、鑫铂股份)、焊带(宇邦新材)及接线盒(通灵股份、快可电子)辅材企业。

看到这里大家应该有感觉了,上面说的三个,哪一个都不可能在1-2年内搭建好的,甚至没必要去搭建,毕竟硅料和电池已经够赚钱了。那么这毕竟是我的猜测,那么通威自己有这些迹象呢?很明显,也没有。

说一组核心数据,隆基股份、天合光能、晶科能源等组件厂商因为要做上面这些事情,所以肯定得花钱嘛,比如在海外或者国内搭团队、打广告、银行贷款、请经销商吃饭等等。体现在财务报表上就是销售费用很高。基本上销售费用要比纯粹做硅片、电池的高2-3个点。那么根据通威股份已经公布的2022年半年报来看,销售费用4.9亿,去年是4亿,只比去年多了9000万。怎么看都不像是要大举进攻组件的感觉。

通威战略中心应该还是在硅料以及电池片上,光这两个的资本开支已经非常大了并且也已经足够挣钱了。


Aug 22, 2022
1872.舍得酒业半年报点评 ,冰火两重天
04:23

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8月17号舍得公布了其2022年半年报,净利润增幅从一季度的75.75%下滑到上半年的13.6%,其中单二季度 净利润同比下滑了30%,营收同比下降16%。这个下滑幅度可谓惨烈。

而且舍得二季度的净利润增长质量对比一季度也相差不少。舍得Q1 销售费用同比增长了133%;管理费用同比增长了117%。费用增长幅度高于收入增长幅度(83%)。单二季度销售费用同比下降10%;管理费用下降23%;费用下降幅度和收入下降幅度基本同步。

以上数据说明舍得二季度的业绩确实不好。

那么导致舍得二季度已经如此拉垮的原因是什么呢?大致有三个:

1、舍得2021年二季度 基数太高。一般来说,对于白酒公司一、四季度是旺季,二季度是传统的淡季。但是舍得因为大股东调整,2021年四月份召开经销售大会,新经销商的加盟及铺货反而导致2021年二季度的业绩(4.34亿)远超一季度(3.01亿)。这把经营压力留给2022年二季度。

2、今年一季度舍得业绩超预期的好。我认为不排除舍得在一季度进行了过多的收入结算。我们知道白酒行业比较特殊,一般来说,很多白酒厂家要求经销商在一季度打半年的款。因此到底在一季度结算多少收入完全看白酒厂家的自己的意愿。我认为有可能舍得酒业对于全年业绩比较乐观,因此一季度结算比率偏高。当然这一点属于我的猜测。

C、二季度防疫形势严峻,消费场景部分消失。这种情况下,出现什么样的业绩都不奇怪。因为疫情这个干扰项,我们对于舍得的业绩把握也完全失去了方向。

那么如何看待舍得的业绩及舍得未来的业绩走势呢?

首先可以明确的是二季度业绩很一般,而且完全不排除三季度和今年下半年也是如此。在百年难遇的病情之下,出现什么样的业绩都不奇怪。

那么进而如何看待后疫情时代舍得的业绩发展趋势呢?对此我做过很多的推演。我设想可能未来某个时间中国和全球其他国家一样放开疫情管控。那么此时大家是更愿意消费,还是多担心给家人传染而减少聚会就餐呢?至少短期内的消费倾向我是没有想明白。长期我认为有可能出现人们都无可奈何后的躺平,爱咋咋地吧。这个时候可能消费会真的会活跃起来。这个时刻可能是1年后,或者更久的时间。这也意味着白酒这样的社交型消费产品中短期业绩增长存在不确定性,长期会恢复正常。因此投资者对于白酒股中短期的业绩及股价疲软需要有足够的 心理预期。

以上我们说是舍得面临的无法回避的外部干扰。那么投资舍得还面临一个重要的问题。在排除了疫情干扰的情况下,你是否相信舍得还能攻城掠地,还能进一步加强全国化布局。关于这一块需要基于对于舍得的品牌力,产品力(老酒资源),及复星(舍得)团队的经营能力的认可及信任。这才是我们长期是否能够坚持投资舍得的基石,也是在疫情影响了业绩的情况下,我们一方面表达不爽,另一方面是否可以陪同舍得走过低谷的关键。

投资就是这样,从来都不会一直一帆风顺,但是一定要有超越常人的认知,而且是真知而不是执念。



Aug 21, 2022
1871.投资的乐趣
02:12

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投资最好玩的地方在于,你可以学习研究的对象是无穷的。

我当初研究利乐包时,去超市会在牛奶饮料区,看包装看是哪个厂家的?有时候一看就是一两个小时,每一款产品,我都会翻过来看包装底部的品牌商标,如果别人观察我,他可能会认为我是神经病。

看这些东西有用吗?有用。我可以发现,除了纷美包装之外,其它国产低端对手也越来越多。但是利乐的高端地位依然很稳定。

那么为什么利乐的地位那么稳定呢?我又去找答案,最后我从专利等地方发现了线索。利乐包的包装专利是5层材料,国内其它厂家都是7层,8层材料。我不是包装行业的人士,我也没有和任何专家交流,但是根据这些信息,我作为外行立马就得出结论,利乐的地位很稳定,因为他占据了最优专利。但我看到,在我发表过相关的文字后,欧美一堆巨头基金依然重仓纷美包装,几年后终于割肉而去。

所以,只要你能找到关键的线索,有时候外行可以胜过巨头基金。

最近,我又研究了一下浙江医药。因为我给小孩买叶黄素保健品,发现浙江医药有一款果冻,挺有特色。有时候一个新产品就可以改变一个公司的命运,我就开始研究了。我自己买了好几袋果冻,给小孩吃了。我也买了汤臣倍健等的叶黄素片回来比较。

最后我还是很失望,浙江医药很难靠叶黄素改变命运,毕竟是小单品。汤臣倍健的主力产品蛋白粉才是大单品。

所以,一次消费购物,也可以是一次有趣的投资研究。



Aug 20, 2022
1870.腾讯业绩暴雷了吗?
03:27

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腾讯在收盘后发布了二季度业绩,净利润腰斩。根据腾讯发布的财报,第二季度营收1340亿元,去年同期是1383亿元,营收是微增的。

但第二季度净利润186亿元,去年同期是426亿元,同比下降56%。如果按照大家对腾讯的预期,这个业绩直接暴雷。

但腾讯这两年持续下跌,连一个像样的反弹都没有,已经把这次业绩暴雷的风险释放掉了。这也是为什么这几天腾讯股价还能平平稳稳的原因。大家可以看下腾讯的股价走势,从2021年2月份的750港元,跌到现在的300港元。

如果单从上半年的利润看,腾讯这业绩确实不够看。但如果结合其他数据看,腾讯这个业绩我觉得还可以接受。根据半年报里的数据整理如下:

①用户数据方面,微信二季度月活用户继续保持增长至13亿,虽然还在增长,但因为体量巨大,增长缓慢已经是必然。

②在游戏业务板块,腾讯游戏收入是425亿元,其中本土市场与国际市场分别为318亿和107亿。最火爆的两款游戏是《王者荣耀》和《和平精英》。

比较亮眼的是国际市场占了大概1/4,腾讯这个公司很会赚国内的钱,如果也能把国外的钱赚了,那才是真的厉害。

③研发投入方面,腾讯二季度研发投入150.1亿,同比增长17%。没什么毛病,不管日子好不好过,研发还是不能松懈的,现在全球技术竞争非常激烈,停止研发相当于送人头。

④云及其他企业服务方面,由于公司优化收入结构并降低成本,企业服务毛利率环比提升。平台即服务方面,TDSQL数据库收入同比增长超过30%,占2022年第二季云服务收入超过5%。这一块腾讯可以继续加大投入力度。

⑤员工变化,2022年上半年,腾讯和阿里员工人数变化:截至2022年6月30日,腾讯员工110715人,上半年腾讯员工总数增加了16533人!这个和并购公司有关,但说好的互联网寒冬呢?

再看看阿里巴巴,截至2022年6月30日, 阿里巴巴拥有245700名员工,上半年阿里巴巴员工总数减少了13616人。

所以腾讯到底好不好,还是要综合来看,二季度净利润虽然大幅下降,但股价该跌的已经跌了,接下来很难再有大跌。我甚至觉得,今年的低基数会让腾讯明年成为反转之年,下半年开始企稳的概率非常大。



Aug 19, 2022
1869.浅谈种植牙集采
06:37

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种植牙的“集采”,严格意义上来说不算集采,既没有医保支付,也没有利用医院销售渠道的强势地位去强势议价,本质来说更像是“行政限价”,是对民生关切的一种回应,回应本身是好事的,体现了国家心里惦记着老百姓,这个初心很好。

“行政限价”的效果可能会比集采的效果差一些,集采说到底还是通过市场的机制起作用,这么强大的支付方,这么强大的销售渠道,体现一下强势地位,降低价格是自然的事情,很容易达成。但直接“行政定价”的效果可能就差不少了,毕竟没有那么多的机制来保障,医保并没去支付种植牙的费用,患者对种牙也具有更大的自主选择权。

我们国家这么多年吃了很多直接定价的苦,市场化改革的决心也一直在,比如利率市场化改革,都这么多年了,其实还没有完全理顺市场化机制,但相比于直接对利率进行人为定价,通过市场机制的作用去影响利率价格好处是显而易见的,即“行政定价”的路子效果可能是存疑的,包括18年殡葬行业管理条例中关于墓地价格的规定,到现在已经四五年过去了,还没有国家层面的条例落地,各地也开始出现了自己的条例,大部分也允许了市场定价部分的存在,只是更大程度上保障了公益部分的供给,可见直接消除市场价格,全部实行限价与政府调节价,倒是简单粗暴,但不一定能解决问题。

几点其他现状:

1、公立医院供给非常有限,仅占2成左右,大部分供给是民营医院以及分散的小诊所。当然监管依然可以通过医保定点这种条件来强制要求各方保证低价项目的供给,但作用力小于集采,且供给端分散性决定了当前牙的市场化程度已经很高,竞争可以说相当激烈,价格也反映了当前供需矛盾。为何种牙这么贵呢,材料这种工业品供给容易增加,但医生的供给实在是缺乏,全国就30万牙医,所以种植牙的贵主要体现在服务提供者的稀缺。成本方面也是如此,材料成本也就二三十,主要在人工,而医生的供给想要迅速增加又比较困难,供给弹性比较小,好的牙医研究生下来还得搞个三五年;如果强行压制医生的费用,没有好的激励,恐怕会进一步造成医生的供给困难,从而带来一些列问题。当然,适当缩减待遇水平,减轻患者负担也是应该可以接受的,但地板式压价就有问题了。

2、与药品的集采不同,种牙还是保留了高端项目,允许分层的存在。以宁波跟蚌埠为例,与其说是降价,不如说是新增了部分国产、进口低价种植牙项目,即并非种植牙项目全部实现统一定价,消灭高端,而是增加普惠性项目的供给保障。这点不同很重要,毕竟有钱人真的太多了,不管是一万还是五万,对于高端人群来说其实没太大区别,虽然很残酷但现实就是如此,有钱人对价格的不敏感程度很强;当然中端、偏低端的项目因为“集采”的出现带动价格往下走一点,比如整体降价2~3成,也是很有可能出现的,这不是坏事,影响也相对有限。公立医院在“集采”的过程中,由于要保持政治正确,可能会被要求强行保障一部分低价项目,但只要允许其高端项目的部分存在,对公立医院影响也并非破坏性的,若完全要求只能低价,公立医院压力就大很多,毕竟全国目前三级医院仍有接近一半在亏损,二级与一级就更不必说了,另外会不会有优秀医生公转私的问题也未可知。

3、从收入占比来看,通策的种植牙收入近占比17%,是相当有限了,当然这是营收贡献,如果是利润的话,应该占比会高很多,毕竟这个毛利还是相对高一些的,但即使出现清零,其代价也不是完全不能承受,儿童跟正畸的占比不低,其他杂七杂八的项目占比也不低,相对业务发展很均衡。整体来看,其实整个行业的逻辑还是需求驱动,这个牛鼻子并没与发生变化。

4、当我们谈“暴利”的时候,说的是单价比较高,但其实整个行业大部分牙诊所跟医院盈利能力堪忧,亏损面很大,要是算整体账的话,盈利是很差的,通策做这么厉害,利润率也才二十多。“行政限价”如果全国展开,必然会出现供给侧的出清,集中度会相对增加不少,目前通策牙医才两千左右,市占率不足百分之一,即除了行业增长的逻辑外,集中度提升的逻辑可能也会进一步演化推进。

5、“行政限价”其实是共同富裕要求的一个细节上的体现,共同富裕确实是人类历史上的一个伟大的理想,让人心生敬佩,只是难度不小,单是初步发展到小康社会,消灭绝对贫困,我们就用了四十多年的时间,未来想要进一步发展达到发达国家的水平,同时再确保分配更加均衡,可能需要更长的路要走。在这个过程当中,可能会出现一些“走捷径”的偷懒式的实践,既然是“共同”富裕,很容易被人误导成限制高收入,限制高价商品与服务等,另外很多声音总是从分配的角度做文章,其实黄奇帆关于“共同富裕”,有一个观点写的很好,其实更应该从想方设法对低收入地区、人群开源的角度去实现共同富裕,找到他们对优势,特色产业去提高效率,提高竞争优势以提高收入水平,而非总是在分配层面做文章,即开源思路为主,分配为辅,若思路反了,很容易造成平均主义,到最后走向共同贫穷。



Aug 18, 2022
1868.火电三季度会超预期?
04:22

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最热夏天

今年这个夏天是真的有点夸张,如果有看新闻的话应该隔三差五就会发现某地的高温又突破新高了。然后不少人可能又自然而然地联想到发电厂今年三季度应该会有一些不错的回暖。

从比较直观的层面来看这个逻辑是有一些道理,但目前发电厂的情况其实比较微妙。火电这边,从目前局部公司披露的一些中报来看,大概逐渐处于一个盈亏平衡点的阶段,影响当下的盈亏平衡情况,大致有下面几个因素。

催化剂

首先,最显著的因素自然还是煤炭价格,毕竟这个是绿电的盈亏平衡成本线的关键。

华能国际中报的营业成本依然比上年同比增长了38%,虽然相比一季报要好不少,不过还是上涨挺多的。单单煤炭成本这一块,下半年预计随着长协煤的逐步推进,整体成本应该是可以降低下来的,所以这方面还是可以期待一下。

但值得注意的是,这里面的成本不仅仅是包含了煤炭自身的成本,还受到其他一些因素影响,比如单位热量值的释放。

所以,第二个关键就是,当用电量没有跟上的情况下,煤炭会有所浪费,单位发电成本就会提升,这个从营收情况可以看出,中报的增长基本只有22%,贴着电价的涨幅来走,所以发电量方面大概比较一般,而一季度的时候这一块相对还不错。

所以这里也会影响到成本端的一些情况。

而三季度如果发电量能够上去的话,自然是好事,但大家不要忘了,发电量最重要的还是看整体的大环境。当大环境处于比较困难的时候,处于盈亏平衡线附近的火电企业,利润状况会很容易跟随着剧烈波动。

所以,下半年就看成本因素和经济因素上能否相互抵消影响,如果成本因素占优,那么盈利就可以期待反转,如果两边都好转,那么可能就会出现比较大的反转,但这个可能性我认为是比较低的。

复苏

通过前面的分析,可以看出电力行业当下跟整个大环境的绑定还是比较显著的,尤其是处于盈亏平衡线上,几个点的毛利变化可能就会改变报表。

不过,我觉得大家也不用对当下这个利润过于担忧,因为实际上现金流层面已经明显复苏,而只要现金流保证同顺,那么火电公司的运营就还是比较稳定。

最后,电力企业方面可能还可以多关注下国电电力,不过这公司今年也涨了不少,主要是它家跟神华绑定很密切。

所以成本优势上会相对明显一点,这可能是市场更加看好它的原因,但我认为这个不能完全看成是长期竞争优势,更多是特殊节点下的独特优势吧。

如果三季度其他火电厂能有扭亏趋势的话,那么这个优势其实就会被缩小。

上周一些国企陆续退出美股,目前对于这个事的解读有两个,一个是认为这是全面推出的前兆,另一个是认为这是国内的让步,以保留民企能稳住不被退市。

我个人猜不出实际情况是哪种,如果真全面退市的话,一些在香港有上市的中概股其实不用太担心,一方面你可以买他们另外大概率也会转移到上面去。

不过如果真退市的话,流动性肯定也会受到打压,参考港股基建之前一波杀估值的情况,中概股后续可能还是会有比较大的压力。

所以,目前来看,这中概股短期可能还会比较煎熬。一方面自身的经营压力存在,另一方面也受到一些外部挑战。



Aug 17, 2022
1867.叫2023投资策略, 防守反击
05:10

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之所以还是要把自己的思路写清楚, 是因为我希望我的投资一定是基于思考, 而不是撞大运; 也是因为股市投资, 起码在目前看, 变得越来越不确定, 风险越来越大; 这风险不仅仅来自于宏观经济增速的快速滑落, 也来自地缘政治关系的紧张, 让一切都变得非常难以把握, 中概股的回归最终结局是什么? 中美脱钩脱到何种程度? 出口导向型的经济走向何方? 房地产继续房住不炒么? 全面注册制会大幅度拉低估值么? 经济增速回落会拖累大盘蓝筹股的业绩么? 等等问题, 我或许有些答案, 但始终是模糊不清, 无法系统而得出清晰的结论。

模糊不清而不系统的最好的对策或许就是:防守反击; 至于防守反击的板块选择, 基于我的几个设想, 我将会在下面稍作解释:

第一个设想: A股依然具有投资机会

目前上海指数依然维持在3000点附近, 太稳了, N年不变的稳定, 这种稳定对于投资客来说就是可以在这个市场继续挖掘宝贝的前提, 我估摸着后面会继续稳定下去, 这就给我们投资带来了确定性的基础; 或许, 我们现在的机会看上去纯粹是个货币现象, 但哪也不妨碍我们取得好的收益, 跑赢通胀……

第二个设想: 中国2023年将面临着比较大的通货膨胀

方丈前不久说通缩的时候, 我也认真想了想, 从工业产品角度看,我非常赞同方丈的观点, 一个为全世界准备的产能当面临和最大的几个客户脱钩的时候, 产能过剩是可以完全看得到的局面, 但通缩并不能可以给我们带来财富的增加, 而通涨可以。我查了一些数据 , 2019年中国的M2是198万亿, 2020年底则是218万亿, 2021年底是238万亿, 而到了2022年中, 这个数字已经变成了258万亿, 年底是278万亿么? M2/GDP到了2.1倍。

哪这些资金在消费者逐步恢复信心之后, 到底去向何方? 房市, 股市, 生活必需品?

第三个设想: 中国将面临一场流感大流行

中国自从2020年疫情爆发以来, 已经戴了三年的口罩, 而且大家都知道我们老百姓是非常守规矩的一群老百姓, 这导致的直接后果就是流感基本消失, 同时也会导致大家体内的流感免疫能力消失, 这一点从今年南方夏季流感大规模爆发就可以看出。

医药股自古以来就是防守反击最好的板块, 我大多数医药医疗疫苗板块都会侧重这个设想, 同时注重流感疫苗和特效药的选择。这个流感股打算投入30%的仓位。

两个投资大方向之外, 我还选了三个细分领域:

1、 石墨

大家都知道中东出石油, 中国有稀土; 但其实我前几天看马斯克的抱怨是: 除了中国, 他从别的地方买不到合格的石墨材料做电池; 后来我读了很多篇标普金属关于石墨的资料, 才发现原来全球石墨材料也是中国垄断的,这就让我认真的想了想,电动化的核心就是电池,中国之外欧美开了38个超级电池工厂,他们电池所用的负极石墨材料都要从中国买,哪也是一个增长前景非常乐观的方向;

2 、 无人机

未来的战争就是远程制导武器+无人机+卫星, 俄乌就是最好的无人机推广会…

3、 国际旅游

年底大概率全面放开, 国人应该已经憋疯了

以上估计就是我2023年的投资方向了, 虽然或有调整, 个股我会慢慢的一个个放到组合里, 供大家参考吧。

补充一段关于港股:我继续看好港股未来的估值修复行情, 很多人说危机危机, 危险即是机会; 港股这次也是, 首先权重股比如腾讯和阿里最近被打压, 将来十之八九有翻身的机会, 至于什么时候什么价格则是仁者见仁智者见智了; 其次我对人民币直投港股非常有信心, 所以我选了香港交易所这只股票; 很多人对南下诟病很久了, 但其实我做港股这两年半收益非常之高, 不过今年靠的是剑走偏门抄底新东方在线成功, 但也足以说明机会永远是存在的。



Aug 16, 2022
1866.港股25年不涨,可你知道25年前发生了什么吗?
04:07

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港股在1997年最高上涨到了16820点,和今年的低点18235极其接近:

因此,雪球上对港股25年不涨展开了激烈讨论。无论是谁,包括很有公信力的万粉大V,黑港股似乎一直是正确的。但事实真的如此吗?1997年到底发生了什么?下面我们就回到1997年,带大家重新梳理一下发生的事情。

1997年——东南亚被索罗斯狙击

1997年,整个东南亚出现了系统性的风险,背后其实就是以索罗斯为首的国际炒家推动的。他们先是在东南亚投资赚取东南亚高速发展的红利,制造泡沫。然后在泡沫很大的位置疯狂抛售、散布恐慌,然后乘机再赚他一笔。

具体的事情需要大家动手百度,这里不方便展开,望谅解。

彼时泰国的股市,跌了80%;马来西亚的股市腰斩两次;印尼的股市,只剩三分之一。

我就在被很多人吹捧的新加坡,可惜的是没有1997年新加坡股市的数据。但是,新加坡经济发展速度快,可他们的股市横盘就是不涨,这么看看大A和港股其实挺好的。

25年前恒生指数为什么这么高?我想大家心中已经有答案了,就是国际炒家制造的泡沫。过去,恒生指数20000点是泡沫,现在的20000点确实铁底,这就是区别和港股的进步。

这就像上证指数的3000点。以前3000是震荡的中枢。现在3000是底部。

因此,我劝大家,看到一个现象后,要深度思考,透过现象看本质。如果你对恒生指数的认知只是停留在点数,那我不认为你能够穿越牛熊。

那要怎么做?深入思考,25年前发生了什么,港股为什么会出现这种情况?背后的逻辑是什么。通过这件事,你不仅学会了一段金融历史,还知道了同样是20000点的恒生指数,背后的估值是不一样的。

港股的操作策略

我再强调一遍:美股适合大多数人,定投纳斯达克指数可以获取年化10%的回报,跑赢大多数A股的基金经理和沪深300等一系列品种。投了纳指,港A股全部黯然失色。纳指的特点就是牛长熊短,慢牛、长牛,适合定投长期持有价值投资。

港股适合短期,尤其是一年内的短期,进行价值投机,低估全仓杀入,高估全仓止盈。港股的特点就是牛短熊长,对操作和投资水平要求极高。但是港股的短暂牛市涨幅一般是远大于同时期美股的涨幅。为了更大的收益,你只能冒更大的风险。

最后提一嘴,港股其实就是逆向投资,就像13年投资白酒一样。我要先强调,逆向投资风险极大,不适合大多数人,请勿跟随操作。大多数人适合正向投资,那就是定投纳指。

那时候的白酒正值限制三公消费,鬼故事也很多。请问:那时候白酒估值逻辑是不是变了?是的,因为商务宴请开会被限制了。但是有影响白酒的成长吗?没有。

那么对于现在的中概互联和恒生医疗,你觉得逻辑变化有13年白酒厉害吗?或者说,你觉得中概互联和恒生医疗可以像白酒一样困境反转吗?



Aug 15, 2022
1865.投资者应该有怎样的持股心态
04:15

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最近股市很拉胯,人的脾气都要磨没了。

尤其白马股,2019年之前是神一样的存在,最近几年跌得牛股的样子都没了,看看中国平安、恒瑞医药、格力电器、三一重工、万科A等等,真的跌麻了。

最近有人问我,今年的收益目标是多少?现在的持股心态怎么样?

我的预期可能会低于很多人。

一、收益目标

今年4-5月我加了不少仓位,最近股市调整,我又补了一点。也就是说,今年我的节奏是加仓和建仓,所以收益目标不会很高。

过去几年中,2019年我加了仓位,2020年也补了一点,2021年仓位置换,整体没有加仓,今年又进入加仓节奏。

一般加仓年份我对收益的要求都不是很高,因为加仓意味着寻底,意味着等待,到底什么时候拉起来,很难准确判断。

但加仓后的2-3年我还是非常看好的,因为股市的短期是波动,长期是趋势修正,所以跌过头了必然会涨,涨过头了也必然会跌。

今年我的收益目标比去年要低,10%-20%就足够了,只要能维持持续盈利,好的年份多赚,差的年份少亏,复利的效果还是非常明显的。

二、持股心态

很多人说我的心态比较好,面对大涨和大跌都不乱。其实也不完全是这样。

今年4月份大盘跌破3000点的时候我也很焦虑,因为多数资产都在股市,每天账户都在亏钱,而且下跌的时候我还在不断加仓,那时候压力还是挺大的。如果有人说炒股投资没有压力,轻轻松松赚钱,那他绝对是模拟盘。但凡账户里有一定资金量,面对下跌时压力都很大,因为每天亏损的是真金白银,有些甚至是全部家当。

包括基金经理,在下跌的时候也是顶压高压,在不停地复盘研究,调仓换股,希望可以在行情不好的时候少亏,希望在行情好的时候早早埋伏。

我认识很多基金经理都是40岁不到就出现很多白发,脑力用的太过度就是这样,业绩不好的时候,经理往往比散户更焦虑。

我也见过一些心态特别好的投资人,但他们无一例外放在股市里的资金都是很小的一部分,就算这些资金亏损50%,甚至更多,对他们的生活都没太大影响。

所以大家经常看到很多大V几百万、上千万的实盘账户,心态稳如泰山,其实这些钱对他们来说只是资产中很小的一部分,看的比较淡。

我觉得心态这个事情,大家其实都是一样的,都会贪婪,都会恐惧,只是一些人会稍微好点,在一些重要抉择上能稳得住。但大部分人都和市场是一致的,涨了就想买,跌了就想卖,赚了就开心,亏了就低落。我也是,我的情绪也受到股市涨跌的影响,只是我在股市里待得久一点,即使有情绪,也依然能按原定计划执行策略,而不是跟随市场头脑发热。

就像这次调整,我的预期是大盘调整到60日均线,3200点左右,等大盘真的调整到这里,并且开始反复磨底的时候,我也很无奈,情绪也会比较低。只是我和很多人不同的是,调整到3200点以下,我在买,而很多人在卖。

所以炒股不完全是分析、研究、复盘、读财报,心态才是投资的基石。

我很喜欢格雷厄姆的一句话:如果总是做显而易见或大家都在做的事,你就赚不到钱。对于理性投资者,精神态度比技巧更重要。



Aug 14, 2022
1864.经济上过去的每次困难,如何渡过的
07:02

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上证50,沪深300的整体业绩情况基本上大致代表了经济的整体运行情况。目前经济是真的遇到了困难。过去30年每一次遇到困难的时候,所有的解决手段核心都是一个“松”字。无一例外。

1989年GDP增速从上年11.2%降到4.2%,固定资产投资增速从25%变成-7.2%。1990年3月宏观由紧缩变成刺激总需求。但1990年gdp增速3.9%,直到91年才变成9.3%。

1998年洪水加金融危机,gdp增速7.8%,低于年初目标8%。CPI-0.8,PPI-4.1%,国家扩大内需,实行积极财政,取消贷款限额,三次下降存款利率。房地产、教育、医疗市场化改革。刺激措施在99年还在加大。gdp增速到2000年开始反弹到8.5%。

2001年全球经济衰退,中国经济二次探底,出口增速下降到5%,CPI、PPI 变负,通缩。上市公司业绩负成长,除了新会计制度挤水分以外,还是因为宏观经济。但这次整体宏观经济比前两次好很多,贷款利率维持在96年以来的低水平,加入了WTO,2002年2月开始降息,后面经济开始上行。

2008年金融危机,我国经济从第四季度感受到严重的冲击直到2009年2月,出口增速变成-25%。2008年11月,“四万亿”计划横空出世,保增长。

2011年增速下降,2012年GDP增速逐季下滑。2011年2月下调存款准备金率,2012年两次下调。两次下调贷款基准利率。发改委审批通过了一堆投资项目。房地产行业也开始放松,销售面积增速从负增长到2013年2月的50%。

2015年工业企业利润负成长,通缩,产能过剩,出口增速-2.9%。人行五次调整存款准备金率,降息,降低贷款基准利率,国企改革,“大众创新”,但很多东西还是值得尝试。

2018年,几年前,大家应该都比较清楚。各项指标增速全面回落。我国加速与国外对接交流,A股加入MSCI指数,证监会放开外国人开A股账户,9月后的连续喊话,10月降准,成立纾困基金。

虽然具体的手段可能不同,但本质上体现的都是一个“松”字,放开某些束缚,注入更多活力。当然,每一次行动和出成果之间总是需要一段时间。我们可以看到,基本上是需要一年,有时候两年。老巴都说过——你必须坚持足够的时间。要生一个婴儿,只能是一位女性怀胎十月之后的事,如果只有一个月,十位女性一起怀胎也没用。所以还是要有耐心,需要时间。

有意思的是因为没有耐心,或者悲观,资本市场在流动性充裕的时候,即使经济基本面不好也会有不少人参与恶性炒作。他们用各种短期不能证伪的逻辑去制造各种美梦,比如用研发投入创造出的“市研率”,用机构化趋势讲出的“蓝筹永远涨”,用老龄化趋势说出的“医药永远牛”,以及最近的“新能源永远涨”。股市里总有很多可以“自圆其说”的逻辑,比如因为钱少,所以要集中力量炒大蓝筹。同样的,因为钱少,所以只能投小票,蓝筹炒不动。同一个前提可以得出相反的结果。这就是股市的自圆其说。这些炒作,最终的结果都是纸面富贵,太多人亏损地很惨。

股市的走势和经济的走势不一定完全同步,但是大致上也还是较为匹配。经济不好的时候或者之前之后,股市也会有很不好的一段时间。最终随着经济上来,股市也会上来,并且会有补偿。最近的我们可以想想2017年和2019年。身处过程中还是会有压力的,这个时候需要看的远一些,看看历史,可以更有耐心一些。

为什么会有补偿?因为那是对理性的奖赏。“你可以以更低的价格买入好资产,中国股市总是这样的机会”——芒格。股市的危与机,总是一体两面,A股波动大,情绪波动也强,对投资者的心性要求高一些,但同样对理性的奖赏也高一些。

我们过去经济的发展也并不是说起来那么一帆风顺。事物总是在曲折中前进,股市的波动就更大了。回过头看轻松,你可能会说这些都是发展过程中的浪花,其实不是的,是因为我们开了上帝视角,已经知道了结果。我们可以去翻翻每一次低谷时候,人们的言论。每一次,从1989、1998直到2018,都还是有很多人甚至大部分人丧失信心,崩溃,夺路而逃,从而承受永不翻身的完全损失。

每一次,人们都会说你没有乐观的条件,因为悲观的东西是实实在在在眼前的,乐观的东西却看不到。确实,每一次的gdp数据、cpi、ppi等等都能看到是不好的。乐观的东西是什么?是勤劳又对更好生活充满干劲和努力的人民,是我们30多年打下的经济基础以及还比较低的人均GDP水平,以及纠错制度。如果一个人在过去的30年中每一次困难都解决了,你是不是会相信这个人解决困难的能力?那为什么换个场景,就每次都要怀疑呢。

一个平面的图形也有360度,一件事情,角度就更多了。如果你非要杠,总是能找到角度去“反驳”的,如同上面我们提到的自圆其说的例子一样。特别是在每一次困难的时候,不相信,被悲观抓住的总是大部分人,过去每一次我们在这种时刻分享的时候也总是被大规模攻击,但这不重要。投资中什么最重要——理性。50多年来,巴菲特一直强调。理性的人永远是很少数的,我们是分享给这些少数人。身处大时代的当下,越理性才可能过的越好。



Aug 13, 2022
1863.家居用品出口板块下半年将迎来困境反转
02:44

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受国内地产爆雷的影响,最近两年房地产下游行业普遍股价持续下跌,物业板块、家电板块、家居用品板块都在持续下跌。

这些行业确实受我国地产交付影响较大,但其中出口为主的是被错杀,比如出口为主的家用电器、出口为主的家居用品等等。它们的主要销售市场在国外,而国外地产消费环境是相对平稳的,因此出口类属于被错杀。

我预计出口类家居用品板块下半年会迎来困境反转,受国内房地产爆雷、原材料涨价等影响,目前家居用品板块估值非常低,从家居用品板块的PB和PS历史估值图看,家居用品板块目前处于历史底部区间。

国内地产不会影响出口家居用品销售,所以出口型有被错杀的因素,最近一两年由于受大宗商品持续大涨,出口家居用品很多出现增收不增利,甚至收入增长利润下降,导致这些公司净利润和股价都陷入困境。

而这个困境因素正在迎来反转,由于通胀明显,以美元为首的全球货币市场在今年上半年进入加息周期,随之而来大宗商品原材料在二季度见顶下跌,从上面几张家居用品行业的原材料指数看出,原材料价格已经大幅回落,原材料降价会在后期促使相关板块公司的毛利率和净利率回升。

由于一般公司都会有3月左右原材料库存,所以原材料的降价对毛利率和净利润的影响会体现大多会延后1-2个季度,因此家居用品和家用电器业绩会在下半年逐步向好。

我们看好以出口为主的家居用品和家用电器板块下半年业绩出现困境反转。

千山鸟飞绝,万径人踪灭,孤舟蓑笠翁,独钓寒江雪。目前板块股价正处于无人问津被大众抛弃的低位,基于对行业困境反转的判断,做一个蓑笠翁,我们目前已左侧布局部分家居用品板块,期待后期的困境反转到来。



Aug 12, 2022
1862.名酒名药与消费垄断
03:07

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在中国,名酒名药是极佳的长期投资品种。巴菲特把可口可乐作为非卖品,他知道什么是伟大的企业,并且他是美国人;我们把茅台酒和云南白药作为非卖品,因为我们也知道什么是伟大的企业,并且我们是中国人。很多年以前,尽管对投资一无所知,但对茅台酒和云南白药的家喻户晓印象颇深,是巴菲特先生增进了我们与它们的缘分。

茅台是最典型的消费垄断型企业,是拥有十几亿人口大国的国家品牌,号称国酒。拥有最强大的品牌商誉,最强大的无形资产,这种优势叫做消费独占,我有时把它叫做消费者心理霸占,就是把消费者的魂勾去了。比如同样的产品,人家就要买这个牌子的,哪怕这个牌子贵了一大截。

云南白药又是名药之中的佼佼者之一。云南白药有宽阔的护城河,众多的独一无二的优势。我不想再重复说它的"万千宠爱在一身"。只想说的是,云南白药在传统企业中最为难能可贵的是:它有极强的产品创新精神和品牌扩张能力,除了各种各样的白药剂型外,还有牙膏、创口贴、急救包等等后续产品,不断让消费者充分享受白药的妙用,同时让竞争者在它的强势进攻面前瞠目结舌。我相信,只要和止血相联系的领域,他们都将渗透进去分取一杯羹!即使以后取消了白药本身的专利保护,它也会象法国香水那样弥久弥新。

巴菲特说过一句话,“我一生追求消费垄断型企业”。消费垄断理论、经济特许权理论和经济护城河理论是巴菲特投资理论的精华,是巴菲特对格雷厄姆价值投资理论的批判继承和创造性发展,是他重视和追寻伟大企业的指针和核心思想。

消费垄断型企业和经济护城河两个概念并不完全等同。消费垄断型企业只是那种处在消费这一特定领域,特别具有商誉这种无形资产的经济护城河的企业。而经济护城河的最佳解释是企业的持续竞争优势,具体内容有无形资产、转换成本、网络效应、低成本优势等。

消费垄断型企业的门槛还是比较高的,白酒、中药特别多一些。

因此,投资股票需要独立思考,沉着镇定;需要化繁为简,弃小就大,抓住主要矛盾;需要耐心持有,“以不变应万变”,达到“不战而胜”的至高境界。



Aug 11, 2022
1861.说说这16年来的10次切换
08:15

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上周一我的账户又创了历史新高,近16年来25倍多的收益率,已经相当满意了。不仅远远跑赢了沪深300指数,而且还几乎是期间最好的公募基金华夏大盘的近2倍的收益率。

16年来我大概切换过10次策略和品种。每次的策略和品种,我的操作水平都不是很高,超过我的人比比皆是。但做出这10次切换以及背后的逻辑,我觉得对网友们有点启发作用,就很好了

第一次切换就是2006年刚入市,那是阴差阳错的看了封基教主胡立峰老师的文章,第一直觉就是打折便宜的好啊,再加上2007年大牛市,满仓封基轮动获得了180%的收益率,其实当年华夏大盘的收益率更加惊人,高达226.16%。

第二次切换是在2008年大熊市,其实当时我积累了大量可以分红的收益,当时就是犯下了对封基产生感情的毛病,详细计算了每个封基的分红可以抗多少大盘的下跌。后来的市场根本不按照你的逻辑去允许,当时计算抗跌有个假设前提,就是分红后折价率不扩大。结果市场给出更加悲观的估计。一直到3月中旬我才割肉封基。好在我继续学习了债券知识,买了青啤等很多分离债。这年是历史上的大熊市,但也是债券涨的最好的一年,光债券指数就涨了近20%。如果你没有把能力圈拓展到债券,那么清仓封基后最多是空仓了。如果2008年不是去相信奥运行情在8月份又换回封基,那么这一年靠债券其实是可以实现正收益的。当然后来又对债券产生感情,导致了2009年踏空四万亿行情,那是后话了。

第三次切换是在2010年了,当年虽然4万亿行情已过,但很多封基持有的小票行情不错。当年沪深300是跌的,但中证500等小票指数是涨的。当时我有个判断觉得封基和债券相比,还是封基的上涨力度更大一点,虽然晚了切换的时候,但当年以29%的收益率跑赢了沪深300指数。

第四次是2011年,其实那一年刚开始还是延续着封基策略,但当年市场非常不好,基本上是股债双杀,大小票双杀,一直到9月份我的账面还是亏损的。这个时候债券因为网传云南的城投债可能要违约,导致了相关债券一天下跌5%,连续下跌了几天后一部分用杠杆的债券大佬爆仓。我当时在9月底已经减仓了封基建仓了部分债券,10月长假一过,债券翻身,我当时是全仓追进去的。大涨了好几天,账户由绿变红了。当年虽然只有5.16%的收益率,但远远跑赢了各大指数和华夏大盘等优质公募基金。

第五次是2012年,上一年的债券行情是大跌带来的,所以到了第二年我的主要仓位再次回到了封基。

第六次是2014年再次回到债券,不仅仅是因为当年债券行情明显趋好,而且是因为我开通了债券正回购,我记得正回购一年的成本才2%左右,而且也是我所在的营业部里的个人第一个开通的。当年债券还没发生过违约,而且行情又好。其实我判断下来债券行情肯定不如封基,但就是因为有正回购,所以当年靠债券取得了72.47%的收益率。

第七次是2015年下半年切换分级A。这个我多次说过,上半年因病错失了大牛市,下半年市场大跌,但我因为熟悉分级A,在市场跌停的时候满仓了分级A,后来又遇到多次下折吃肉。半年获得了24%的收益率。

第八次是2016年,记得年初就大盘就熔断,整个一年也是在为上一年的疯狂还债。当时我学了果仁网的回测,横向比较下来,小市值策略连续10年基本上都是大幅度跑赢市场的,所以后来用了小市值策略,当年沪深300指数跌了11.28%,华夏大盘跌了11.29%,基本上差不多,但我因为用了小市值策略而获得了18.96%的收益率,如果延续分级A策略,肯定没那么高的收益率的。

第九次是2018年的白马策略。2017年小市值策略受到政策影响,当时的政策是打击壳资源。所以辉煌了10年的小市值策略受到了致命的打击,当年大蓝筹策略疯狂。虽然最终也获得了4.63%的收益率,但和沪深300指数当年上涨21.78%相比,相去甚远。切换白马策略后正好遇到2018年的大熊市,记得500多元买的茅台,在2008年的10月份就遇到了茅台有史以来唯一的一个跌停,而且当时茅台还是我的最大仓位。

第十次就是去年年中那次清仓白马换了可转债策略。当时的切换原因也说过多次。以茅台为例,最高点2600元一直跌到当时的2000元,跌幅以及高达23%了。如果要涨回到2600,要涨30%,这种可能性和我回测的可转债相比可能性要小很多,所以才切换过去的。

6年不到我的账户收益率是2540.51%,同期沪深300指数涨了103.67%,最好的公募基金华夏大盘涨了1318.87%。收益率时同期沪深300指数的25倍,是华夏大盘的近2倍。其实每年看下来并没有特别耀眼的收益率,甚至于如果要和股票基金PK,在牛市的年份也跑不赢。

最关键是这10次切换背后的逻辑。我的想法非常简单,过去的数据只能是参考,我们最看重的是将来的趋势,这个将来是以年度为单位的,比较将来的涨跌的多少。很多时候我确实是估算的,甚至还真有凭感觉的。但模糊的正确好于精确的错误

其实16年来切换了10次也不算多。切换的依据是做多策略多品种的相对比较,哪怕这种比较是模糊的,尽可能在全市场中寻找未来的最佳策略和品种,当然这种未来不是以天为单位,而是以年为单位的。越是短线,确定性越是弱。比如当时茅台和可转债比较,也有可能茅台再跌,可转债也跌,但相对来说可转债会比茅台跌的少。择时对我来说难度要比这个相对比较难的多。我无法预测将来市场是涨还是跌,但我预测不同品种不同策略之间相对好坏的把握还算高。就像卖了茅台换可转债那样,并不是说我不看好茅台了,只不过和可转债相比它的价值小了点而已。

当然我的做法只适应我自己。经典的投资里是没有这样的操作的。但我想我们来市场的唯一目的就是赚钱,而不是来比较谁是最正宗的价值投资者。

很多人多次问我可转债的下一次切换到什么?我现在真的无法回答。但我有好几个策略都监控着,比如北上资金策略、优质封基策略、优质开基策略等,但最近的表现都远不如可转债,有一个稍好点的策略就是小市值加上财务指标的策略,但也只是监控着,还远远没到切换的时候。



Aug 10, 2022
1860.半导体反弹迅猛,涨势还会持续吗?
04:31

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上一周,蔡嵩松的诺安成长混合大涨了13%,郑巍山的银河创新混合更是大涨15%!

半导体上涨逻辑

半导体的这一波拉升主要是由于地缘事件的影响,核心增长逻辑就是国产替代。 其实,这几年来,国产替代这个词一直都会出现在半导体投资前景的分析中,只是啊,当前被最近的地缘事件给进一步给强化了,特别是漂亮国还一直提议要组建“芯片四方联盟”试图来遏制我国半导体的发展,这个事件也进一步提升国产替代的紧迫性!

在看看看半导体周期性:

从半导体行业销售额来看,本轮半导体周期于2021年8月见顶,目前步入下行周期,并且,还没有见底。从前两轮半导体行业下行周期持续时间来看(2018年1月-2019年6月、2014年4月-2016年5月),下跌周期持续时间在1年半-2年左右。

预计:本轮半导体下行周期触底时间在2023年上半年。

根据往年经验“半导体设备”销售额通常领先1-2个季度。照这么估计,半导体设备的拐点,预计2022年底提前到来!

聊聊第三代半导体!

那么说完了近期半导体板块大涨的原因后呢,我想跟大家聊聊“第三代半导体”。第三代半导体的发展与新能源车的发展息息相关,所以在介绍第三代半导体前,咱们先讲两句新能源车。

首先,新能源汽车带动了功率半导体的爆发。

所谓功率半导体,就是电子装置中“电能转换”与“电路控制”的核心,但凡电子设备中涉及到电流电压控制,都要用到功率半导体。特别是新能源汽车中,存在大量需要转换电压的环节,因此,功率半导体的用量也就大幅增加。

作为实现碳中和的关键环节,可以预见,在短期内,新能源汽车的热度还会继续高涨,那么,功率半导体的高景气度也将继续保持。而功率半导体的爆发,就给我国的第三代半导体提供了良好的发展土壤。

那么到底什么是第三代半导体呢? 第三代半导体指的是“宽禁带”半导体。所谓“禁带”,可以简单理解为半导体材料保持稳定的能力,禁带越宽,就越能经受外部能量的冲击,也就是说越能经受:高温、高压、高电流。第三代半导体中最成熟的材料就是碳化硅。

据测算,将纯电动汽车的逆变器中的功率组件改成碳化硅器件后,整车功耗可以减少5%到10%,有助于增加续航。

但是整个2021年,全球生产的碳化硅晶圆只有40到60万片,再结合50%左右的良品率,有效产能仅20到30万片。这甚至还无法满足1家车企的需求。这意味着,市场竞争还处于早期阶段。

对中国半导体产业而言,这片沃土为我们提供了追赶全球先进水平的好机会。 首先,由于大部分功率半导体的使用场景,比如汽车、5G基站等,不像手机、电脑那样寸土寸金,因此对先进制造制程的需求没那么高,这就回避了目前国内半导体产业的弱势领域。

其次,在国内,虽然头部企业才刚刚开始量产6寸衬底,虽然商业化上有所落后,但就技术而言,中科院物理研究所几个月前也成功制备了8英寸碳化硅晶体,弥补了差距。

总的来看,随着以中国为代表的新能源汽车市场的快速发展,将进一步带动以碳化硅功率半导体为代表的一大批半导体产品快速崛起,同时,相信我国的半导体产业的发展也必定更上一层楼!



Aug 09, 2022
1859.液态奶商超调研
05:11

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对于液态奶商超调研,我是从2021年8月2日开始的,仅仅局限在四川的2~3个城市,也是当时开始分步买入伊利股份,至今刚刚满1年。

下面说说自己的感受与看法,当然,由于调研的区域有限,难免会以偏概全,而且一个人能力非常有限,而且我们散户不像机构,可以拿得到经销商的销售数据。所以,我有个想法,就是希望全国投资伊利股份的雪球球友能组织起来,成立一个:乳业大型商超调研联盟,这样各位投资者就可以对所在城市的大型商超液态奶动销情况分别进行调研,汇总的数据无偿进行共享。

任何一件普通商品,其价值无异由1:所销售价格;2:大众喜欢度(消费者购买意愿指数);(3):周转速度构成(生产日期,消费者购买量)等因子所构成。

下面分享一下我的调研方法,我承认这种方法很土,甚至有点搞笑,大多数球友估计会不屑一顾,但请相信我,通过调研后,作为小股东,当你掌握了数据之后,哪怕是比较片面且区域较小的数据,一定会坚定您的持股信心!!!

1、在大型超市内,观察各种奶的生产日期,2、在大型超市闸机外,观察消费者购买奶的种类与数量,一个手机计数搞定。 我分别用:1代表伊利股份,2代表蒙牛乳业,3代表其它乳业;比如:1.1,则代表1人购买了1件伊利股份的牛奶,依此类推,1.2则代表1人购买了2件伊利股份的牛奶,另外蒙牛乳业与其他乳业均依照此方法进行统计。时间一般在1小时~1.5小时左右,周1~周4和周5~周6周末的数据分开。

一、销售价格

以伊利普通经典纯牛奶为例,2021年8月所调研的时候,价格在40元左右是能够购买到的,2022年商超进行了2轮调价,第一轮10%左右,大概为:44.9元,第二轮11%左右,目前基本价格基本稳定在49.9元,部分生产日期4个月左右的会下调5~10元不等进行促销。

2022年终端牛奶整体涨价幅度大约在22%左右。

二、生产日期

一般液态奶的保质期在6个月,在超市能够看见伊利最畅销的最新鲜的盒装奶的生产日期为今年7月初~7月中旬,也就是大概在半个月~1个月之间,证明商品周转率很快,周转率非常健康。但也能够看见安慕希的一些小众品类,如:安慕希香草味,真心卖的不好,日期很基本3~4月,打折促销,购买者依然稀少。建议伊利在迎合消费者口味的同时,要动态结合销售数据,适当进行品类调整。

三、消费者购买意愿指数

为什么重视这个指标,说白了就是牛奶属于大众消费品且生产厂家较多,消费者购买意愿指数就是不管你买的数量,只管选择品牌的意愿。比如100个消费者购买牛奶,其中60个消费者购买伊利的牛奶,30个消费者购买蒙牛的牛奶,10个消费者购买的其他品牌牛奶,那么伊利、蒙牛、其它三者的消费者购买意愿指数分别为:60%,30%,10%。

我只说一下这连续2天在四川同一个超市调研结果,伊利消费者购买意愿指数大概在67%~69%。

四、消费者购买量

有了购买意愿之后,再统计消费者的购买量,因为牛奶是易购与复购商品,绝大多数消费者一般一次就买1~2提。通过连续2天在四川同一个超市调研结果,伊利消费者购买量依然在68%左右。

以上,是我草根调研伊利股份最最重视的4个重要数据,希望能对目前或者今后投资伊利股份的投资者能有所帮助,都说授人以鱼不如授人以渔,方法不一定对,唯一缺憾区域较小,数据覆盖面不够大。但个人觉得还是比较适合自己的,目前只能说是管中窥豹、以点及面,期望能得到更多球友尤其投资伊利股份球友的调研共享。

最后,我是准备在伊利这条大船上继续航行,陪伴伊利第二个千亿目标早日实现。



Aug 08, 2022
1858.普通投资者还是谨慎做大类资产配置吧
05:34

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一、了解大类资产

常见的大类资产基金有:权益、债券、REITs、大宗商品、货币基金。根据地域不同,分为了国内和境外。比如权益又分为了A股、港股、美股、日本、印度等;债券也包括了美元债等;REITs也有不同国家的不同项目。

论收益,长期最好的应该是权益。《投资者的未来》统计了过去1802-2003这两百年的主要大类资产的收益率,股票是表现最好的。

那为什么还要进行大类资产配置?目的是为了控制风险、降低波动,其次才是追求收益。

常识可能以为纯债基金的波动风险是最小的,实际上,任何单一的大类资产都会有波动,纯债基金历史上也会有亏损的年份。唯有将大类资产混合配置,才能降低组合的波动性。回测中国过去20年的市场表现,当股:债=1:9的时候,可以保持每年都有正收益。因为不同的大类资产具有不相关性,搭配构建组合,可以实现东边不亮西边亮的效果。

二、普通投资者应该谨慎做大类资产配置

构建大类资产配置组合,首先要深入研究各种大类资产,这部分就很难了。不同的大类资产差异很大,可能需要用完全不同的投资体系,即使同为权益资产,不同市场的差异也会很大。

理论上,组合中的大类资产种类越多,风险源就越分散。但是如果你不懂该资产,实际上暴露了一个更大的风险——踏出能力圈的风险。所以如果你不懂某类资产,我建议最好还是别去配置。

其次还要合理的配置比例,才能实现合理的预期风险收益比。

上述两项结合起来,即使是专业投资者也未必能做好,更别说我们散户了,机构也常常是通过团队分工合作实现的,单打独斗很难覆盖这么多东西。但是,大类资产配置对于降低组合波动又至关重要,是我们绕不开的话题。

如果你非要自己配置,我建议别追求复杂。能把握好A股、港股、债券这三大类基本上就够了,宁愿承受一些风险和波动,也不要去尝试高难度动作。最多再增加美股、黄金、REITs,这难度就已经够大了。种类越多,组合的难度越大。

当然,如果你是高净值人士,或者是专业投资者,那还是有必要多研究一下。

三、动态调整型大类资产组合

大类资产配置的性价比是在不断变化的,比如有时候A股估值太高,或者是美联储加息利空黄金等等。固定的比例可能会有点僵化,如果你能根据大类资产的性价比、经济周期、货币周期等,动态调整比例,或许可以获得更多的超额收益。此外,随着个人的年龄、资金情况发生变化,大类资产比例也应该发生变化,比如年轻时多配权益,年纪大了多配固收。这部分本人就更不擅长了,所以也没法给大家什么建议。桥水基金的达利奥,这方面也是专家,感兴趣的可以多学学。

四、全球权益资产组合

开篇介绍了,长期来看,权益类资产的收益是最好的。因此,做组合对冲时,我们不一定要用债券、黄金等品种来对冲,也可以用其他市场的权益来对冲,这样既能降低一些波动,又不会牺牲太多收益。大部分人持有的权益应该是A股,当前,面对世界百年未有之大变局,全球资产配置的必要性在增强。

在构建全球权益组合时,要重点考虑以下情况:①全球各国GDP的占比②你是否了解该国家和该市场的情况③国家的成长性和确定性④估值

我这里给大家找了个2021年主要国家GDP占比的数据:

美国GDP全球占比为23.93%,中国为18.45%,日本为5.13%,德国为4.39%,英国为3.32%,印度为3.22%,法国为3.06%,最近大家比较关注的越南为0.4%。

占比只代表当前实力,增速更能代表潜力,2021年GDP增速:中国为8.1%,美国为5.7%,印度为8.3%,德国GDP增速只有2.7%;英国脱欧之后,GDP增速达到7.5%;日本GDP的20多年几乎不增长,2021年增速为1.6%;2021年,越南GDP增速2.58%,不过今年上半年达6.42%。

即使是美国的公司,也有很多是做全球业务的,比如苹果、谷歌等,也会受到全球经济的影响,所以还需考虑市场的总市值。



Aug 07, 2022
1857.行业景气度、估值与交易拥挤度
04:10

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昨日在朋友圈看到一句话:现在的策略研究只是总结现象,不探究原因。就像今年的“拥挤度”很有效,18-20年的“核心资产”也有效,为什么不同阶段会呈现出不同的特征?

核心资产是指得到市场充分认可的优质赛道龙头公司,稳定盈利并且有一定的成长性,属于可以“买入并持有”的优质成长股。其基本面逻辑是新兴产业发展动能较弱,经济增速较低,存量格局下大盘股有机会扩大市场份额。例如,1970年6月~1972年底,美国的漂亮50股票净利润最高增速不超过5%,却大幅上涨,且跑赢了小盘股。行情启动前,漂亮50的平均市盈率是24倍,而市场平均才16倍。

与核心资产对应的是赛道股,即行业景气度高、成长性好但盈利不稳定,在新兴产业发展动能较强,经济增速较高,增长红利下小盘成长股有机会实现高增长。

公募等机构投资者由于具有定期业绩考核机制、排名压力、产品发行运作机制以及相似的价值投资理念,导致根据景气度追踪趋势的投研框架成为主流,景气度高的行业、盈利能力强的公司成为共识,也就是所谓的抱团股。无论是核心资产还是赛道股,都可以成为抱团股。

预期一致会导致资金追逐共识的行业与公司,估值不断提升甚至形成泡沫,交易越来越拥挤。譬如,2018-2020年,核心资产的估值是不断提升的。这个时候,要么放弃买入持有核心资产,要么接受高估值和可能的股价调整。但是,放弃核心资产后又要配置什么资产呢?未来市场是否给机会以合理价格买入核心资产呢?如果没有更好的资产可以配置,除非发生系统性风险诞生黄金坑,市场就很难给调整买入的机会。这个时候最好的策略就是接受高估值并利用时间来消化。

交易拥挤度是由机构投资者的异质信念水平决定的。传统金融理论认为投资者具有同质预期,但是交易的基础就是投资者分歧,当机构投资者预期高度一致时,就会面临没有机构买或卖的流动性不足问题。因而,异质信念水平存在均值回归现象。当投资者预期高度一致后,必然发生投资者异质信念水平增大、抱团瓦解的现象。

预期的基础是行业景气度的基本面。倘若经济维持存量格局,机构投资者对于核心资产的预期就很难改变;倘若经济维持增长红利格局,行业景气度高,机构对于赛道股的预期也很难改变。当经济在存量和增量格局之间切换时,行业景气度不确定增大,市场担心估值能否通过增长得到消化,同时可以在核心资产与赛道股之间切换,即使判断错误,长期来看也可以获得不错的收益。

行业景气度是买入的主要逻辑。交易拥挤度是由机构投资者的异质信念水平决定的,而预期的基础是行业景气度的基本面,估值可以通过行业增长得到消化,因而行业景气度决定了交易拥挤度和估值。从6月份行业的产量增速提升和利润改善情况来看,汽车、电力设备、工业机器人等板块可以买入,医药、电子则只能精选细分赛道和优质企业。



Aug 06, 2022
1856.聊聊近期的小企鹅
07:38

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腾讯,由于近期股价的大幅下跌,引发不少好事者集体狂欢。幸灾乐祸者、未卜先知者和悲观不知所措者,比比皆是。

腾讯是一家国内互联网企业吗?不确切,因为互联网只是信息传递的工具,而不是生意本身。

腾讯到底是做什么生意的呢?时至今日,腾讯的业务很难去精确定义,但大体包含以下几个部分。

根基业务:通信。具体形态包括QQ、微信和企业微信等。

场景业务:

以QQ空间和朋友圈为代表的社交业务;

以游戏、视频、新闻为代表的内容分发业务;

以支付为代表的金融业务;

以云为代表的企业服务业务;

……

变现业务:

以道具销售、付费订阅为代表的增值业务;

以信息流广告、贴片广告为代表的广告业务;

以支付佣金、贷款佣金直接变现的金融业务;

具备协同效应的投资业务。

……

如果把腾讯比作一棵大树,那么通信业务类似于树根和树干,场景业务类似于树枝,变现业务类似于树叶和果实。

这些业务,与根基联系更紧密的包括社交和支付业务,而游戏等内容分发业务,只获益于QQ和微信的内容分发平台,但与通信的联系度并不紧密,尤其是占据腾讯半壁江山的游戏业务。

当下腾讯的通信业务是市场上唯一的赢家,是当下效率最高的信息传递工具,在当下及可见的10年内,出现颠覆者的概率微乎其微。

所以,对于当下的困境,我们更应该着眼于游戏、广告、金融支付、云和投资业务上。

回到股价的下跌,直接原因是大股东的减持行为,自减持公告以来,腾讯的股价下跌大约24%。

减持地背后反映出大家对于腾讯在以下几个方面的担忧:

1、中美关系恶化的担忧虑。

主要表现在对于中概股的审计底稿问题,双方分歧巨大,直接影响腾讯的投资业务。

投资业务的影响来源于两个方面。

一方面,腾讯持有的且已经赴美上市的企业,在未来存在巨大的退市风险,其中滴滴已经退市,直接影响该部分投资的公允价值。

另一方面,腾讯持有的大部分企业,是未上市的初创企业,这些企业本就需要上市融资。以前美国上市门槛较低,是非常合适的选择,可是现在仅有香港市场。腾讯这部分投资企业未来的发展受到抑制,变现退出也变得更加困难。

未来,腾讯的投资业务,可能会变得更加谨慎。

2、对监管政策的担忧。

表现在蚂蚁的改组迟迟没有下文,腾讯的金融业务自然难以独善其身。

今年,尽管多次表达过对于平台企业的从严监管到此为止,但也多次提到“常态化监管”这一很定性话的描述。

比如在7月28日的会上,提到要推动平台经济规范健康持续发展,完成平台经济专项整改,对平台实施常态化监管,集中推出一批“绿灯”投资案例。

对于监管的表述不如半年前那么强烈。

但,什么叫规范发展、依照什么标准实施常态化监管、以及资本哪些属于不能进入的红灯区……并没有量化的标准出台。教培的案例仍然历历在目,没有实质性的政策出来,口号并不能修复投资者脆弱的信心。

3、对中国未来宏观经济的担忧,直接影响腾讯的广告变现和支付业务。

未来的经济走向是什么?或许不同的人有不同的判断。

目前可以确定的,疫情管控先于经济发展。管控制约商品的流通,降低生产效率,这一点是毋庸置疑的。因此,绝对有理由对未来的经济悲观。

对未来经济悲观的预期,会直接影响企业广告投放的预算,也直接影响消费者的消费行为。所以广告和支付两大变现业务,会被直接影响,如一季度表现。

担忧有用吗?并没有。所以选择只有两条路:要么是远离这些业务,要么是陪着小马哥承担生意不好的后果。

4、对运营的担忧,体现在移动用户数量见顶和字节竞争的忧虑。

这个担忧最接近企业基本面,尤其是可预见的最近三个季度,腾讯交出的答卷,并不能让人满意。

一是用户流量,自2018年开始已经基本触顶。

同时从数据看,在2021年腾讯系占据的用户时常继续被头条系压缩了接近4个百分点。用户时间的竞争,已经成了存量的博弈。

这个博弈导致的用户时长压缩意味着什么?

可以确定的是,腾讯被压缩的时间,来源于游戏、长视频、浏览器和公众号等内容分发平台的时间。

腾讯的游戏业务是“免费+付费”模式,主要靠销售皮肤、道具等增值服务变现,也许玩家和时长会减少,但虚拟社交的需求与时长并不具备强相关性。所以这部分影响不大,腾讯今年的游戏业务,营收并没有随着时间被压缩而降低。

而长视频、浏览器等业务,本就依赖于广告变现,因此受到头条系的影响比较大。

回到头条的抖音,抖音本质上是一个视频内容分享平台,广告是直接的表现模式,后来衍生出游戏、电商等业务。我之前提到过,广告的形态上,视频>音频>图片>文字。头条基于视频化的信息流广告,一定会对腾讯的广告业务,包括社交广告,形成碾压。

在2021年,头条系广告营收约2500亿,远超腾讯系的不到900亿。所以,不能抱怨腾讯广告业务不够尽力,确实是商品和服务的形态被碾压。

不过,抖音作为内容分发平台,虽然具备网络效应,但做不到赢家通吃,比如快手和近两年崛起的视频号。

视频号会丰富腾讯的广告服务形态,一定会推动腾讯广告业务营收的大幅增长。但媲美抖音也是异想天开的事情。

当然,腾讯也不是一无是处,视频号、小程序、游戏业务和云业务,依然具备广阔的想象空间。而且,基于通讯这一根系,任何时候都有可能衍生出新的树枝,就像曾经的红包和视频号一样。

所以,腾讯这颗大树,现阶段面临巨大的压力和悲观气氛,持续的悲观一步步压低腾讯的股价。恶劣的宏观环境和周边大树的竞争,或许会伤害腾讯某些树枝和果实,但只要根系犹在,大树依然向上生长,并且枝繁叶茂。

这颗大树现在定价怎么样?个人认为,市场或许过于悲观。不过这不代表市场不会继续悲观,也不代表不会有小概率事件让悲观成真。

当然,腾讯目前是个人最大的持仓,未免屁股决定脑袋,也请多多提反面建议。



Aug 05, 2022
1855.医药低迷阶段的行业思考
09:28

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最近在思考医疗行业的变化,不同行业的发展节奏,以及医药板块低迷状态下,未来细分板块的投资机会。

现在医药板块投资的讨论,主要就是新冠系列主题和CXO大产业链都低迷的状态下,还有什么板块效应具有大投资线条,或者大逻辑突破。

先说新冠领域

从君实三期临床出结果,就开始有见顶趋势,相关产业链公司就跌了一波,然后虽然部分企业略有反弹,但在真实新冠口服药获批结果出来后,真的就开始见光死。这轮围绕国产新冠口服药的股价演绎,也充分说明了A股市场对于主题投资模式下,博弈预期比业绩兑现更重要,或者说业绩兑现度比较差的主题,主要股价机会就在于博弈阶段的低预期状态。

其实新冠主题过去2年半时间一直在演绎,只不过从初期的防护用品、检测试剂到疫苗、口服新冠药,如果离市场比较近,善于预期博弈的选手,是有比较大的空间做大波段的。如果把新冠主题当成产业的话,这个产业特征就是周期短,预期差大,空间想象力大,但缺点就是业绩的持续性不强,很容易怎么涨上去就怎么跌下来。

我们见到了英科的手套业务在连续2年赚到70亿利润后,22年开始出现颓势,九安医疗22Q1单季度赚140亿利润后,22Q2只有10亿利润。都属于典型的预期低点+股价低点=短期暴涨,但是发现股价涨不动,预期下调很多的时候,可能也是周期结束之时。

我们也看到过去几年疫苗市场在新冠领域的蓬勃发展,有老牌企业吃到千亿利润,也有跟随着喝喝汤,也有到现在菜还没有端上来,但是宴席已经快结束了!

上半年对于新冠口服药的市场波动,也对医药整体板块的势能消耗很多,当市场开始聚焦疫情复苏,聚焦新能源、光伏等强逻辑板块,大家发现对于医药常规板块的逻辑强度远不如新冠,也间接导致市场对医药板块关注度的弱化。

而起对于新冠带来额外收入的企业,市场都开始无视,这也算新冠后遗症吧!

再说CXO产业链

从产业发展来说,无论是中国企业禀赋还是订单转移趋势,这个产业链的发展历程肯定没走完。

如果行业的墓志铭是:博腾接吉利德丙肝药而起,九洲接诺华心衰药而转,康龙康龙登资产市场而见龙头,凯莱英博腾接新冠大订单而卒?

拿这样的行业发展剧本,是不是看着CXO行业有点短命啊!我自己的理解:

1)龙头业绩增长节奏和市场预期的错配,公司天天讲未来几年的复合增速,资本市场只看高基数下明年的表观业绩,其实相对合理是看常规的业绩的增长,新冠订单算一次性利润,大致结果就是几家相关企业不同业务的内生增长30-50%级别,叠加20亿利润的一次收益。

2)行业发展长周期和一二级市场短周期的错配。类似手机产业链中国转移是十年维度的产业趋势,但这过程中也有苹果产品和技术更迭过程中高潮和低谷。CXO也类似,长期看中国更低成本、更高效率的禀赋依然是比较优势,但短期市场担心,海外二级市场股价变化,会传导到一级市场,从而融资偏紧,研发支出减少。的确,看长期,国内CXO还可以看,看短期市场悲观预期持续深化,而证实或者证伪需要看海外股市变化,相对不可测。

所以,结论来说就是长期可以看,长逻辑下投资就要找常规业务增长预期和估值匹配度,短期市场悲观预期拐点看不清。或者说长期投资者现在市场下跌离真正价值点越来越近,但短期投资者做右侧,需要等市场悲观预期缓解。

集采类资产

在我的投资体系中,临床集采的药械算是一大类资产,对于这类企业的研究要点和投资模式大约分几种:

1、完全不看:有很多投资者吃了太多仿制药集采或者冠脉支架集采的亏,就直接选择不看了,其实这样无可厚非,股市四千支股票,不一定非得在这口井里吃水。但要说集采行业就一点投资机会都没有,我却不大认可。

2、预期过低的错杀:股市是一个比较基本面变化和市场预期差之间的游戏。在集采领域经常会出现预期很坏,但实际拆分下来对行业和公司影响并没有那么大。这种低预期带来的下跌,反而是不错的投资机会。譬如我们看到的血制品集采,器械领域人工晶体的集采,我体会下来都比市场想象的要好。另外就是很多集采边界类资产,高新的生长激素就是这类产品,从实际落地角度看,集采对产品收入影响可控,但情绪和市场预期层面的影响,可以让股价下跌70%,但情绪缓和预期修复下,也可以反弹50%。

3、集采对行业解构和格局再造:产品降价对于行业整体市场规模来说肯定不是好事,并且降价幅度过高,可能会把一个高定价高毛利的行业变成了加工制造业,很多口服药和器械的冠脉支架就是这样代表性产品。但同时,我们要看到集采对于行业的格局再造,比较按照传统经营节奏,新企业很难在老产品拿到很高份额,但一致性评价和集采给了这样的机会,如果集采价格下降50%,但某家降价企业能够快速过评,在窗口期拿到更高市场份额,可能就会快速崛起,汇宇就是这样的典型案例。

4、集采出清后的第二增长曲线:大部分仿制药企,在集采来临之前,都加快了自身的创新转型,无论是龙头恒瑞还是中型的华东,都在极力寻找自己的第二曲线。只不过恒瑞还继续做创新药转型,靠新药上市放量来消化自己的仿制药下滑。华东的大品种是口服药,集采影响小一些,也以玻尿酸代理为契机,全球布局了医美产业链,而医美是过去两年医药领域最热的板块,华东的第二曲线与资本热度有了很强的共振效应,也让股价有了第二春。所以,传统企业优势是经营体系完善,如果找到好突破口,找到强第二曲线也是另一种投资思路。

总体来说,集采资产的投资门槛比较高,需要对企业基本面变化和市场预期有合理把握,同时集采并不是一个增量导向,而是结构性机会,更适合预期差之下的逆向投资模式。或者存量业务稳定,增量业务带来新增长动力,也带来新投资机会。

医疗服务

关于医疗服务,简单来说就是各种民营医院。对于民营医院,最基本的投资体系基石,就是要相信国家不会像K12那样行业直接干掉。所以,基于这样的理念,海吉亚单日下跌40%的悲观时刻就应该抄底。

回到医院本身,是基于不同细分类型特点。基于不同管理能力的生意,我们要找的就是容易连锁化,并且管理效率足够高的细分连锁民营医院。现在已经证实的最优细分行业就是眼科,不仅仅是爱尔、其他已经上市或者准备IPO的眼科医院,都证明民营医院类资产,第一选择肯定是眼科。这个赛道具备设备依赖度高、消费属性强、公民医院差异度大等适合民营连锁的特点。其他牙科、美容等很多领域也有很多连锁民营企业,甚至海吉亚的肿瘤、锦欣的辅助生殖,也在以前认为不容易连锁化的领域,做出来不错的连锁品牌。

除了连锁化,盈利性也是评估医疗服务板块估值高低的核心要素。我们看到大部分眼科连锁,都有不错的盈利能力。牙科连锁,通策总院有超过35%净利率的超高盈利能力,但省内外的新开店则盈利相对较弱。不同企业的盈利能力差异化很大,连锁美容院也呈现了不同盈利水平。

最后医疗服务还有一类机会就是新建医院产能爬坡或者体外资产注入、外延并购等驱动因素带来的业绩增长。国内国际医学、盈康、三星都是这类的投资模式。



Aug 04, 2022
1854.投资就两个字有人花了一辈子
05:15

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什么是价值投资?

关于这个小标题,很多人都比我懂,而且讲得比我多,也比我深刻。特别是巴菲特的那一句经典语录,用四毛钱去买一块钱的资产。在别人恐惧的时候我贪婪,在别人贪婪的时候我恐惧。做时间的朋友伴随着伟大企业的成长而成长。赚自己认知以内的钱,缩小能力圈,通过时间来完成财富自由的复利等等。

但是十四年来的投资经历让我明白了,价值投资其实并不是这么简单。价值投资如果真的这么简单的话,那么大部分人在这个市场中都能赚到钱而不会亏损累累。价值投资,如果只是买入持有,然后分红再投资,不断享受复利盛宴,那么很多人都能做得到。

在我看来,价值投资重点在于价值。如何判断企业的价值,如何判断行业的价值,这才是重点,也才是重中之重。而“投资”两个字都是比较容易的事情,无非就是一买一卖,不是亏就是赢。但是执行这样动作的前提是建立在自己强大认知的基础上。

如何判断是否有价值?

对于一家企业是否有价值的判断,不同人有不同的看法。比如像传统的价值投资者更加信奉巴菲特的老师格雷勒姆的那一套理论,在低估甚至极度低估的时候击球,而在高估的时候才去卖出,利用市场情绪赚钱。这类人比如像李驰,但斌,唐书房等。还有另外一派价值投资者则是选择伟大企业共生共长,比较典型的代表是林园,特别是其在贵州茅台和云南白药身上的坚贞不渝,不惧风雨,让大家津津乐道。前者比较注重择时,而后者则更加注重择股。

关于择时和择股的问题,李驰先生曾经请教索罗斯先生,在中国是否可以用巴菲特的投资理念进行择股和用索罗斯的投资思维进行择时。索罗斯先生给李驰先生的答复是:YES!

其实,无论是择时派或者择股派,其实价值投资归根到底就两个字:“供需”,供求关系决定一切。

当一家企业一个行业所生产的产品供不应求,那么就有了价值,证明整个行业在高景气过程中,这是整个行业吹泡泡的一个过程,也是PE逐渐放大的一个过程,从低估走向高估的一个过程。换句话说是行业或者企业处在成长型时期,由成长形象成熟型迈进。对于这样的企业或者行业的投资,无论你是左侧交易还是右侧交易,甚至你就买行业宽基指数基金,一般都能够获得不菲的投资收益。这也才有了民间股神林园先生的至理名言:“怕高的都是苦命人”这一说。其起着决定性的核心,就两个字“供求”,因为供不应求,所以库存去化率快。因为供不应求,所以生产方有着定价权。因为供不应求,投资者跟着企业才能够“躺着赚钱”,跟着“吃香的喝辣的”。

当然反之,当企业或者行业处在供大于求的阶段。那么这时候企业或者行业会开始逐步由成熟期走向衰退期。在这个过程中,其实是在“消灭财富消灭价值”的一个阶段。这时候是去泡泡的过程,PE是在不断的缩小。甚至会出现极度低估的行业企业。比如现在的地产行业就出现了0.6倍市盈率的企业。当然还有另外一个很重要的指标:就是行业出现ST股,而且不止一家。这时候对于这个行业的投资要格外的小心了。因为这是竞争的结果,当产品供过于求的时候,会出现“大鱼吃小鱼小鱼吃虾米”的一个过程。最终能够存活下来的只有头部的企业,但是这些头部的企业把小鱼和虾米吃完了之后,自己也会饿得瘦骨如柴。所以投资者去投资这些企业,最终的结果:只能去扶贫,跟着过苦日子。

“供需”决定价值,更决定你的财富高度

股票投资就是投资企业,也就是投资企业的生意,最好是能够实现复利倍增的伟大生意复利。在股市摸爬滚打和人的成长一样要经历三个阶段:初识,认知和觉醒。

在成长期的行业中,寻找供不应求的好生意,才能够实现幸福美满的财富人生。产品供不应求的企业才有可能成为伟大企业,股票才有可能成为欣赏股。

耐得住寂寞,守得住繁华。投资的道路需要用脚去感受,投资的道路需要用心去丈量。



Aug 03, 2022
1853.如何寻找细分行业的α
03:03

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如果你只想获得行业的平均收益率,那么你就买行业的ETF。现在ETF丰富得很,大部分你感兴趣的基本都能买得到。那么如何寻找细分行业的α呢?

你能比整体行业更快的增速

基本上我对弱于整体行业的细分行业是直接排除,因为你跑不赢指数,留着你有何用。这种方向是比较容易理解。那怎么才会有比整体行业更快的增速呢?

1.价值量提升比整体行业更快。

一般来讲伴随着行业量的增加,单位价值量会有所缩减,这个时候你如果能找到单位价值量不变,甚至有所提升的细分,那么恭喜你,你的方向对了。

2.主营产品的渗透率在提升

比如你的主营产品原来在行业中的渗透率为40%,根据发展趋势,未来会提升到60%,或者更多,那么这大概率会跑赢行业指数。

技术变化和周期节奏不同产生的机会

1.技术变化带来结构性机会

比如去年的磷酸铁锂回升,如果你能判断对这个大趋势,那么就能在其中寻找到不错的机会。比如未来磷酸铁锰锂的快速放量,而锰铁锂单位耗锰量是三元的2倍,这里面会不会有机会?

2.周期扩产节奏不同产生的机会

比如虽然同为一个整体光伏行业,大家其实也能发现其实周期节奏颇为不同。拿主材硅料、硅片和组件来举例,大家可以看出硅片组件产能大发展的2019、2020年,硅料的产能释放并不快,而到了2021年硅料的在建产能明显增加,这个时候恰恰就是投资硅料上游的机会。你可以看到去年硅料上游某些企业订单是同期的4-5倍,那么这是不是机会呢?

3.龙头比较优势削弱,光脚者的崛起

N天前,某隔膜龙头大跌,有朋友问起原因。有人回应道,因为某正极接了固态电池正极的订单。而则有不同的看法:龙头比较优势在削弱,光脚者正在崛起。这里解释一下,为什么会觉得龙头比较优势在削弱,比如之前被包销的设备,现在可以买到了,下游客户从供应链安全的角度,会给到一部分订单到2-3线厂商,这样给了2-3线厂商学习和成长的机会。



Aug 02, 2022
1852.高瓴A股持仓分析
08:20

欢迎收听雪球和喜马拉雅联合出品的财经有深度,雪球,国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台,聪明的投资者都在这里。听众朋友们大家好,我是主播匪石-34,今天分享的内容叫高瓴A股持仓分析,来自海榕君。

高瓴是一家拥有全球视野的超长期全阶段资产管理公司,主要重仓投资A股,港股,美股市场优秀的中国公司,选出每个市场最值得投资的大方向。高瓴用长期的眼光看待问题,所有的投资都是基于长期视角,而不是单纯一个周期性机会。

在今年4月初市场最悲观的时候 ,市场传出了一份高瓴宏观的观点:

今年经济先抑后扬;5.5%经济目标会是严肃的,如果达成有问题,会加大刺激 ; 大概率会发消费券;人民币微跌,长期看易涨难跌; 中概股有妥协意愿,现在价格已经很低;美国会有衰退 ;医药股有错杀;房地产政府必须托底,而且已经开始托底 ;后面5年三条赛道,消费,硬科技,碳中和。

回头看,高瓴的大部分观点都是对的。高瓴认为未来五年最重要的3个方向是:碳中和,硬科技,消费。

高瓴A股 二级市场持仓

电动车行业:

股价上涨最快的是5%到20%这个阶段,6月国内电动车行业的渗透率达到 27.3%,国内电动车行业大的贝塔没有了,所以高瓴减持恩捷股份,宁德时代是靠储能和新技术支撑估值 。

高瓴最看好的两家电动车公司是理想和比亚迪,理想汽车在今年的1季度进入高瓴美股的10大持仓,高瓴资本前期还投资2亿美元比亚迪港股,随着国内电动车行业渗透率越来越高,国内电动车行业内部开始分化,龙头公司可以通过提高市占率来提升业绩,只是未来会非常依赖产品力和管理层,最近小鹏已经传出开始降价,这是一个信号。电动车行业未来还有一个大的增长空间是国际化,比亚迪最近已经传出进军日本,可以关注后期的数据。

年初的时候,电动车行业渗透率已经不低了,最近市场大涨的方向就是炒低渗透率的新技术,渗透率都在3%以内,未来这部分公司股价的走势逻辑是 :如果真正可以形成产业趋势,预期能兑现到收入和利润,那么股价就能坚挺。如果不能兑现到利润上,那么就走A字,从哪里来就回哪里去。

光伏行业:

高瓴持有隆基绿能不变,今年光伏行业“运气”太好了,谁知道碰到冲突,俄罗斯切断欧洲的部分能源供应,导致欧洲的能源价格大涨,欧洲电价是市场化的,欧洲上网电价大涨,间接促进 欧洲对光伏和储能的需求大涨,导致今年光伏的全球预期装机量可能达到250GW,去年光伏行业 全球装机量是175GW, 对应行业增速在45%,所以今年和光伏,储能挂钩的公司股价都飞了。国内光伏行业是全球第一,做的是全球市场,所以投资 光伏行业要看全球市场数据。

很多投资者说,光伏行业的行业门槛较低,没有护城河,我曾经也这么认为,长期可能就是这样,但是A股的逻辑是在景气度向上周期的时候,一般不考虑门槛和护城河,产品供不应求的时候,不会考虑这些,等到景气度下行的时候,市场才看。

光伏和国内CXO行业面临的问题是类似的,今年的基数都比较高,但光伏成长空间更大。明年这两个行业的预期差是:1. 欧洲的上网电价会不会大幅度降低 2. 全球是否还有新冠疫情的扰动。

绿电行业:

今年压制绿电行业股价很重要一个原因是国内硅料价格太高,绿电行业同时也遭遇几次上网电价下杀,不过随着硅料价格稳定,下半年价格很可能面临下调,利好绿电行业。从长期看,绿电行业的竞争格局是要好于光伏的,绿电的大佬都能自己下场生产光伏组件,但是极低的融资利率,优秀的政商关系,稀缺的场地这些都是门槛。

风电行业:

海风6月招标大超市场预期。最近由于美国的衰退预期,大宗商品快速暴跌,钢材也在暴跌,等于营收增长超预期 ,利润率在提升。明年大部分核心环节的龙头业绩增速达30%+,当前对应估值15倍左右,整体不算贵。

CXO行业:高瓴不是不看好CXO了,是不看好主要做化药方向的CXO了,他开始转向做基因疗法和细胞疗法方向的CXO。

消费行业:

在今年3月底的报告中,高瓴的二级市场基金持有可选消费比较多,分别是9.9%和 8.2%,分别是第2和第4重仓,仅次于碳中和方面的行业,主要逻辑也是 新冠疫情减弱后,这部分行业会边际修复。

高瓴持有格力电器 不变,主要是因为禁售期是3年,今年12月预期会面临解禁。格力最主要的问题还是处于地产产业链,地产产业链从去年7月开始进入下降周期。我自己总结一条看待管理层和行业的关系,一般企业的发展70%依赖行业,行业处于趋势向上的,公司一般能发展的好,2014年到2021年的 格力电器发展不错。只有一小部分公司,特别牛的管理层能逆天改命,自己发展新的商业模式,不断转型。格力电器的问题就是战略转型比较差,没有二次增长曲线,不过随着大宗商品价格下跌,和地产回暖,股价也会上涨。

地产产业链:

持有海螺水泥不变,海螺水泥股价长期不涨 很大一个原因:有机构认为,未来10到15年,水泥用量会下降3成以上,在一个总规模 不断减量的行业经营是比较难的,另外水泥行业竞争已经比较充分,多轮洗牌,市占率提升也不是很容易。还有一个原因是海螺账上有千亿现金,但最近几年的股利分配率都在65%左右,对应现在的股息率 5.91%,如果可以提高股利分配率,对股价也有一定的支撑。

持有上海机电不变,上海机电是国内第一大电梯品牌 三菱电梯的大股东,长期压制这个公司股价的 原因也是地产行业整体下滑,都不盖楼了,装电梯的肯定少了。上海机电还有一个优势是估值是真便宜,141亿的市值,其中有 105亿的现金,基本没有长期负债,符合格雷厄姆的烟蒂股投资逻辑。

其他公司:

三环集团,产品主要应用到 传统消费电子,最近消费电子 进入景气度下降周期。三环电子虽然是一家好公司,但它的主要产品遭遇了价格下滑,A股市场有一条铁律:成长股投资会看景气度变化,周期股也需要看景气度变化,最简单的就是跟踪主要销售商品价格变化。

广电计量,这家公司之前估值太高,外资一度买了30%持仓,好公司无疑,下跌的主要原因是计量行业需要去客户现场,部分业务导致无法开展,股价上遭遇杀估值,杀业绩,非杀逻辑。广电在整个行业的市占率在1%左右,同时检测行业在国内是增长的,中报披露以后, 广电扭亏为盈,公司正在变好。



Aug 01, 2022
1851.物业的提价权和业绩增速
02:53

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之前谈物业的商业模式,有球友就问物业的提价权、毛利率和业绩增速,我试着解答一下。

先说业绩增速,在管物业面积是核心,主要有三大来源:地产公司输送、收并购和自身外拓,目前都遇到一些问题。

地产公司输送:行业规模见顶,大部分房企未来能输送的面积有限,爆雷的公司更少。

收并购:前面说过了,本身就有很大风险,过去两年上市物业公司估值高,通过二级增发来收购一级市场估值低的物业,本质上是收割二级市场投资者。

自身外拓:在存量市场上靠物业的品牌和口碑实现低成本获客,这是最可持续的增长模式,也体现物业的核心竞争力,不过未来竞争也会越来越激烈。

这并不是说物业公司的业绩立马没有增速,大部分物业的合约面积/在管面积比值在1.5-2.5之间,合约面积作为客户资源池,能保证物业未来2-3的面积增长无虞,更长时间就要地产公司输送和自身的外拓能力了。

再谈谈提价权和毛利率

基础物业费很难提价这是事实,通常要5-10年才有可能提一次价,而人工成本每年都会上涨,看起来未来毛利率似乎会越来越低。

首先大家开门做生意,没人会长期做亏本买卖,如果因为物业费定价过低而导致亏损,大不了不续约了,物业公司不会蠢到长期倒贴钱提供物业服务的。

其次,通过以下手段可以适当抵消人力成本上升带来的影响:

1. 通过科技手段,减少对人力的依赖,达到降本增效的效果;

2. 提高特定区域的项目密度,不同小区间人力资源共享提高人效;

3. 恩威并施提高收缴率,预缴送礼品、打折,逾期不缴纳发律师函等。

再次,基础物管是低成本获客,如果还能有10-20个点毛利就该知足了,不要对基础物管的毛利率有过高的期待,通过围绕房产、业主提供增值服务,才是利率更好的来源,毛利率应该算总账。

如果基础物管加上增值服务还是无法实现盈利,那就换家物业公司吧。



Jul 31, 2022
1850.投资中的人性弱点包括哪些?
05:05

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人们经常说,投资要克服人性的弱点。我个人认为,投资越到最后越是对自身人性弱点进行修正的过程。但是投资中的人性弱点究竟包括哪些内容呢?下面,我尝试着列一下:

1、贪婪;

2、恐惧;

3、懒惰,出于能量最小化原则,人天生是懒惰的动物,不仅身子懒,思想也懒,所以不愿意费心费力地去独立思考;

4、不劳而获,正是由于天生懒惰,所以盲目地去抄别人作业;

5、缺乏耐心,以年为时间单位持有,是不可能完成的任务;

6、耐不住寂寞,投资很多时候是待在屋子里什么也不用做,也常常是无事可做,但我们人类似乎有好动的毛病,所以总想做点什么;

7、缺少专注,我们人类普遍拥有喜新厌旧的心理,表现在投资上,则如彼得·林奇所说,总想吻遍天下所有的女孩;

8、快速致富,不明白“快就是慢”的道理,不想慢慢变富,总想走捷径;

9、被剥夺超级反应倾向,一如芒格家的狗,你将给它的食物拿开,它会咬你的;

10、侥幸心理,总会觉得下一个傻瓜不会轮到自己;

11、忌妒,这种忌妒心理不仅在熟悉的人之间产生,甚至对陌生人也会如此,如对网络上的一些大V,有的人也会心生忌妒;

12、怨恨,因妒生恨,导致心态失常;

13、自视其高,取得一点成绩,就以为自己了不起,甚至以为自己是天下第一;

14、顽固不化,头脑中拥有可怕的思想关闭机制,死不认错;

15、从众心理,羊群效应;

16、赌性成瘾,我们人类可能天生好赌,比如我们小时候很多人乐于玩类似于赌的游戏,但人一旦赌性成瘾,是需要超凡的意志力才能彻底克服掉的,甚至很多人仅仅依靠自己的力量是无法克服的,所以,最好从一开始就管住自己,不赌;

17、损失厌恶,由于我们人类在进化中首要的任务是生存与繁衍,出于这种“利己”原则,自然是对利益损失会产生极端的厌恶心理,这一点特征与被剥夺超级反应似乎属于同类项,但在投资中很多人难以克服一时的账面损失厌恶,甚至被损失厌恶心里所击倒,所以这里单列一条。

18、盲目攀比,别人能在股市中赚钱,为什么我就不能赚呢?特别是市场行情火爆之时,这种盲目攀比之心更为强烈,当然,同时也带有些忌妒的成份,所以许多人就是这么被“卷”进股市的,至于结果如何呢?最终就看自己举什么旗、走什么路,并不断地学习与进化了;

19、八卦心理,我们人类自进化出语言这一功能后,就有编织八卦故事的喜好,且不管这个故事是真是假,很容易在人群中流行开来,不要小瞧了这个八卦心理,有时依靠这些八卦故事,还可以将一个族群凝聚起来、团结起来形成新的战斗力,但正是由于我们人类拥有这种心理,表现在股市中就容易对各种题材故事进行追风炒作,哪怕这些故事并不是真的;

20、鸵鸟心态,特别是在入市的早期阶段,更容易有这种心态,比如面对股市大跌、账面亏损吓得连账户也不敢打开任由它去了。

我暂时想到这么多,也欢迎投资的朋友们进行补充。

以上人性诸多弱点很多可能与我们人类漫长的进化有关,甚至有些人性弱点已深深地刻在了我们的基因之中。当然有些在投资中是弱点,但在世俗生活中未必就是,甚至还是优点。但资本市场的设计似乎是专门针对投资人的人性弱点而设计的,如果自己不刻意地去进行修正,市场就像长了一双眼睛一样迟早会发现你的弱点,并将你打爆。所以,不可不察也,不可不着力修正也。

进一步说,我们人类是动物性+人性+神性的混合体,我们所说的人性弱点更多的是体现在人的动物性一面,所以要克服这种动物性,就要在人性+神性上下功夫,而且有实践、实验证明,只要我们坚持长期的“正心”、“修身”,不断加强自身的学习与修养,还是能够克服掉很多人性弱点的,所以,我们大不可太悲观。



Jul 30, 2022
1849.记阿里在香港纽约双重主要上市的意义
03:44

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分散风险,不要单吊,对于投资者而言当如是,而对于中概公司而言也应如此,多地分散上市,规避单一市场带来的风险,这已逐渐是一个常识问题。对于投资者而言本身肯定是个好事,本来没选择,现在有得选——我本来是个要饭的,为什么还能点菜?——那么这样体感就会很好。

2018年港交所改变规则后,中国的大型科技公司们,都主动选择在美国和香港做两地上市,但交易机制设计上,大多还是以美国为主要上市地,美国市场的流动性与投机的参与热情大家有目共睹,然后在香港挂牌,采用“二次上市”的做法。

先简单说一下港股“二次上市”和现在阿里要进行的“双重主要上市”有什么区别。

“二次上市”是一家公司在两地上市相同类型的股票,通过国际托管行和券商,以存托凭证的形式实现跨市场流通。类似于我的货在久光百货卖得不错,于是把货匀一点去太平洋百货卖卖。而“双重主要上市”,你可以理解成正儿八经在两地都走一遍该地的上市流程,须遵守规则与在香港IPO要满足的要求,完全一样。类似于 久光和太平洋同时分别独自进货。

最近来看双重主要上市成为了主流玩法,知乎、贝壳、小鹏、理想等等9家公司,增速超过二次上市的公司;为啥,很简单,二次上市的公司进不了港股通。能进港股通就意味着国内拿着大把人民币的投资者们,可以通过A股的账户,投资这些中概股了了。我已经看到国产价投们那股子如同看到了煤堆里的钻石一般按捺不住的热情。

当然除了沪港通,还有这么几个具体的好处。这里严肃点说,怕不严谨耽误事儿。

1、双重主要上市之后,我预计国际投资者会增配阿里港股,毕竟你IPO了一次总得基石锚定来一点吧?会给港股市场注入流动性。虽然难以估算,但这个增量资金肯定不会小。

2、对于阿里以及其他中概股而言,在资源充足的情况下,双重主要上市是顺应当前格局和市场预期、确保投资者利益的最优商业选择。实行“双重主要上市”之后,相关公司不仅可以在香港市场上融资和交易,从而更好应对外部环境变化带来的挑战。

3、阿里选择在港双重上市,将相助提高港交所上市公司整体的现金流水平、盈利能力、研发能力等指标。对港交所而言,纳入阿里这样的优质中概公司,本身就是提升自己的价值。

阿里的作业会不会有人抄,我认为肯定会的;别人会不会抄得更好,也并不是不可能。毕竟卓别林曾经参加过一个名叫模仿卓别林的比赛,结果获得了第四名。而作为阿里股东,我的想法就是能有更多投资人进来,更多人能直接参与中概。王安石有句诗怎么说的来着——一水护田将绿绕,两山排闼送青来。注意,青,在国际惯例上是上涨的颜色。



Jul 29, 2022
1848.钠离子电池之钠电制造三剑客
05:26

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轰轰烈烈的新能源产业革命不仅带火了太阳能和风能等产业,也带火了锂电池产业,锂电池主要应用于新能源产业的两大应用,一个是新能源车上,作为新能源车的最重要也是最贵的零部件,让整车厂都得为宁德时代打工;另外是应用在储能上,由于太阳能、风能等新能源发电的电量、时间、地域等与电能使用单位的不匹配,所以需要大力发展储能设施将其存储起来,在用电高峰集中释放,从而真正促进新能源对旧能源的替代

但是,锂电池产业发展到现在,大家发现一个非常尴尬的局面,看起来整车厂在为宁德时代等电芯厂打工,但是电芯厂却也没赚到钱,钱全被那帮搞矿的赚走了。

而即将到来的钠电时代很可能改变这种电芯厂不赚钱的情况,今天来简单讲讲钠电池制造环节的几个主要企业:

1.中科海纳:

中科海纳脱胎于中科院,核心人物就是胡勇胜,他也是中国钠电第一人吧,11年左右开始专注钠电研究,主要是铜基的钠电材料,可以找找关于铜基的钠电相关论文基本上都是胡勇胜团队发表的,17年成力中科海纳。目前主要的材料体系是层状氧化物+无定形碳,性能指标大概135wh/kg,循环寿命2000次。有储能及二轮的示范性应用。与华阳股份 合作布局了正负极材料及电芯制造产业。

整体来看,中科海纳无疑是中国钠电走在最前列的企业,科研实力雄厚,相关专利应该是最多的,而且全产业链布局,前景一片光明。A股最相关的企业是华阳股份,不仅入股而且合作布局正负极材料产业。隐忧就是钠电最终会成为一个拼成本、产出比的制造业,国内科研系统的人把制造业搞得比较好的貌似比较少。

2.钠创新能源

成力时间稍晚于中科海纳,其实在12年左右,团队的主要成员就开始进行钠电方面的研究,来源于上海交通大学讲席教授马紫峰。也是在17年成立了钠创新能源。材料体系为层状氧化物+硬碳,能量密度120wh/kg,循环寿命4000次。

钠创看起来不如中科海纳耀眼,但是他们的产品抓住了钠电的本质,就是扎根于储能,其实不需要多高的能量密度,重点在于能量密度适中,重点改善循环—-这个是储能的硬性需求。A股相关公司是浙江医药,据说浙江医药还负责相关电解液添加剂等的开发和产业化。

3.宁德时代

钠电其实是跟锂电同时间诞生的,真正研究开始热起来是在2010年硬碳作为负极被发现之后,国内的钠电研究基本山实在2010年之后,这之后的十年虽然在研发界很热,形成了三大正极材料体系,但是真正让大家熟知是在2021年宁德时代发布了第一代钠离子电池之后。宁德时代的第一代钠离子电池采用的是普鲁士白/层状氧化物+硬碳的体系,能量密度160wh/kg,-20℃放电DOD到90%

宁德时代无疑是电芯制造产业的龙头大哥,推动产业化的能力无出其右,毫不夸张的说,去年发布第一代钠电以来,这一年多钠电产业化的速度比之前十年还快。它的优势在于强大的研发能力,超强的制造能力,不用怀疑,一旦钠电开始量产,宁德时代肯定是第一梯队。

隐忧在于:1.钠电本质上要革磷酸铁锂的命,特别是在储能产业上,而宁德时代也是磷酸铁锂储能的龙头老大,自己革自己的命还是挺痛苦的;2.由次可能产生内部的分歧从而导致钠电项目的延后,目前来看,钠电量产可能要往后延;3.研发还需要加大力度,钠电上下游的布局比较少

4.其它的钠电企业

星空钠电/立方新能源/鹏辉等等。

明年量产是给所有钠电企业的一道坎,目前综合信息来看比较靠谱的是明年下半年到24年上半年钠电池进入量产阶段,这样的话25年千亿产值的目标可能比较悬。但是不管怎么说钠电的时代迟早要来的,钠电池制造企业也会迎来从研发到产品的关键阶段。

预计明年下半年会有1~3家企业实现钠电的量产,提前量产的钠电企业将会迎来估值和业绩的双击。因为钠电不像锂电,是一个完全从无到有的过程。



Jul 28, 2022
1847.2022年乘用车整体市场的概览与趋势
05:47

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上半年的乘用车市场数据都陆陆续续公布了,总体来看无论是市场结构还是车企的份额都有不少的变化,我们先来看一看2022年整体乘用车市场的现状和趋势:

趋势1:2022年上半年,燃油车销量在加速下滑

在上半年的数据中扣除同比增长110.56%的新能源车后,传统燃油车在上半年的销量同比下滑25.06%,两位数的同比下滑的确是让很多传统主机厂非常难受,虽然上半年有上海疫情的影响,但随后的购置税减征政策的主要目的,是救燃油车,并且不少车企也出台了补贴剩余50%购置税的优惠测试。但事实证明,对主流消费者而言,决定是否购买燃油车,尤其是一台主流合资燃油车的关键要素,一是燃油车终端优惠幅度,二是油价变化幅度。

因此,我们最近不仅看到了燃油车优惠普遍有放大的趋势,同时燃油二手车的价格也绷不住了。一旦燃油车保值率的神话也破灭了,再叠加油价长期高位运行,燃油车的日子可谓是越来越不好过了。

趋势2:新能源车市场上,“供不应求”的局面已经成为历史

随着主要新能源车企的产能提升,各新势力们手中的新增订单量也在快速减少,相对于产能提升而言。整个新能源市场的趋势,将从买方市场的“一车难求——提车等数月”转向卖方市场的加大营销力度、调整优惠措施的演变。特别是7月的上半月,新势力们的主要门店的进店量相比6月有着20-30%左右的下滑,随着下半年新能源主要主机厂的产能提升,新能源市场供不应求的局面将得到一定程度上的改善。而最新的消息是,头部新势力品牌已经开始用优惠或者变相优惠加速积累订单。

在今年的市场格局下,判断整体新能源车市场供需关系,最直观的数据就是:比亚迪销量与特斯拉销量。下半年这两个品牌的销量走势,将是整个新能源车市场供需的风向标。

此外,今年上半年以来,不少对成本更敏感的微型电动车已出现多款车型停止接受订单的现象。2021年A00级微型新能源车的销量在接近90万辆占到全部新能源乘用车的28.4%,当这个细分市场一旦规模受限,一个更加“真实”的非A00级新能源渗透率将会付出水面,其实渗透率的增速并没有大家想象中的那么快,纯电车型和插混车型的比例关系也没有想象中那么大。

趋势3:中高端乘用车市场,全面转向新能源

今年6月的上险数据显示,一线城市和强二线城市占高端车市场51%的份额,30多万乘用车市场仍然集中于高线级城市。但与此同时,一线城市和强二线城市中,新能源车的新车渗透率又分别达到了40%和30%。这也就意味着,在高消费力的高线级城市中,新能源对于很多新车消费者而言,已经从“可选项”变成了“必选项”。

当高消费力遇上高新能源渗透率,受影响最大的便是以BBA为代表的传统豪华品牌——他们至今依旧以燃油车销售为主。如果说BBA三甲,依旧能以品牌力叠加终端优惠保持体量,那对于大部分二线豪华品牌,尤其是终端优惠空间已经再难扩大的豪华品牌而言,今年已经到了最难受的时候。今年上半年,奥迪、雷克萨斯、凯迪拉克、沃尔沃的累积销量同比跌幅都超过了20%,甚至部分品牌还达到了30%!最核心原因就是原本赖以生存的消费群体直接流向了新能源阵营。

而BBA自己的新能源车也在很大程度上分流了自己燃油车的份额,这样导致BBA的燃油车更是出于加速的下滑。再加上豪华二手车市场价格的崩盘,让BBA燃油车更是出现了同比25%左右的销量下滑。

逻辑1:增换购市场的持续增长与最大的A级车市场的持续下滑

逻辑2:自主品牌替代逻辑。整体市场呈现出明显的自主品牌替代逻辑,从中长期来看自主品牌的份额将会从现在的接近50%,提升到70%左右,这对于自主品牌而言无疑是巨大的机会,但对于合资品牌而言,在曾经辉煌了40年的中国市场,无疑将会遭遇持续的打击。

逻辑3:新能源品牌的全面崛起。以比亚迪和特斯拉为代表的100%新能源品牌,不仅仅已经开始进入TOP20榜单,更开始引领榜单排名,上半年SUV销量榜第一第二均为新能源产品。随着,越来越多的自主品牌中新能源的销量占比在持续提高。未来随着新势力的销量持续增长,我们甚至在明年就能看到,更多的100%新能源化的自主新势力品牌进入销量TOP20榜单之中。



Jul 27, 2022
1845.面对优质股的最佳策略
04:46

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面对优质股“坚决拥有股权,设法增加股数”是最佳策略

广义来讲,人生逢时,投胎也是一种投机,但这不由得我们选择。但投资中投机和投资的主要区别是你是否能找到具有的确定性大概率实现的资产增值过程,寻找确定性按照高概率的确定性的事情来做就一定不是投机。

正因为如此我要做的是十年如一日的投资策略,而不是一年变十回的投资策略,随机应变其实越变越容易出现问题。我经常会听到说“今年我们的策略是什么,今年我们该做哪部分的股票”,我对这种说法是非常反感的。另外有很多人不顾企业未来长期基本面的成长和向好,只盯住眼前这一两年的下跌和小麻烦来说事,这也是一个极大的误区。不管怎样,我们也最终比拼的是业绩,很多投资的验证需要实践20年的经历,但是如果没有执着和坚持,很难讲,10年20年会能取得稳定的业绩。看那些过往百倍的股票,投资人的野心不能匹配企业发展的野心,导致即便沾染好企业长期大牛股,也不能坚持长持获得最好的收益。大多数人把一个长期几十倍上百倍收益,用心惊胆颤给揉搓的稀碎。

最好的投资是投资未来有无限成长空间的,对于无限成长空间的基本就是与人类密切相关的消费品,还有医药。如果在此中能选到有一定地位的企业,那么祝贺你基本成功的概率有90%了,接下来就是想办想尽办法,如何节省一切的投资成本,去增加自己的股数,这样就能离财富自由越来越近了。短期的涨幅榜,短期的热点,短期的概念风向标,这些都是容易让人走火入魔,误入歧途的东西。没有10年20年的格局去买入布局,依靠短期的追涨杀跌很难获得长期的复利累积。顺着短期一年两年涨跌来总结投资思路,容易进入短视的误区,价值投资第一位还是要看未来创造价值能力,不可被短期涨跌迷住视线。

酒桌前,有人让我谈股票,我说:“我长期研究的企业,向上看穿其未来几十年,感觉十个涨停位置算起步,二十个涨停位置才可以讨论估值问题,几十个涨停位置才可以聊聊未来,这么长线的事情让我满心欢喜,于是乎爱不释手,不断增加股数。问题是,我能看出巨大市值空间的企业,为什么市场大众看不出来呢,为什么市场先生不立即实现这个逻辑呢?就这个问题,你是相信市场是个傻子,还是相信自己是个疯子,还是笃信真理在手,未来看透?”

大家一脸茫然,我说:“空想还是理想,想当然还是必然?投资这玩意只有信才有,不信则啥玩意也没有。希望财富你有我全都有哇,风风火火闯九州哇,来干!”

投资市场出现的问题大多数在于自身。企业就好像一本书,只要花功夫去阅读去跟踪,你才能读懂,只有读懂它才有可能了解他的野心,进而跟上他的发展。我们看书是不是有过这样的体会,在我们看第1遍第2遍时候,觉得书写得一般,不过如此。当过了很多年以后再次翻开这本书的时候,我们突然发现我们理解了书中的一部分内容,便感觉书写的极为深刻。股票投资书籍和企业财报也是如此,阅读中的大多数问题在于自身的理解,当你阅历不够理解能力不够的时候,再深刻的道理,你也可能会熟视无睹,智若罔闻。

做价值投资的人不少,但是真正能融入企业的人不多,达到痴迷程度的就更少。跟踪它的经营、研究它的野心消费它的产品,努力进入十大股东。

手拿好企业股票,我们遇到熊市或者遇到不断大跌的情况,我们唯一能做的就是去寻找一切闲钱多余的现金流,去不断增加股数。你个人拿这些现金流,不管是创业也好,做其他投资也好,很难比得上优秀的上市公司所创造的利润增长。面对优质股“坚决拥有股权,设法增加股数”是最佳策略。



Jul 25, 2022
1844.为什么股神都爱指数投资?
04:39

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为什么股神都爱指数投资?

第一点,我觉得巴菲特他老人家肯定是非常了解指数化投资,包括指数基金。其实根据美国标准普尔公司的统计,标普500指数的业绩表现都能够打败应该是60%到85%的主动管理基金,就是每年来看。当然时间拉得越长,它的胜率越高。如果拉长到就3年、5年,甚至10年、20年,标普500可以战胜的主动基金的比例应该是在90%左右。

第二点,我觉得他应该是对主动量化基金非常了解。一般来说,量化对冲这种基金其实是基于一个非常复杂的策略来构建的,但是一旦市场出现一些“黑天鹅”,就像2020年出现的新冠一直延续到现在,可能就出现了这些对冲基金被迫去做一些卖出的操作。这是主动管理的对冲量化基金,不可能持续表现非常优异的主要原因。

第三点,我觉得巴菲特实际上对市场有一个长期的预判,他实际上看到美国市场将会走出低迷,持续向上。2008年实际上美国市场很明显走出了一个U型底,经过一段时间的筑底,很快走出,逐渐从2009年开始向上,走出了十几年的长牛。

第四个,其实巴菲特的原话是指数化投资非常适合大多数投资者。因为大部分投资者并没有那么多时间、那么多精力或者那么多的资源去做这种市场的研究。所以像指数基金这种相对比较简单、比较容易理解的投资工具,很适合大部分投资者。

另外一位投资大师叫约翰博格,他也是投资界的教父级人物。他其实就讲到投资当中简单和复杂的问题。投资是以结果论英雄的,复杂并不代表一定收益高,简单也不一定代表收益低。从刚才我们看到的统计数据来看,实际上就算是简单的指数投资,也一样能够带来比较好的收益。

如何选择适合自己的指数基金?

第一,看一下投资的期限。应该说时间拉得越长,你获得正收益的几率越高。所以一般我们来说是推荐中长期的投资,当然也不排除一些投资者,如果比较擅长技术分析,比较擅长短线投资,不妨考虑把ETF做一些相对短线的投资。

第二,考虑自己的收益目标。如果追求高收益的,我们一般还是推荐以一些高景气赛道的ETF也好,指数基金也好。但这里要提醒投资者朋友的事情,一般高收益往往伴随着高波动,你在选择这种高收益的时候,也希望你能忍受相关的高波动。 当然你在投资这种高收益的ETF或者指数基金也好,我也希望你能尽可能的选择低位入市,或者以定投的方式来分批分步的逐步进行买入。如果追求稳健收益,相对就可以选择一些跟踪比较稳健的指数ETF。比如像沪深300,它是跟踪一些大盘的指数,相对来说表现整体比较稳健。还有一类就是相对走势比较平稳的指数或者行业板块,比如像银行。实际上它能给投资者贡献一部分额外收益特点,就是它的高分红。在股市上这种价差的收益之外,投资者单单从红利收益上,也可以获得一个比较稳健的收益。

第三个角度,我觉得可以从熟悉程度来说。就是不熟不做,尽量投资一些自己熟悉的行业,或者自己熟悉的指数。如果不熟悉怎么办?那就去学习,去了解,了解之后再做出投资决定。

当然第四个考察维度就是流动性。流动性也十分重要,你这些钱多长时间需要再用,就是用于其它用途。比如像年轻人投资买房子,包括生孩子这些事情。如果说你要是考虑流动性的话,我们一般不建议把有这种比较大需求的钱,用来投资股市,哪怕是相对比较稳健的基金。

这几点我觉得是比较重要的考察维度。风险提示:投资有风险,投资需谨慎。



Jul 24, 2022
1843.如何让资产负债表不躺平?
06:12

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前一段时间看到一篇文章《躺平的资产负债表》,从另一个视角去分析日本失落的30年。我有感而发,说一说如何让资产负债表不躺平?

以前我上班的时候,有一段时间负责过项目管理,比如说正常情况下,一个项目需要8-9个月完成,有时候客户要得紧,老板就会要求你5-6个月完成。那么5-6个月有可能完成吗?有可能,这个时候需要团队高度的紧张、专注,不能有任何的明显失误,而且还要997,007的拼命工作才可以完成。每完成这样一个项目,就像打了一场恶仗,身心疲惫。这种项目可以做,但是不能长期做。

这样的项目需要资产负债表非常的努力才可以完成。对于负债项目的团队也需要足够激励。如果公司不景气,大家赚不到钱,还经常搞这种非常项目,那么员工的离职率将是大问题。

有时候会有这样的项目,正常8-9个月的项目周期被压缩到3-4个月。这种项目和前面5-6个月工期的项目是有区别的。5-6个月的项目属于项目团队踮着脚可以够着的,对于这种项目,项目团队虽然不满,但是如果项目失败了,责任可以归结为项目团队的不够努力。所以为了自己的荣誉,也为了那几两碎银,大家往往都会拼命完成。

当项目周期变成3-4个月后,这是项目团队踮着脚也无法完成的,或者说无法保质保量完成的。要完成这种项目,是通过牺牲必要的环节实现的。质量就无法保证。这个时候项目团队反而没有那么大的压力了。既然结果已经无法确定,那就随它去吧。项目失败了,项目团队也很坦然,不是我不努力,而是这样的项目就不是努力可以做成的。

如何让资产负债表更加的努力,其实体现在我们工作、生活的方方面面。

我小时候家里穷,90年代我父亲的单位分了一套30多平米的房子,我们一家五口人住在里面感觉这就是豪宅。大冬天没暖气,做作业手都冻僵了。好像也从来没有想过买一个电热毯。那个时候的电费和现在差不多。使用大功率电器是一个很奢侈的行为。

因此我们这样的人是非常拼的,经历过非常贫穷的岁月,知道好日子的来之不易,只有拼搏才有可能改变命运。国家最希望这样的资产负债表。

后来给儿子讲我小时候的艰苦,第一次讲他还能体谅父辈的不易,第二次、第三次也还能耐心的听着。讲得多了,他会说你又来了。

这些年我们享受中国发展的红利,生活确实发生了翻天覆地的变化。再后来儿子出去上中学,我们去陪读。租房子的时候都不愿意租两室一厅了,必须是三室,一人一个屋。

早些年做项目,没少和欧洲人和美国人打交道,欧洲人的做事节奏明显比美国人慢。有时候我会比较欧洲和美国人文化及做事方式的区别。当然差别还是挺多的,其中有一个地方我认为是相当重要的,就是欧洲福利太好,美国相对要差一些。要想要国民有更高的战斗力,福利就不能太好。因此我很能理解奥巴马和特朗普在医保政策上的分歧。从我一个旁观者看,站在经济发展角度看,奥巴马的医保政策对于美国经济发展是不利的。

一个国家的经济要想较为快速的发展,就需要资产负债表一直有雄心,有渴望,通过能力可以达成目标、实现愿望。

前面我们提到房子,如果一个211大学毕业的学生,通过一定年限的努力工作,可以较为轻松在其工作城市全款买到房子。那么这套房子就是让他努力的动力,既是他认真学习的动力,也是他努力工作的动力。美好的生活是他可以踮着脚够得着的。

如果他努力学习,拼命工作,最终他发现美好的生活还距离他比较远。这个时候他就会比较,就会计算得失。他就会想人生的意义到底是什么?这么一想可能就坏了,他可能会发现,我不努力奋斗,得到的东西比努力了也没有太大的差别。这个时候他可能会选择放弃荣誉、社会认同,把自己封闭起来,过一种简单、可能是舒适的生活。

中国历史上有一个时期,魏晋南北朝时期,那个时期出了很多的名士。这些名士以远离仕途,回归田园为乐。这里面有晒裤衩的阮咸,打铁的嵇康,还有扪虱而谈的王猛。他们的行为被称之为名士风范。

后来我更多去了解了这段历史后,发现他们不过是一堆躺平了的可怜虫。这是一群以儒家思想为信仰的儒生,却生活在城头变化大王旗的乱世。信仰坍塌,有时候还被拉出来站台。竹林七贤之首阮籍,躲来躲去,最终还是被逼写了司马篡魏的劝进文,此后一个月郁郁而终。

魏晋的名士是我看到中国历史上第一波躺平的士人。当失去了努力的方向,他们选择了躺平。但是他们中很多人并没有躺平的自由,包括了阮籍的郁郁而终,包括了嵇康不愿意做官而被杀。

我们说资产负债表,这里面的关键是资产和负债的平衡,也就是杠杆率的应用。有时候,需要加一点杠杆,让净资产收益率更高。但是加杠杆是会上瘾的,杠杆有时候是有毒的。当加了杠杆,净资产收益率也开始下降的时候,这个时候就需要考虑负债的成本,要考虑杠杆的反噬了。

负债这个东西有时候看起来人畜无害,可以随意支配。他其实更像一柄长剑,只有善舞者用起来才挥洒自如。舞得不好可能会伤到自己。



Jul 23, 2022
1842.当硅料血腥暴跌来临之际,光伏一体化公司是否安好?
07:24

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我一般不否定光伏产业链上市公司的,但看到最近硅料还在继续疯狂,我在提示投资光伏的人们,警惕上游硅料不久可能转跌,未来存在血洗的可能。

有人说“投资当前的新能源就是投资20年的房地产”,这种观点我完全同意,而且我认为这轮大潮的广度、强度、时间跨度远比中国房地产空间更大。因为新能源是全球性的、潮流性的。但回顾当年房地产也时常伴有血腥之时。回到光伏产业链上,这几年随着硅料价格暴涨,上游硅料、金属硅出现前所未有的投资激进。

如果规划产能全部投产,多晶硅产能过剩将不可避免。根据硅业分会的最新统计,截止目前公布新建、拟建多晶硅项目的新进企业已有16家,规划产能共计超过170万吨/年,若包括现有在产企业扩产产能,总增量将达到350万吨/年左右。2025年终端需求乐观预计400GW,硅料需求量约150万吨,相比2021年需求增量约90万吨,可见扩建产能增量明显大于需求增量。

我们最新统计,2022年底硅料全球130万吨左右产能,23年底240万吨左右。大家尽管对这个预测有分歧,但业界最保守估计,明年预计160-180万吨/年产量。明年可供应硅料对应硅片产出至少有630GW,但是,明年全球光伏新增装机乐观预计320GW,无论如何不用多久硅料供给将远远超过需求,行业专家认为,硅料价格血崩的时刻可能为时不远。

从宏观角度看对硅料转跌是好事,这对整个光伏产业链良性、健康持续发展是好事,通过价格在产业链间持续传导,会大大促进新增光伏电站需求提升,提高中下游环节的盈利水平,改变当前利润上游统吃的现状。问题是,未来硅料的下跌是和风细雨式还是急风暴雨式?最近我们找了几位光伏产业界和光伏投资界大佬进行交流,多数人认为,这轮硅料是最后的疯狂,厂方竭力希望高位,一旦北半球进入冬季引发需求转入传统淡季之后,供需方博弈将进一步加剧,硅料价格出现暴跌的概率极大。

谁受冲击会最大?我们交流后的答案从目前看对行业新进入投产不久的公司、贸易商、多环节受托与委托加工企业、产业链一体化布局公司冲击相对会更大与明显一些。

作为已经正式进入量产阶段硅料公司受到冲击的,只不过是暴利时代正式结束,转而进入盈利平均化而已,即使从25万/吨降价至10万/吨,对硅料厂而言仍然获得较为正常利润区间,业内人士认为这些厂家仍有可能维持15--20%的净利率,因为近年上游金属硅扩产也是前所未有。如果降本空间不大的,如果当硅料真的跌至8万元/吨以下时,硅料企业日子开始不好过了。

硅料作为连续化生产化工企业,价格波动过程中一般没法停产,亏也匆匆、赚也匆匆。需要明确的是,这轮硅料上涨由小硅片厂和其他势力边际力量决定,如果这轮硅料下跌将由主要硅片公司边际决策决定。那么对于有同质化、强周期的硅料行业,库存来临时极易引发踩踏,羊群效应加剧连续暴跌。今年液晶面板几个月从新高到新低就是明鲜例证。至于对贸易商而言本来无足轻重,他们依据囤积居奇而生,优生劣汰则已。

事实上让市场真正担忧的是一体化发展公司,如果出现硅料暴跌,某些一体化的公司,必然带来某一阶段阵痛。为什么会这样呢?

1、中国光伏产业链公司长期以来,依据政策驱动发展,产品同质化严重,很多公司把产能作为竞争力,做大一体化作为企业发展的核心目标。

2、业内所谓一体化企业本质上同一控制人下的在不同地域、不同子公司、不同产业单元的相对独立会计单元公司。如某一从硅片生产到组件出来存货流转时间至少三倍于专业化公司流转期。

3、同为一体化公司,对不同环节管理水平不同,理念不同,体现在内部产业链条上的存货周转天数是完全不同的,以隆基、晶科、晶澳、天合为例,这次所谓一体化头部企业差异是巨大的。

4、行业内个别企业善于博弃,忽视市场风险性,假设这些一体化长流程有20~30%来自于库存商品存货周转因硅料涨价所得,并非一定降本增效获得的,那么一旦硅料下降周期会加倍蚕食利润,也许40~60%利润会被吃掉。

相比之下,一体化公司与专业化由于存货周转率和管理侧重点不同,从行业代表公司最近的财报可以看出,专业化公司正在凭借管理和技术优势,盈利能力反而在提升。如:一体化单瓦净利与中环硅片相近,说明组件与电池片业务不挣钱。这个单瓦净利取得还是在业务流程长周期下,平均每季库存商品周转比中环慢近一个月,因此多享受近一个月库存硅料价格上涨带来的额外收益才取得的。相反这些一体化企业如果遇硅料下行周期,这种业务长流程、慢周转带来的跌价损失,一正一反等于加倍让盈利能力加速下滑。我们可以预判,上述情况一旦出现,这些不善管理、存在业务长流程缺陷的一体化公司体现在资本市场的股价将存在暴跌的可能。这对长期鼓吹一体化是最大核心竞争力的卖方机构某些人会是打脸。

我们提示,硅料出现快速下跌时,对这些长链条一体化的公司会遭受很大的冲击,对比高周转率专业化公司带来更多存货跌价损失,对一段时期的公司业绩和股价冲击会大。我们的观点是,一体化公司是双刃剑,反对吹捧一体化模式视为竞争力那些观点。误导投资者。

光伏产业是心辰大海的行业,硅料下跌是众望所归。中国光伏引领世界是中华民族之光,但是什么样的公司才会竞争中脱颖而出,我们认为,专业化、智能化、高端化才是中国光伏的未来,我们将拭目以待!



Jul 22, 2022
1841.各家快递公司年报点评以及下半年展望
06:47

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第一大部分:各家快递公司利润点评

圆通速递

毫无疑问,圆通速递是今年通达系快递行业最亮眼的一抹颜色。上半年净利润基本追平了去年全年,净利润增长250%。

我对这个净利润就不做太多分析了,但是对于一种言论我始终是无法理解的,圆通为了定增做利润。这个言论从2021年3季度我就开始听到了,好家伙,从2020年一季度开始利润超过韵达,连续两年“透支”业绩,利润越超越多,到了最后一个季度,定增都解禁了,14块钱定增市价都21了,放个8亿利润都不行,得放个9亿利润。

当然,我要指出圆通隐忧始终是存在的:

1、对于高端电商产品的定价权还是在中通手上,如果中通试图降价,那么圆通的利润会受到很大的影响。当然,申通和韵达就不用说了,100%直接亏钱,但是圆通的市值肯定也要下降。

2、由于坚持以利润为导向,业务量增长肯定不会有只做业务量的申通、韵达增速那么快,虽然质量更高。但是这个数据、这种策略市场是否买账,不知道。

但总之,只要没有出现极端价格战的情况,圆通1000-1200亿市值,也是迟早的事情。

申通速递

1、必须承认,申通快递今年表现相当亮眼,但是进一步上涨,必须要有利润进行支持。中报1.5亿的利润是无论如何说不过去的,这样算下去,不出意外,今年的全年利润也就是4-5亿,对应现在35-40倍PE。

2、阿里行权,这个因素是所有买了申通的投资者都知道的事情,永远不要交易一个没有分歧的事情。行权后最好的情况是一个涨停,然后跌停,最差的情况是连续跌停。而且德邦股份和申通的交易架构、对二级市场的影响是完全不同的。

3、在达到日均4500万票后,仍然是这个利润水平,还觉得圆通的5500万和申通的4500万还有中通的7000万票,是差了1000万票和1500万票嘛,这个我们后面说。

第二部分、现在快递应当怎么看?

1、业务量的迷思必须被破除,申通只差圆通1500万票/天,很长一段时间以来,快递的业务量和利润一般成正比关系,这是因为在快递成本构成中,固定成本占比更高,可变成本,也就是派费占比更低。

快递公司的策略是快速增加业务量,谁的业务量大,谁的固定成本、总成本就更低,利润更高。但是随着固定资产效率不断上升,单票固定成本占比不断降低,10亿元固定资产,10亿票快递,单票固定成本1元,派费1元,总成本2元。和10亿元固定资产,8亿票快递,1.25票单票成本,派费1元,总成本2.25元。这两者的差异就迅速变小了。

业务量越大,固定资产效率越高,企业之间的规模效应会越弱。换句话说,4500万票和7500万票之间,固定成本的差距会极速缩小。目前圆通速递的中转和干线运输成本已经与中通接近,这就是这个问题的现实性反应。

2、那么现在快递公司之间的利润差距在什么地方?

在前面说了,固定资产摊薄效应已经非常差了,为什么中通日均7000万票10多亿利润,圆通5000多万票8亿利润、韵达5000万票3亿利润,申通4500万票几乎没有利润,极兔4500万票一天亏1000万?

其实主要是是在以下几个方面:

(1)单个包裹重量

如果某家快递公司,每个月单价较高,但利润较差,唯一的可能性就是其承揽了大量的重货业务。这种单个包裹重量较高的快递,需要额外的操作成本、派送成本,且这种重货成本无法被规模效应摊薄。

因此如果是这种原因带来的单价上涨,那么我们可以预期不管业务量如何增长,快递单票成本不会显著下降,因此利润不会随着业务量的上升而上升。

(2)负毛利快递业务量

我自己最近编了“有效业务量”这个概念。这个概念很简单,就是低于现金成本的快递是无效快递或者说负效快递。比如揽收1.2,派送1.4成本的快递。一票这样亏两毛,等于要废掉两票有效的快递,相当于三票快递送了个寂寞。从这个概念可以引发出新的概念“有效市场份额”和“有效增长”,也可以理解为什么部分公司之间拿市场份额去计算市值的荒谬性。再还有一点就是把无效快递撇去的动作,最后又会影响业务量。无效快递毫无粘性,你养三年,明天对手降1毛他就跑路了。前面三年白养。

(3)三费控制能力

管理费用和销售费用老生常谈了,另外在加息的大背景高负债率会极大影响企业利润,尤其是有外币债的企业。

其实总结一下就是目前每个月各家快递的量、价只能和上个月自己比,而且还要结合每季度利润的情况去做更细颗粒度的分析。

如果不对业务质量进行调整,利润始终是不会追上的。但是业务质量调整必然涉及业务量增速的下降,而高增速几乎保证的是业务质量恶化。

第三大部分:下半年预测以及投资策略

三季度业绩预测

如果申通及韵达业务结构没有发生重大的变化,那么申通三季度利润将继续保持在5000万-7500左右。韵达将保持在二季度水平,预计在2-3亿左右。圆通将保持在二季度水平,8-9亿左右。

个人给予的加分项是:申通、韵达速度慢下来,调整产品结构,圆通的业务速度快上去,利润差一点也没有关系。

二、投资策略

申通如果出现120亿左右的市值,韵达如果出现400亿左右的市值,圆通600亿左右的市值,都会是很好的买点。



Jul 21, 2022
1840.从固定资产投资看我们经历过的大时代
08:33

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2005年时我国固定资产投资占GDP比重约44%,之后逐年走高,固定资产投资额从2010年的241414亿元增长到了2016年的596501亿元,同期其占GDP的比例从58.5%大幅增长到80.2%,而其中2015年高达81.5%。基础设施、房地产及由此激发的制造业投资同频共振,创造了中国奇迹,也是人类历史上仅有的奇观。

而从固定资本形成总额占2020年GDP的比重来看,美国、欧元区、日本、加拿大和印度分别为21.38%、21.89%、25.30%、23.26%和27.09%,同期中国这一比值为42.88%。2021年,中国GDP规模为114万亿元,全社会固定资产完成额为55.29万亿元,占GDP的比重为48.34%。尽管消费已经成为经济的主导因素,但投资占比仍然远高于发达国家,未来怎么演进,是值得投资人研究的大趋势,也会深刻影响行业企业的未来。

一、波澜壮阔的固定资产投资史

全国固定资产投资从2000年的3.3万亿,持续高速增长到2017年的64万亿,期间增长约20倍。其中基础设施、房地产以及由此带来的制造业投资是主因,这个过程不仅是中国经济的起飞、中国故事、中国特需的主要体现,也是人类历史上从未经历的历史性时期,对中国、对全球经济政治,各国百姓生活带来了历史性的巨变。

引用2014年的数据,当年中国经济刚刚突破10万亿美元,确消耗了全球60%的混凝土,46%的钢铁,48%的铜,49%的煤,54%的电解铝,50%的镍……美国基建高峰上世纪70年代就基本结束了,从2013年以来9年时间又过去了,按上图的全国固定资产投资总额估算,推测又消耗了3个20世纪美国的水泥等建材用量。这便是中国需求,曾经一度被发达国家指为中国威胁论的理据之一,引发了全球大宗商品涨价和通胀。

细究投资史,回看2006年时,固定资产投资刚刚迈上10万亿台阶,2008年4万亿大概相当于当年投资总量的23%,这个增量及其带动社会投资确实将2009年、2010年、2011年的经济直线拉起,并将2011年的固定资产投资抬升到了31万亿。后面就是PPP,2014-2015年继续暴增,然后就是棚改、供给侧改革和房地产去库存,2017年登顶64万亿,随后逐步萎缩到55万亿左右,再未新高。

好在这几年经济转型升级亮点颇多,消费逐步接力,经济才没有失速,不过,总的认知是,再要想搞4万亿,不仅没有那么多能产生现金流的优质项目,而且4万亿的体量对经济的拉动作用必将越来越弱。

二、固定资产投资未来向何处去

先看宏观,假如2030年前中国GDP增长率维持4-5%,2030年可增长到150-180万亿,而投资占比假设降低到与欧美相当的20%左右,则对应的每年新增投资规模只有30-40万亿元,假设基建狂魔继续,按30%估计,也就是45-54万亿,未来投资增速将不可避免地出现零增长、负增长,对GDP增长的贡献率阶段性为负也没有什么好奇怪的。

再看分部,2022年上半年,全国固定资产投资27万亿,其中房地长7.2万亿,基础设施9.3万亿,这两块很难有新的突破,房地产不说了,铁公基按2035规划,每年的投产有限,也难以拉动,逐年萎缩也是可以预期的。未来会形成一个类似与发达国家的市场,新建项目极少,更多的是更新改造基建需求。

三、固定资产投资萎缩对股票投资意味着什么

以下纯属瞎蒙,中长期作为提醒自己选行业选股的参考。

1.公用事业

对公用事业来说,基建高峰过去,倒还不是坏事,现金流会变好,有钱还债负债率会下降,疫情几年刚好也够惨。但不好的是政策和企业运营机制难以把握,说免费就免费了,提价不易,哪怕负债率高企,很多时候也成了全社会低成本运行的依赖。不能一味对标资本主义的公用事业。

2.房地产行业

房地产行业永远会存在,但量增价涨的长周期大时代结束了,目前正在还债,未来看长期需求底部出现后,也许会有好的企业,好的细分板块可以托付。反正投资这么多年,一直看不懂,也一直未介入,因为拉过房地产的数据(参见:房地产:我们到底处在哪个阶段-数据与真相https://xueqiu.com/7355827634/110503748),不仅一直对房地产悲观,对整个投资链条的行业企业一直回避。

3.基建行业

市场萎缩总不是好事,海外市场有,但一是太小,二是变数多,2-3%的净利率、高企的负债率。2021年建筑业5283万人,减少了84万人,连续3年减少。此外,还有建筑业相关的农民工5800万人,背后的家庭没有1亿,也有7000万吧?

没有新的市场,5000万工程师,5000万农民工生计都不会好过,不管是对企业还是对个人,尽早考虑转型才是正途。智能建造有实质进展,对企业来说可能是好事,对就业来说就一定是压力。

4.建材行业

比基建行业还是要好点,基建的商业模式太差了,很难有护城河。但怎么看都难言利好,逆水行舟,挤压式竞争,只对极少数沙漠之花相对友好,特别是高负债的企业,没有核心技术,成本又没有优势的企业未来的归宿就是消失。

5.大宗商品

从2001-2022年,大宗商品经历了2001-2008年牛市,上涨原因主要上世纪90年代价格低迷导致供给不足,叠加中国特需。随后被金融危机打断,2009-2011年再度走牛,2011-2015年,全球经济放缓和加息抗通胀,迎来5年熊市。16-22年大牛市,棚改涨价去库存、供给侧改革、疫情天量宽松……。后面怎么走不知道,反正牛久了会熊,熊久了会牛,经济和供需是根本,货币是外因。

疫情后的全球宽松,大宗商品2年疯牛,后来又被冲突打了一针强心剂,目前时点,极有可能处在一个长周期顶点上。除非出现类似中国规模需求出现,印度需求?非洲需求?一带一路需求?但确实没有任何国家和地区有这个能力搞出来50万亿的增量。所以,不管从需求端,还是货币周期来看,个人对大宗商品的中长期未来都不乐观。

如果把以上5个大行业,再加上银行等金融行业,宏观压力其实挺大的,还是赶紧趁历史大泡泡可控缓慢漏气的档口,加紧依托统一大市场驱动创新升级,祝福中国经济转型升级成功吧。至于投资,不敢期待或者基于指数牛市,结构性的机会总会有的吧。



Jul 20, 2022
1839.浅谈神华的火电业务
07:51

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在“双碳”发展如火如荼的今天,风电光伏是资本市场的香饽饽,火电,尤其是煤电,则被大众看成是没有技术含量的、与“双碳”政策背道而驰的夕阳行业。


就是这样的夕阳行业,在政策的压制下,尽管行业装机容量的占比已经降低到55%以下,但依然高效的产出70%+的电量,是我们享用便宜的、稳定的、可控的电力能源的基石。


以2021年为例,火电以54.6%的装机容量占比,制造了71.1%的电力;由于来水偏枯,水电以16.5%的装机容量制造了14.6%的电力;核电最为高效,2.2%的装机容量制造5%的电力,但核电的问题是停不下来;“明日之星”风光则以26.7%的装机占比制造9.3%的电力。


所以,以中国的能源结构,火电尤其是煤电创造了巨大的社会效益,其作为主体能源的地位和作用在很长的时期内,都不可替代。


一、商业模式


某个生意在社会上的地位或许只是一般选择项,最重要的还是取决于这项生意是否能够带来令人满意的回报。那煤电是怎么样一个生意呢?


煤电的产业链地位弱


煤电的价值链流程是:首先自筹+贷款资金,建造发电设施等固定资产,然后从上游采购煤炭,发电后销售给电网。

下游的电网,也就是配输电业务,主要掌握在国家电网和南方电网手里。且电力涉及到国家民生及制造业竞争力,销售端受到严格的价格管控,基本采取的是计划电模式。因此煤电企业在下游没有定价权。


弱产业链地位,不仅占用企业的运营资本,也会压低企业的利润水平。


以国电电力为例,在煤炭全行业亏损的2015年,国电的毛利率不过30%左右,随着煤炭价格步入正轨,毛利率下滑到18%,2021年随着煤价进一步提高,国电毛利率只有7.3%,陷入亏损。


要知道,国电自己有煤矿,且大部分煤炭都通过长协购买,2021年国电采购的标煤价格只有900.4元/吨。换算成5500 K,每吨707元,而现在港口的现货价格超过1200元。


煤电的资产有多重?


还是以国电电力为例,最近3年,资产负债表上的固定资产和在建工程的占比,基本占据总资产的78.5%左右,不可谓不重。重资产的生意,也未必不可能是好生意,也要看固定资产的结构的折旧年限。


煤电的固定资产折旧


先以煤电为主业的国电与水电为主业的长电为例,对比下火电和水电的固定资产结构。水电以房屋建筑物和挡水大坝为主,共占固定资产90%,剩下10%为发电机组等设备。房屋、建筑物和挡水大坝按照50年折旧,但这个折旧是假折旧,真正的使用年限远超50年,所以作为重资产的水电,是妥妥的印钞机,是妥妥的好生意。


火电的结构则有明显的不同,房屋建筑物只占37%,而发电机组等机器设备占61%,很明显机械设备的实际使用年限不可能有建筑物和大坝那么长。


国电的电力设备折旧,设置在30年左右,这是一个合理的年限。


无论如何,资产结构注定火电的商业模式并不好。当然,重资产模式下,折旧年限相对较短,只要边际成本低,也可以获得比较高的毛利率水平,比如风电和高速公路。


煤电的边际成本高


水电的原材料是水、风电是风、光伏是光,尽管这些原材料的获取得看天吃饭,但它们的共同点是基本不用钱,所以这些发电模式的毛利率都在50%以上。煤电显然不是,煤电的原材料是煤炭,需要承担采掘、运输等一系列成本。


在2021年,国电的火电业务上网综合电价,大致只有0.4元左右。燃煤成本,是煤电企业的不可承受之重。


综上,煤电是一门在产业链中处于相对弱势地位、重资产且需要较多的维护成本、边际成本高的生意,现金流受制于煤炭的价格浮动,商业模式非常一般。


这样的生意,虽然不乐意,但切切实实的参与过两次:一次因为水电买入国投电力,第二次就是神华,两家企业都有不少煤电业务。


二、神华的煤电业务


近10年,神华扩张了不少火电业务,从营收上可见一般,2019年的巨幅下跌是因为部分火电业务合并到国电,但随后又重拾增长。


不可否认的是,由于火电盈利能力有限,大规模的火电投入拉低了神华的ROE。不同于其他煤电企业,神华的煤电是从上游煤炭采掘业务向后延伸下来的,是国家“煤电一体”策略的产物。


在2021年,神华控股的煤电业务,累计消耗煤炭0.7亿吨,其中自有煤炭0.6亿吨,占比84%。另外,国电控股的北京国电电力有限公司,神华占有42%的股权,这部分可以看作和神华控股的煤电业务类似。


神华火电业务的商业本质是采煤发电后销售给电网。因此,针对这部分,煤炭价格的涨跌对公司的整体盈利没有影响,只是内部结算时利润放在哪个控股公司而已,真正对公司利润产生影响的是电价的涨跌。


当煤价上涨时,由于电价的制约,神华的盈利爆发力一定会比没有火电业务的煤企差。但当煤价下跌时,则可以为利润跌幅做缓冲,让神华的利润更加平稳。


先看神华的煤电业务权益装机容量,这部分包含两块:一是神华控股的煤电业务;二是和国电电力合并的部分煤电业务。


神华的权益装机容量大约为4400万千瓦时,这个数字占据国内煤电装机容量的4%,说神华是一家头部电厂一点都不过分。保守估计煤电业务每年的设备利用小时数4400小时,则神华每年的权益发电量大概为1900-2000亿度。


近年一季度,神华的火电售电价格0.406元,同比增长0.08元,如果全年维持该电价增幅,则每年可以增厚营收接近160亿,而这部分营收大部分可以转换成净利润。


这也是近年神华的净利润60%增幅的两个原因之一。


所以,神华推进火电业务,是国家“煤电一体”政策的产物,这项业务可以平抑煤价波动带来的利润波动,但不可否认的,火电在当下的政策环境下商业模式和可持续的盈利能力很一般,接近4%的火电市占率拉低了神华的投资回报。

基于此,也希望未来神华在发电板块适当保守一些,更多的资源集中在煤炭业务,毕竟神街台阁庙的权益占比只有60%,毕竟神东目前的产量,正在面临压力。如果没有好的投资机会,希望能够向过去两年一样,回报股东。



Jul 19, 2022
1838.理解公司的五个层次
07:26

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在股票投资中,我是比较提倡分散投资的。好处至少有几个,第一可以显著降低风险,第二可以多学习不少知识。

一般来说,我觉得投资者至少应该同时持有二十个以上的股票,最重仓的股票也应该控制在10%以内,同时要注意行业的分散,不可以一大部分仓位一起,集中在一个行业里。


但是,我经常会得到一个回答:“看不懂那么多公司啊,只看懂了几家,那么买自己看懂的公司就可以了。”


每闻于此,我总是唏嘘于不少投资者对企业研究所下的功夫之少,和在只有少量信息的情况下,投资的胆子之大。实际上,看懂一家公司谈何容易?


第一个层次,是理解公司的形态。什么叫公司的形态呢,比如公司的财务报表,知道公司收入怎么样、利润怎么样,明白公司的债务情况是否健康,知道公司的收入主要来自哪些产品,竞争对手都是哪些如此种种。


其实,对于不少投资者来说,把公司的形态看懂已经不太容易。公司的形态是外在的,是内在商业逻辑的表面显现。那么,懂得了公司的形态,够不够做投资呢?其实从某种意义上来说,也是凑合够用的,只是还不那么完善罢了。


中国和海外的许多研究都显示,如果投资者持续买估值比较低的股票,同时做到足够分散,比如持续买股息率高的股票、市盈率低的股票,那么在长期,就大概率可以战胜市场。


对于只买低估值股票的投资者来说,很显然,他只理解了公司的形态。但是,为什么这样简单的做法,也可以战胜市场呢?原因很简单:市场实在是太无效了。不过,对于专业投资者来说,光理解公司的形态还远远不够。


理解公司的第二个层次,我称之为“商势”,也就是“商业之势”,或者可以解释为“商业的内在逻辑”。


为什么同样是生产食品,中国的白酒企业就比生产食用油的企业利润率高出很多?为什么美国的航空公司利润率微薄,但是中国的航空公司利润率还行?为什么美国的杰夫﹒贝索斯和中国的马云,都是做电子商务的?电子商务这个行业为什么可以给胜出者积累大量的财富?


还有等等的此类问题,造成了不同行业中,不同的公司的财务形态,有着巨大的差异。看到公司的形态不难,而要理解公司的形态,就得看明白背后的“商业之势”。而只有看明白了“商业之势”,才会真正理解公司的财务报表和业务。


在理解了“商势”之后,投资者需要思考的第三个层次,是商势的变化。


尽管看懂了商业之势,我们就能理解企业经营的内在逻辑,但是,任何一种商业之势,都不是永恒不变的。火车运输取代了马车,飞机航运又取代了火车的客运,而最新的高铁又从航运那里抢来一大块市场份额。只有理解这种变化,才能说真正站在企业管理者的角度,理解了一家公司。


让我们以高端白酒行业为例,来看看如何从以上所说的“形态、商势、变化”的三个层次,来理解这个行业。首先,白酒行业中的高端白酒,利润率往往很高,报表很好看,这是白酒行业的形态。


那么,为什么高端白酒的利润率高呢?这是因为中国的消费者在购买高端白酒时,饮用场景往往不是自己消费,而是商务宴请。在商务宴请中,购买高端白酒的消费者,需要向宾客表示自己对他们的尊重。这时候,越是高端的白酒,就越可以体现这种尊重。当高端白酒被赋予了“体现对客人的尊重”这个意义时,价格也就不重要了,这就是高端白酒的“商业之势”。


但是,高端白酒的“商业之势”,又会如何变化呢?


让我们看一看海外成熟经济体中的商务宴请场合,我们很少会看到,宾主之间用高端烈性酒作为炫耀的工具,宾主也很少喝到酩酊大醉,往往是浅尝辄止。甚至晚宴都不容易约,大部分人把商务聚餐安排在中午,这样晚上可以陪家人。


其实,在国内不同地区,我们也可以观察到这一现象,即“经济发展水平越高,商务宴请喝酒越少。”在上海、深圳等人均GDP较高的地区,商务宴请中喝酒的数量,就远少于一些经济不发达地区的饮酒量。


为什么随着经济的发展,高端白酒的“商势”,会发生变化呢?这是因为经济越发达,商业社会中的契约精神就越强,合同、法律文本的效应就越高,商业对手之间就越不需要依靠彼此之间的感情去做事,一切拜托法律和合同契约即可。


由此,高端白酒表达的不基于商业合同的、个人意义上的尊重、饮酒时带来的醺醺醉意、和由此萌生的商业感情,其重要性相比于文本越发完善、执行越发有效的合同契约,也就慢慢下降。因此非常自然的,高端白酒的商业之势,也就发生了变化。


在完成了“形态、商势、变化”这三个层次以后,投资者对公司的理解,已经达到了公司管理者的水平,可以从长期的动态角度,思考公司的未来了。


沃伦﹒巴菲特在阐述自己的投资理念时,不断、反复的提到一个词:“资本配置效率”。也就是说,巴菲特希望把资本不停的重新配置,永远配置在效率最高的项目上。


对于投资者而言,像一家公司的管理者那样完全理解一家公司,是不够的。投资者需要理解许多许多公司,然后在这些公司之间做出比较。但能够比较不同公司的商业价值,绝非一朝一夕之功。投资者需要像企业管理者那样理解许多公司,同时还能做到在这些公司之间做出权衡。能够做到“比较”的投资者,对于公司的理解,已经达到了真正完善的地步。


如果说第四个层次“比较”,已经达到投资者对公司理解的完善地步,那么第五个层次“未知”,又是什么意思呢?


对于公司的理解,我们必须承认、并且永远牢记:没有人能够预料到未来所有的东西,哪怕我们再懂一家公司,也不可能。牢记我们的知识体系有所不知,牢记我们的判断可能出错,并且为这种未知和潜在的错误,永远做出财务上的预防措施,才是对公司理解的最高境界。


在商业和人生的大海中,没有人会永不犯错。犯错并不可怕,可怕的是对犯错毫无察觉,对自己的判断永远信心满满,在商业和投资上不留后路。当我们明白了这一点时,才算是真正能够理解公司。


我亲爱的投资者,这理解公司的五个层次,“形态、商势、变化、比较、未知”,你觉得自己学习到哪一层了呢?



Jul 18, 2022
1837.现金大于市值,买入即稳赚不赔?
06:02

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随着海控二季报预告出炉,其账户现金及现金等价物已超过市值,港股已深度破净,预计到年底会深度破净至0.6PB,A股也会破净。那么问题来了,对于这类公司,A股这几年有没有发生类似的事情?或者有没有什么规律。


统计了2018年“至暗时刻”以来,A股上市公司账户现金大于其市值的相关数据,共35家企业,分别对其2018年后至今的相关财务数据进行统计,发现一些“有趣”的结论。


1、从行业看,35%都是房地产企业;


2、资产负债率平均在75%,中位数为76%;


3、股价表现看,2018.6至今,一半都下跌,平均涨幅7%;


4、2018自由现金流合计为-95亿,2018-2021累计自由现金流共2329亿,2021年较2018年自由现金流增加的公司比例为50%;


5、60%的企业2021年净利润同比2018年实现下滑,注意,是在2018年极低基数的背景下,再次下滑;


6、2018年合计净利润385亿,合计总市值5000亿;


7、2018至2021年4年时间,35家公司合计分红588亿,累计归母净利润1369亿,而目前这35家公司总市值7600亿,4年分红体量大约是8%的市值;


8、2018至今,35家企业累计净利润超过2018年底该公司市值的企业为0。


这35家公司虽然现金大于当年市值,但经营上同样处于低点,且未来也不见黎明,从结果来看,市场是正确的,他们大部分都没有走出困境,部分地产企业也面临各种危机,在2018年净利润占总市值比例仅为7%的情况下,2021年还有60%的企业净利润实现同比2018年下滑。


当然用平均数据来比较未免太笼统,我再拆后发现,后面几年涨的好的大都是业绩逐渐好转的公司,涨的不好的都是迟迟未走出困境,无论营收、净利润、净资产都无改善甚至下滑的公司,这跟列表中没有一家是处于周期顶点的股票也有关系,同时也意味着,就过去而言,无论你再怎么强周期,市场都不会给你一个低于账户现金的估值。


其中2018年至2021年实现翻倍的公司总计3家,分别是江淮汽车、东方电气跟江铃汽车,无一例外,全是插上了新能源的翅膀,江淮跟江铃都是转型新能源汽车,中国制造业的比较优势将在电动化时代大放异彩,未来世界汽车城必在中国,国内三电系统不弱于国外、供应链优势巨大、材料体系、成本优势都比BBA强,因此市场给予汽车估值溢价,情有可原,毕竟国内迟早有几个新能源车制造企业要替代德日美系,成为世界汽车龙头。而东方电气作为国资电气机组龙头,煤、水、风、核、气电等高效能源电力成套设备均有布局,近年来新能源业务占营收比例也逐步提升,氢燃料电池也有所布局,To G业务模式下,其营收、毛利、净利都比较稳健,若说江淮、江铃是困境反转类型,那么东方电气则更像是被错杀。


上述公司中都是经营遇到困境的公司,反观现在,市场是在景气远未结束时,就给海控大幅衰退的估值。此时此刻我想起了英科,英科目前也是破净状态,其固定资产从2019年疫情前的9亿增加至60亿,19-21年,每年折旧增加额分别为8.9、1.3、3.5亿,净利率、毛利率在手套供完全过于求的情况下,甚至低于疫情前常态下的水平,且随着疫情好转,在没有颠覆性产品革命的情况下,未来供需会继续失衡。


英科大幅扩产后带来折旧的负担对其业务的毛利形成了重大压制,市场也认为其未来很难实现盈利,因此给了1pb,22Q1也证明了这点,而在其利润可持续性还没有证伪之前,市场给的是2pb左右,期间英科也各种减持。反观当下海控是利润新高,利润在22年明显维持在高位、市场不知道什么时候会下滑、大股东在增持、公司在回购的背景下,依旧给的是1.3pb,比当时的英科还低。


无论是分析2018“破产股”,还是预期不盈利的英科,得出的结论都是当前对海控的估值暗含的情况是未来3年累计要亏1000亿,所以要么市场是对的,海控真的会在短期内亏那么多,要么市场错的,那迟早会纠偏。


索罗斯说:“世界经济史是一部基于假象和谎言的连续剧。要获得财富,做法就是认清其假象,投入其中,然后在假象被公众认识之前退出游戏”,我认为也可以反过来想,要获得财富,做法就是认准真像,在公众认识之前投入其中,然后在真像被公众广泛认识之后退出游戏。



Jul 17, 2022
1836.为什么普通投资者在股市赚钱那么难
06:05

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长期以来,我一直非常推崇弱者体系,认为普通投资者如果承认自己是弱者,按照弱者体系去进行股市投资是可以在这个市场中赚到钱,成为7亏2平1赢模型中的那个1的。但是我发现,愿意秉承弱者体系的人非常少。弱者体系并不是弱者的体系。


弱者体系是指一个投资者认为自己在这个市场中没有信息优势,认知能力也有限,只能依靠常识、时间、赔率去赚钱。


以上关于弱者体系的定义看似简单,也合理,但是执行起来非常难。难在哪里呢?


1)对自己弱者属性的忽略


如果让一个人沉静下来,去思考自己是否信息获取能力有限,认知也有限时,那么他有较大概率会承认这一点。但是当离开这种特定的思考环境时,人们容易遗忘自己的弱者属性。这种毛病我也有。我也在不断我和自己想做一个强者的心理做斗争。有时候当我去挖掘一些3倍股、5倍股时,何尝不是违背了自己作为一个弱者的属性。其实我很久之前就打算配置一些指数基金,认为这更符合普通投资者的认知能力。但是也仅仅是到了最近,才把这个多年以来的想法落地了。有股友评论我买入基金的行为是这么说的,等你买基金已经等了几年了。


承认自己是弱者真的是很难的一件事。


2)弱者依靠的常识并不天然存在


看似很简单的一句依靠常识去赚钱。但是常识虽然是一种客观规律,同时也是一个认知。在认知没有达到一定水平之前,那个所谓的常识根本不存在。


我们看一个关于常识的例子。


股神格雷厄姆和巴菲特都强调买入公司时要便宜,要留有安全边际。那么为什么有可以买入便宜股票的机会呢?这是因为市场波动有周期性,有时候会呈现出高估状态,有时候会呈现出低估状态。而低估的市场就给了我们以一定安全边际买入的机会。


市场波动的周期性就是一个常识。很多投资交易行为就是基于对于这个常识的认知和利用。


再举一个例子。我认为如下对于时间和企业关系的判断也是常识。

A、时间是平庸企业的敌人;

B、时间一开始是优秀企业的朋友,长期看,时间是所有企业的敌人;


这可能和一些人的认知不同,他们认为时间是优秀企业的朋友。但是我们要知道,企业和人一样,都有生老病死,兴衰更替。优秀是一个阶段状态而不是永恒属性。时间最终会摧毁一切企业。


在承认常识是认知的情况下,投资者希望依靠常识赚钱,则需要不断的学习、思考、实践、体验,经过较长时间的积累才能获得足够多的常识认知。因此依靠常识赚钱也并不容易。


既然依靠常识赚钱并不容易,那为什么还把依靠常识赚钱纳入到弱者体系中呢?这是因为相对而言,对于客观规律的认知是比较容易的。是通过学习可以掌握的。我们这里讲弱者体系,相对于的是强者体系,强者体系的强反应了从不确定性中寻找确定性。例如,去分析和预测一个企业的未来发展。因为企业未来发展的不确定性,任何人去做企业未来发展的预测时,结果都是不也一样的。这个时候就需要非常强的认知能力。


强者和弱者体系都要求有认知能力,弱者体系的认知能力要求更像我们在学习数学,答案基本上确定的。强者的认知能力更像我们在猜一个人的心思,除非是非常了解,否则很难做到。而且往往心思还是多变的。


但是我们不能否认确实有一些人具备超强的认知能力。我们只是说相对而言,对确定性的常识的认知更符合弱者的能力。关于这一点,有一个有趣的故事,牛顿爵士在投资南海石油失败后,说了这么一句话,我可以计算天体的运行,但是却计算不了人性的疯狂。


3)弱者体系中的弱者是人性的强者


我们说弱者,并不表示这个人什么都弱,干啥都不行。能够成为弱者体系中成功的弱者是有一定的性格要求的,他必须是人性的强者。这句话怎么理解呢?


弱者体系强调了依靠时间和赔率去赚钱,看似很简单,但是这却是一个逆人性的行为。


弱者体系要求在人声鼎沸、赔率不高时,能够克制内心的贪婪,去选择卖出;能够不为平庸的机会所动,那么等待合适的击球点。


在市场反复的颠簸时,没有对于常识的认知,没有强大的内心,真的很难做到这一点。弱者其实一点都不弱,他首先是一个智者,选择了弱者思维,只是选择不去做复杂的事情,选择以退为进去提升自己投资的胜率。


真正采用了弱者体系,其实赚钱并不难。最为简单的模型就是投资指数基金,在门前冷落时买入,在人声鼎沸时离场。


但是认知到一些常识有点难度;承认自己是一个弱者很难;能够克服人性的弱点太难。我原先想着大家通过学习常识,再加上克服一些在我看来其实不用克服的人性弱点,例如高位卖出,低位买入就可以赚钱的策略。现在看来,还是我想把事情想简单了。



Jul 16, 2022
1835.腾讯已经超越了移动、联通、电信三大运营商
03:45

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本质上,在电信行业,腾讯控股已经成功超越了中国移动 、中国联通、中国电信三大运营商。


中国电信业虽然上早已向民营企业开放,只是最大的流量获益者就是腾讯。


之前运营商有主导权,是因为电信基础设施的建设尚不完善,在每个地区大家提供信号网络的能力不同。随着基础设施的基本完善,各家在信号网络上的差距越来越小,信号网络就不再是一个主要竞争点。随之而来的另一个变化是万物上网,从个人被互联网覆盖,衣食住行、娱乐办公都能在网上解决,到政企的数字化改造,再到云计算、大数据、人工智能、元宇宙。


当网络成为几乎任何活动的基础,流量就变得和电信信号、宽带一样重要。此“流量”指的不是三大运营商提供的用来上网的流量,而是用户的数量、访问频率、提供的信息量、信息交换的频率等等,这些,是三大运营商没有,腾讯有的。


对比一下,微信有近13亿活跃用户,中国移动移动业务及有限宽带业务客户总数是12亿多一点儿,没有微信多,中国联通包括移动业务、固网宽带业务、本地电话等5项业务在内的“大连接”用户数为7.79亿,中国电信移动用户、有线宽带用户和固定电话用户总数6.6亿。三大运营商上把自己手里各项基础电信业务用户的数量加一加,都没有微信用户数量多。


不用移动,还能用电信、联通,但不用微信,现代中国人可能与外界交流都有很大困难。更何况微信已经不止是一个社交软件,它不仅包括了一个人几乎全部社交圈,还集合了支付、通话、搜索、理财、保险、出行、购物等等功能,相当于人们日常工作生活娱乐都可以在微信内完成。


想在三大运营商那里花钱,大多数人只能想到话费和宽带费,想在微信花钱,那渠道可太多了,微信里接入的各种小程序,还有“服务”里的各种出行服务、电商、酒旅等等,都可以成为手里钱流走的通道——三大运营商的花费不也能在微信里交吗?


由于拥有微信这个超级APP,腾讯手里有中国最多流量,并且这些流量的质量很高,每天平均使用微信的时长超过70分钟,包含了用户的个人基础信息、用户的喜好、用户的行动轨迹等极为关键的信息。三大运营商有的,只有个人基础信息,缺失了其他用户画像的拼图。


人们不能只看民营企业有没有成立运营商、自建基础设施,而是要看到问题的本质。在三大运营商已经打好的基础设施之上,微信又加了一层几乎所有中国用户无论做什么都必须经过的通道。如果用盖房子做类比,钢筋混凝土依然是三大运营商提供,但打地基的,已经是微信。


所以,别再说三大运营商垄断了,好歹用户还能在三家之内自由选择,成为微信流量池中的一员,没得选。三大运营商根本竞争不过微信。



Jul 15, 2022
1834.“巴菲特卖比亚迪”,一场虚惊?
09:30

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持有14年,回报超40倍,巴菲特真的要卖出比亚迪了吗?老巴和王传福的伯乐相马故事,也终于落下了帷幕?

7月12日,一则疑似巴菲特卖出比亚迪的消息震惊全网,直接重挫比亚迪,A 股、港股双双大跌。


当日,港交所 CCASS 数据显示,比亚迪2.25亿股股份于 7 月 11 日被转让给花旗银行。市场猜测,转让者可能是巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司,目前持有比亚迪股份超过2亿股的,仅有王传福、吕向阳以及巴菲特。


而在6月13日股价创下358.86元的历史高位后,比亚迪A股股价便一直在高位横盘。直到中午12时左右,比亚迪的回应才姗姗来迟:未见股东减持。


但市场的疑虑并未散去,因为这段时间,新能源板块确实涨得有点多了。


巴菲特要卖的消息,无疑是给如日中天的比亚迪,在登顶万亿之后的迎头一棒。不过,综合多方因素来看,老巴当前卖出比亚迪的可能性不大,也不太符合他的价值投资逻辑。


毕竟,拥有全球唯一的造车、电池双产业链的比亚迪,其护城河仍然坚固,市值却只有特斯拉的1/4;而全球新能源之旅刚刚开始,如若此刻看空比亚迪,也就是看空新能源产业了。这个时候,长期价值投资者巴菲特,似乎并无卖出的理由。


新能源产业链最近着实不太平。


7月11日“徐翔妻子”应莹一句点评,直接让天齐锂业跌停,带崩了锂电板块;后一天,巴菲特卖出比亚迪的消息,再次重挫新能源,狂跌一片。


针对2.25亿股被转给花旗银行的消息,比亚迪表示,根据香港联交所及证监会相关规则,大股东减持需进行权益申报,查阅香港联交所权益披露平台,未显示减持信息,以股东权益申报为准。


这也就是说,巴菲特和他的公司,或者比亚迪其他股东并未申报权益减持。而根据港交所有关规则,持股5%以上的上市公司大股东,在其持股权益增减持达到一定标准时,需在3个交易日内申报。


那么,联交所比亚迪股份的2.25亿股港股,于7月11日被转让给花旗银行,到底是怎么回事?


业内人士分析,出现这种情况有几种可能:一是伯克希尔当初持有股票时是纸质的实体股票,今年港交所要电子化,需要通过银行托管再划转;二是巴菲特可能将比亚迪股票从一个基金转到另一个基金,中间也要经过银行;第三,则是将所持股份托管至银行后,准备配售或减持。


目前来看,第一种可能性最大。因为,巴菲特如果要卖股票,也不可能是这么大笔的7%一次性转让,毕竟比亚迪每天平均的换手率也就在1-2%左右,就算要卖也只能走大宗交易,分批转让;另外,这2亿股7月8日就被放在了花旗银行,港交所只是11日延期公告,但到现在,市场并未有相关询价或交易。


此前,包括美团、腾讯在内的港股,也发生过重要股东将实体股票转仓给机构的情况。去年4月,美团重要股东将持有股份转给机构存仓的动作,是为了后续的配股。眼下正在疯狂扩大产能、四处收购产线、矿山的王传福,也可能趁着股价突破万亿的热情,推行融资计划。


此前,长城汽车总裁王凤英就认为,比亚迪在针对资本市场做战略设计,为融资而设计。


东北证券称,根据公司跟伯克希尔·哈撒韦的交流,目前还没有减持或减持计划。但比亚迪并未确认这一说法;因存在时差的关系,伯克希尔现对此事未有任何表态。


也有投资者认为,在美国通胀的预期下,巴菲特近期一直在增持石油股,比尔盖茨等人也在买入土地不排除巴菲特是真的想要减持一点比亚迪,毕竟持有了这么久,在当下这个高点上减持一些,也是意料之中。


7月12日比亚迪的回应,等于是否认了巴菲特卖出的消息。比亚迪还说,公司目前经营一切正常,各项业务都在有序开展,新能源汽车销量持续创下历史新高。


比亚迪当前正如日中天。7月3日比亚迪的产销数据显示,其1-6月份累计销量64.14万辆,超过了特斯拉的56.47万辆,使得比亚迪成为上半年全球销量冠军。虽然比亚迪上半年销量中大半来自混动车型,但其纯电车型也在6月初首次超过了混动,接下来比亚迪在销量上依旧能给市场不少期待。


这家公司更是资本市场炙手可热的明星。从今年3月中旬的低点算起,比亚迪在港股股价已经翻了一倍。


比亚迪董事长王传福,正在无限接近他的世界第一汽车梦。


诞生于中国新能源热土的比亚迪,敢于喊出要做汽车第一的王传福,是巴菲特14年前买入它和他的理由。巴菲特与比亚迪渊源颇深,甚至超过了持股的14年。


早在2003年,美籍华裔投资人兼对冲基金经理李录拿到了芒格5000万美元的投资,就此结识。5年之后,李录给芒格打了一个电话,提到了比亚迪。在芒格极力推介下,巴菲特委托旗下中美能源董事长大卫·索科尔专程飞中国,考察比亚迪。


比亚迪内部流传一个段子,当时大卫在深圳拜访了王传福,并参观了整个公司。谈及电池污染,王传福当场舀了一杯电解液喝了下去。


大卫回去后不久,2008年9月,巴菲特以每股8港元、总价18亿美元购买2.25亿股比亚迪股份,占扩大股本后的9.89%。


这对巴菲特而言并非多大的投资,却是他早期唯一投的中国科技公司。他投比亚迪,不仅仅是为了获得长期的投资收益,更是对一个国家、一个重要行业进行押注。


短短一年后,2009年10月,比亚迪摆脱了此前多年始终徘徊在个位数的走势,股价疯狂上涨10倍来到87港币;随后几年,比亚迪又在大行的不断唱衰中,跌至2012年7月时的12港币,但即使在此过程中,伯克希尔也从未有过减持。

14年过去,以6月28日比亚迪333港元的的高点计算,巴菲特买入比亚迪获利已超40倍。


芒格曾预测,比亚迪将成为电动汽车第一企业。截至去年年底,比亚迪仍是伯克希尔·哈撒韦十大持仓股之一。


这家知名机构选股的标准之一,就是企业有竞争力。一般来说,在企业基本面、竞争力,以及行业的基本面没有发生变化之前,芒格和巴菲特不会随意地清仓其持有的股票。


以巴菲特清仓航空股为例,是因为他认为疫情对航空业发生了根本性变化。在清仓之前,伯克希尔哈撒韦公司是达美航空的最大股东,是美联航和西南航空的第二大股东,也是美国航空集团的第三股东。


眼下的新能源显然找不到清仓的理由。全球电动汽车浪潮下,比亚迪市值破万亿,销量超特斯拉,与传统的汽车制造商拉开差距,除了不断飙升的产能,更重要是的比亚迪在电气化方面的技术突破,以及造车和电池的前瞻性布局。


比亚迪电池、半导体芯片等这些领域的技术创新,构筑了自己的护城河,使得比亚迪在过去两年里经受住了疫情、供应链的考验,销量不断创新高。包括高盛在内的机构也预计,比亚迪提供的电池未来可能达到30%的市场占有率。也就是说,无论是技术还是销量,比亚迪仍在上升通道中。


而眼下,中国和全球主要国家,对新能源产业的支持也不言而喻,新能源车也是未来5-10年里仍能保持高速成长的行业之一。对仍看好中国的芒格和巴菲特来说,投资中国、投资新能源汽车,在比亚迪之外是否还有更多的选择?


过去多年,一直有投资者问芒格,会不会继续持有比亚迪、200多倍市盈率是不是高了、什么时候卖出?


直到2021年,芒格的回应都是,非常喜欢这家公司,也欣赏比亚迪的管理层。所以会遵循内心的真实想法,继续持有。


在今年的Daily Journal年度股东大会上,谈到投资比亚迪和阿里巴巴时,芒格说,“只有未来才能告诉我们,现在做的决定是不是对的。”


也许,所有的投资者,都只能相信自己所选择的,并坚持下去。比亚迪、新能源的价值和未来,卖与不卖,正是在于所有人的选择。



Jul 14, 2022
1833.格力渠道销售改革进展分享
06:43

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就销售渠道改革方面,大家都知道,格力此前的模式一向是重线下,认为线上只是辅助,直到奥克斯借助着那几年的线上电商购物狂热的东风顶峰时期一度抢占了空调业接近8%的份额,才让格力意识到线上的威胁,随后近两年,格力自己也开始重视线上渠道改革,并对经销商大刀阔斧改革。


其实大家觉得空调的销售模式的改革把线上转线上,只是在淘宝京东开几家网店,抖音或者快手搞几个直播就是改革成功。格力前期线上转型之所以困难主要与空调的商业模式有关,大家知道空调作为商品,有他的特殊性。首先出厂的空调只是半成品,他的物流安装和售后加起来才是一个完整可出售的成熟商品。当前格力电器的厂家负责生产出厂的空调,物流,安装,售后则大多数掌握在原先的传统经销商手里。


经销商和格力厂家,名义上格力厂家总部是所有经销商的上级,董明珠也是所有经销商公认的董事长,但是经销商下的员工实际上并非格力公司的直系员工,人事财权均不纳入格力电器的统一管辖,造成了经销商老大常常为一路诸侯处于听调不听宣的状态。


有的朋友曾经问我,其他友商,例如美的,海尔,奥克斯之流是否也存在深度绑定经销商的类似情况,我只能回答他们不一样。因为首先他们的空调在国内的规模没这么大,而且部分友商,很多售后安装是外包出去的,广泛存在跨品兼业的现象。而奥克斯之流因为规模小根本就养不活单独的经销商团队基本都是挂着其他品牌搭着做。其实部分友商在物流方面原先还搞了个日日顺物流想掌握在自己手里,后来发现物流实在不赚钱还是个包袱,结果最后干脆也外包出去了。其实这些对行业来讲确实可以节约成本,但是也让行业终端变得比较无序,并不是行业发展的主流趋势。


格力在2020年末,便开始了对经销商进行了统一的渠道改革,首先是明确了省级经销商公司的唯一合法取货渠道,取消了省级代理,很多朋友没从事家电生意,根本搞不清楚经销商和代理之间的关系。所谓经销商是指专做某一品牌的批发商,而代理则是代卖格力,同时允许卖其他品牌的家电商。典型的区别是,格力董明珠店属于经销商终端,苏宁,国美,京东则是代理。


关于今年的京海减持,其实也是不让人意外,格力渠道改革之后修改了过去压货返利模式,过去格力的政策是根据线下销售额进行返利压货,今年是格力线上改革渠道的第二年,鼓励线下经销商线上带货,实现线下线上一体化策略进行营销,以引流的方式进行利益的再分配。


我举个简单的例子,我前段时间在我们省份卖了些空调给南京和天津的客户,我能获益的就是我卖出去的空调的引流返利奖,大概是7%的销售返利。剩下的没了,因为我不需要承担物流,安装,售后等事情,我只是单纯的卖货,而物流,安装,售后的这部分利润归了我客户当地的经销商。而卖出空调所赚利润则归了电商部,也就是厂家。同理,假如南京的经销商线上卖空调到我们省,他赚返利奖金,我们赚物流安装售后的钱,也就是说,线上一台空调卖出去,经销商所赚的利润变成了两地分润,还减少空调自身的价差利润。这样一改格力厂家成了最大赢家,而经销商的利润率则变薄了,由于线上化营销在今年618空调大卖,但是今年赚的钱和往年多不了太多,经销商事却多了很多。而且造成了一些线上化不力的传统经销商利益严重受损,京海的减持很大程度上是这些经销商表达对格力这一政策的不满。


当然话说回来,线上大卖,格力空调的市占率和品牌度有一个较为明显的提升,对经销商和格力厂家来讲都是一荣俱荣的好事,但是没有经销商会愿意牺牲自己的利益而站在全局替董总成全全国格力的利益得失。相信会在今年经销商大会中,会有人提出对经销商相应的弥补。对于我来讲,盈亏相差不大,今年最大的感觉就是更累,但是话说回来,有实力的经销商向物流仓储和售后安装转型也是确实是大势所趋。毕竟格力品牌度在国内已经达到了家喻户晓的地步,格力经销商行业就像拳击场上的群殴淘汰赛,会有经销商退出自然会有新的经销商接盘,只要格力空调还能够挣钱,就一定会有人去做,因为天下攘攘,皆为利往,资金永不眠。


关于半年报的业绩预测其实董明珠已经有意无意的再跟大家有所透露,今年的6月份,董总在直播间曾经说过,618期间格力全国基本上日均每天出货27万台,我算了下我们省的数据基本上日均万台的数据,再除以她说的比例,和她所讲相差基本不大。因此数据基本是可靠,当然这只是这段时间的旺季数据,其他时候日均也就18-20万台之间。考虑到今年大宗商品下降,格力渠道改革进展利润率增高,因此我给出的数据预测是二季度的半年报净利润目测会在66-72亿之间,累计净利润破百亿是板上钉钉了,预测会在106-112亿之间,二季度单季度的营业总收入预计会在620亿左右。其实还是一个比较亮眼的成绩。


对于格力股票持有者来说,我仍旧认为格力是一个值得投资的好公司。股价我无法预测,但是我个人认为长期徘徊在目前32-34之间的时间不会太长,如果您觉得不对,那就是你对。



Jul 13, 2022
1832.猪肉行业投资框架和竞争格局
06:12

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一、 猪肉板块投资框架


猪作为一种杂食类哺乳动物,性格温驯,适应力强,出生后5~12个月可交配,妊娠期约为4个月,平均寿命20年,一直都是华夏人民喜爱的盘中餐。据美国农业部发布的数据,2010-2018年全球的年均生猪产量在12亿头,其中中国年产7亿头左右,进口猪肉方面,中国的进口量也是遥遥领先,有数据显示,目前国内肉类消费方面,猪肉的消费量长期维持在60%左右。中国是世界上最大的猪肉生产国和消费国,猪肉是中国人饮食中“不可或缺”的一部分,所以从过去的二十多年看,猪肉板块也有点像美国可口可乐那样一样的长坡厚雪赛道。


猪肉产业链自上至下各环节大致为:种猪企业从曾祖代种猪繁育出仔猪;生猪饲养企业购买仔猪,然后饲养育肥成为可以出栏的生猪,繁育过程中种猪企业和生猪企业需要购买饲料厂和饲料和动保厂的疫苗;屠宰企业收购生猪,屠宰之后产出肉、骨、膘、内脏、血等产品;一部分经屠宰的肉类直接进入渠道销售,另一部分原料肉被肉制品企业收购并加工制成肉制品,然后进入渠道销售到消费者手中。


生猪出栏的养殖周期在我国正常是150天-180天,我国主要的商品猪杜洛克、长白和大白猪三元杂交品种会在160天左右出栏。实际上,猪的出栏养殖周期还要看养殖的模式和市场行情。


猪是一个最为明显的周期行业,生猪上下游围绕着生猪价格不断的去做出自己的决策,逻辑也很简单,价高,母猪补栏量增加,最终出来的育肥猪增加,猪价下降,然后企业和养殖户亏损,陆续开始减产,育肥猪供应减少,猪价上行。影响猪价的原因有很多,包括行业政策、生猪疫情等。


在每一轮猪周期的轮动中,企业和养殖户的表现是各不一样的,猪企利润=生猪出栏数*(生猪价格-生猪成本)。要想挣得多,在价格挣钱得情况下,母猪年均生得多,活得多,成本越低,挣得也就越多。


猪价围绕着猪蓝耳病、瘦肉精、环保政策、非洲猪疫、新冠疫情等事件而波动,生猪养殖个体也围绕着猪价去增加、减少产能。


距上一轮低点2018年5月,已过4年,目前猪企亏损严重,正邦科技上一轮盲目扩张,这一轮已经出现了债务危机,都被迫卖掉了。


二、猪肉行业目前处于哪种现状


由于疫情影响,猪价的持续低迷导致了部分产能的出清,随着国家之前不断的收储,再叠加近段时间上海疫情的控制,猪价在过去的两月一路猛涨。


最近养殖板块交易逻辑较为复杂,各种逻辑交叉环绕,一种是看猪价反转大周期,一种是看猪价反转小周期,一种是看目前猪价反弹的中期产能去化逻辑。


霍华德马克斯说:“周期的关键是定位,但定准位置很不容易”。


如果您交易的是猪价反转,那么就得认可,能繁母猪存栏已经趋势性转正和猪价所处的位置,那么结合您自己的逻辑对当下猪周期所处的位置就比较明晰了。猪价出现反转之后,需要重点关注:猪价上涨,股价涨还是不涨。如果猪价上涨,股价上涨,继续持有,猪价上涨,股价不涨,若持续1个月左右时间,高下立判。


如果您交易的是猪价反弹的中期产能去化逻辑,就得认可目前产能去化仍然不够,后期猪价还会再次落入产能去化区间。那么现在能繁母猪存栏就仍处于次高位,猪周期处于次低位。那么股价位置合适,就又会提供战略性买入机会。产能去化和历史猪周期演绎不是线性的,而是曲折复杂的。其内在机理不仅仅是和产能、盈利相关,还和猪价预期,反身性理论有关,还和时间有关。


从农业部统计的18万个新出生的仔猪数据上看,今年1-3月,新出生仔猪处于阶段性低位,加之当时阶段猪价低迷,对新出生仔猪的精细化管理,健康管理,投喂管理都会下降,加之冬季仔猪腹泻疫情的高死亡率,这样下来成活率也会打折,对应五个月后的生猪供给就会加速下滑,从而加强了猪价在这个阶段的上涨。而今年四月,五月,新出生仔猪数量环比迅速回升,截止五月到了仅次于去年月均最高点的位置,所以五个月后的猪价是否会回落以及是否在一个时间段回落到去产能区间才能验证到底是反弹还是反转,也是对农业部能繁数据权威性的一次考验。


三、猪企上市公司对比


猪肉行业作为一个万亿产值的市场,现在到底是一个怎样的竞争格局呢?


我们还是继续沿用中泰研所的研报,国内生猪养殖还是一种十分分散的格局,前十家上市猪企占比仅8.25%,基于生猪养殖上市公司的各种优势,后面集中度还是有较大提升空间的。目前主要的模式还是有以上两种:“公司+农户“模式,自育自繁自养模式。


随着猪价的上涨,未来看好肉猪业务占比高、资产负债率合理、未来出栏预期有较高增速的部分头部企业和中部企业。



Jul 12, 2022
1831.港股市场价值投资有效吗?
07:09

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过去一年多在港股市场投资表现不佳,而在A股市场表现十分稳健。相同的投资逻辑,以至相同的行业,投资收益明显落后于A股。按照核心持仓历史表现估算,2018年年初至今年6月底,港股市场投资的年化收益率约为15%,而A股市场要高出10-15%。我们对过去在港股市场的价值投资实践过程做了归因与反思,尽可能去分析和理解这种差异背后的原因。以上均可以从一个核心问题出发:港股市场价值投资有效吗?


从买股票就是买公司的一部分来看,港股市场价值投资是有效的


通常大家对港股市场的诟病在于相比于A股估值明显更低,事实上这并不是问题的关键。


假设我们投资于港股与A股市场的同一家公司,或同一个行业的两家不同的龙头公司。在初始投资时港股公司是A股公司估值的70%,如果在五年后投资退出时,估值仍保持在70%的水平,不考虑红利税影响,那么我们的投资回报并不会有什么差异。如果考虑到更高的股息率,港股公司的投资回报反而会更高。即便考虑20%红利税影响,港股估值在A股80%时两者回报相同,估值折扣越高则港股市场投资回报更高。


讲到此处,很多人会说如果估值的折扣持续拉大,那港股投资回报不就更低了?估值折扣的拉大从某一阶段来看,可能会发生。对于正常经营与分红的公司,这种估值的折扣必然会有极限,市场有时会低效或展现出市场风格的差异,但在价值的整体判断上一定是有效的。反过来看,港股市场同样也会出现估值差距缩小的阶段。而对于一些非常优秀的核心资产,港股市场的估值并不低于A股,甚至还会出现溢价。因此,这种假设在长周期内并不会带来根本性的影响。


从本人的投资实践来看,港股市场年化15%左右的收益,略低于持仓公司分红+业绩成长的收益。这是由于估值水平由一开始的相对低估到当前的更加低估,导致了收益的折损。即便如此,从整体而言,也证明了价值投资的有效性。

综上,从买股票就是买公司来看,港股市场价值投资一定是有效的。


从价值投资实践过程来看,相比A股,港股市场价值投资又是“低效”的


投资实践并不会像投资理论那么完美,以下几种常见情形的出现可能会导致最终投资回报的明显差异。


1、发生错误或意外


A股市场由于存在大量散户群体,同样市值的公司流动性要显著优于港股,以上均直接决定了具备一定专业、不存在信息劣势的投资者纠错成本显著降低。经常还会出现,错误的事实已经开始显现,股价仍处在高位的情形。主要由机构投资者交易与定价、流动性更差的港股市场,一旦发生逆转或意外,股价通常会立即高效、以至过度地去反应这种悲观预期。即便经过较长时间去反应负面信息和负面逻辑,A股公司的估值底部通常也明显高于港股。


2、预期兑现效率


当投资逻辑被证明是正确的时候,A股收益兑现的效率与程度也经常会更高。就拿这轮疫情出现好转势头、房地产出现复苏势头为例,A股市场的疫情复苏板块、地产与地产链公司的反弹幅度要明显高于港股同类型公司。在资金面充裕的背景下,部分行业与公司甚至会过度反应这种尚未完全兑现的预期,估值回到了历史高位。而港股市场,有相当程度仍由一些对中国各种风险更加敏感的外资来定价,对此类预期的反应更加迟缓,更愿意等到预期被完全证明。


3、炒作红利


在投资逻辑尚未兑现时,A股也可能会间歇性的给予一些炒作红利。你可能都不会想到收益最终竟是以这种方式赚来的。这相当程度也是由于A股存在大量的散户群体,以及以散户为对手方的游资/机构群体、同时缺少做空制衡手段所导致的。具体的逻辑和路径就不再描述,相信大家都能生动地感受到这一点。


以上几种常见的情形均决定了,同样的投资能力、投资逻辑,在A股的纠错成本更低,预期兑现的效率更高、程度更大,还有机会拿到意外的红包。港股不仅缺少上述红利,基于外资对定价的影响以及流动性的缺失,经常会导致更强、更频繁的负面冲击。


哪些情形可以投港股?


分析完上述种种,我们仍可以找到一些可以值得去参与的情形。此处简单列举几种常见情形:


1、看不到明显缺点、前景明确的核心资产


比如过去的腾讯、颐海国际、申洲国际,现在的福耀玻璃、招商银行,啤酒、乳液等优秀消费公司,以及美团、金蝶国际等科技公司。港股对它们的定价并不会比A股吝啬。需要留意的是,一旦它们不再优秀,所要付出的代价很可能会比A股大得多。换句话说,如果足够有把握,长期持有优秀公司的回报,A股与港股不会有明显差异。


与此相应,如果能找到能够成长、蜕变成核心资产的公司,显然也是能够参与的。


2、正在、迅速发生的反转型投资


这种类型的反转不依赖预期或炒作,而是基于正在或迅速发生的事实,对于被证明了的事实。港股市场也会高效地去反应。在这一点上效率甚至比A股更高。


港股公司当下反应不足,但如果数据很快能够逐步展现,最终这种差距很大概率会被缩小。而此时再去投资A股公司,除非被过度炒作,否则性价比与安全性明显不如守着港股公司。


3、极度低估、可观的股息率


如果公司极度低估、股息率足够高,我们便不用担心估值的变化,也不需要依赖基于增长预期的估值提升。这种基于充分安全边际的稳健高收益,很显然也是值得去参与的。


综上所述,港股市场对优秀公司的标准更加严苛、对风险的反应更充分、容错率更低。除了投资于显著低估的稳定收息公司以及公用事业类公司,对投资能力提出了更高的要求。



Jul 11, 2022
1830.抑制通胀,除了降物价外,还有一个更重要的目的(下)
06:50

决定物价的四大供求关系因素,“需求因素”和“供应链因素”已经消失,地缘政治虽无法消失,但影响正边际缓和,唯一长期存在的通胀因素是“能源结构”,所以四个供求因素只剩下“一个半”。


通胀的物价部分实际上从年初开始就在缓和,为什么从数字上感觉不到呢?因为货币因素造成的“泡沫视觉”。大宗商品的资产价格的上涨既包括了“货币税”也包括“征税凭证”的上涨,而过高的通胀,主要是“征税凭证”价格暴涨,即我们常说的“资产泡沫”。


所以,通胀是“供求关系搭台,货币现象唱戏”,戏总比舞台更引人注目,舞台虽然塌了一半,戏还在唱,入戏过深。


而“货币因素”正在通过这一轮快速加息来解决,“征税凭证”价格没有独立性,完全依附于“货币税”,只要“货币税”降低,资产泡沫破灭,只在顷刻之间。


大宗商品已经开始分化,与生产端关系更密切的铜价,在4月已结束牛市,到6月末已进入熊市;而油价与消费端的关系更密切,加上能源供给结构的制约,可能将持续在高位再唱一年“独角戏”——但这已经不是通胀了。


通胀不会很快退潮,但会慢慢降下来,美国核心CPI近一年四次跳涨的时间点分别在21年7月和10月、22年1月和3月,这也意味着从7月起,每月公布的通胀率很难大幅增加。


实际上,通胀原因并不重要,治通胀从来不是治病,而是缓解症状,不管什么原因,只需要对着CPI、PPI这些“症状”下药,就好像我们这一轮经济下行的原因难道是基建量不足吗?但政府能拿出来的手段还是基建,也确实可以“稳经济”。


很多投资者还会担心出现类似70年代的滞胀,我认为没有可比性。


70年代的“滞”并不是真的经济停止增长,70年代实际GDP平均增速在3.2%,远高于近十年2%的增速,只是与60年代的4.5%的高增速相比,人们无法接受。


70年代最大的问题是GDP在-0.5%到5.6%之间大幅波动,叠加了两次持续高通胀,这种大幅波动,正是因为当时的政府对货币政策工具运用不够熟练,70年代前期加息不够坚决,后期降息不够果断——今天美联储的各种工具运用纯熟,都是建立在之前几十年经验之上。


正因为汲取了70年代的教训,这一次加息周期,美联储的态度才非常坚决,“长痛不如短痛”,以短期经济衰退的代价换取早日进入通胀拐点,市场的预期就会转向新的降息周期,资产价格就能真正触底。


分析了美国的通胀,最后还是要回到对A股的影响上。


4、中美利率


我之前说的:中美相反的利率周期,作用的落点不同,国内降息增加A股的流动性,美国加息导致A股的风险偏好下降。


这个判断的结果是已经发生的,而且很快将结束,加息的影响前文说过了,流动性的影响在这轮强劲的反弹中也释放得相当充分了,接下来,就取决于各种因素的边际变化。


首先是国内的“宽货币”空间没有了,接下来会进入“中性货币”。


国内之前能降息,是因为前两年没有跟着美国降,所以有空间。但这次美国加息75BP后,美国联邦基金利率就加到了1.5~1.75%,与这个利率对应的是我们的隔夜利率,在1.5%左右,已经持平或倒挂了,对汇率造成很大压力。


更大的问题是,他们7月份再加息50~75个BP,9月再加息,那我们最迟9月也要加息,否则利差太大了。


利差大的后果,可以看一看日本,维持低利率的代价是日元大幅贬值、贸易逆差和国内高通胀。


其次是支持这两年经济强劲增长的出口因素也可能消失。


前面还没有提到“缩表”,降息是价格工具,用价格信号压制需求,而缩表是量的工具,降低经济动作中的货币,叠加欧美生产的恢复,其中一个最直接的作用就是降低全球贸易额,日本、韩国的出口都处于下行趋势中,我们的出口,在6月疫情的扰动消失后,也很难独善其身。


留给我们“稳增长”的时间窗口只有三个月。


另一个种可能,如果美国的通胀能快速降下来,那对货币政策的压力就没那么大,但又有另一个隐患——美国重建供应链。


美国近几年的一系列政策,都在致力于将供给链慢慢从中国转移,但这个重建供应链必然付出通胀的代价,因为我们近二十年向美国输出的通缩,是美国能长期维持低利率的重要原因。


在高通胀下,这一进程不但被搁置,而且不得不更依赖中国供应链,可如果通胀因素消失,这一进程又会加快,对出口产生不利的影响。


总体上看,美元作为国际货币的特点,导致每一次加息,都会扰乱其他国家的货币政策,每次都会拿出一个国家的经济出来“杀了祭天”,以平息周期,而中国凭借巨大的内需体量和半封闭的金融体系,每一次都能逃出“魔掌”,甚至抢在美国之前收割其他国家的“韭菜”。


这一次还能否像以前那么幸运?有更多的不确定因素,基建地产目前发力都很一般,那就需要消费超常规发力,要下决心破除一切阻碍消费的因素,体制上的、政策上的,思想观念上的,不要再说什么“全体发钱等于没有发钱”一类的话,但这个话题无法在当前的舆论环境下展开,也就只能点到为止了。


加息可以让资产泡沫破裂,同样,降息周期中的资产价格上升,也会创造“财富效应”——中产阶段因为资产的升值而觉得自己很有钱,所以增加消费,富人和企业则增加投资,国家趁势支持中小企业创新创业,货币快速流转,乘数效应充分发挥,从而让经济更繁荣。


“降息——通胀——加息——结束通胀”,通过一轮完整的货币政策,富人手中的“征税凭证”坐了一轮过山车,贪婪者破产,新富崛起。



Jul 10, 2022
1829.抑制通胀,除了降物价外,还有一个更重要的目的(上)
07:03

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1、关于通胀的个人记忆


对于这场始于美国,并一直在影响中国的大宗商品价格的全球大通胀,有一个常见的误解——美国的高通胀是因为政府直接把钱发给老百姓,消费旺盛,失业率在历史最低点,企业招不到人,工资拼命向上涨,收入增长超过物价上涨,通胀没什么,美联储打击通胀,完全是配合民主党中期选举的政治作秀。


果真如此吗?因为近20多年我国很少有7%以上的通胀,所以大部分投资者对通胀之恶缺乏“切肤之痛”。


我国最近的一次大通胀是1993~1995年,1993年全年都是10%以上,1994年全年都是20%以上,比起美国目前最高的8.7%,要可怕多了。


那时我还是没有收入的学生,学校食堂里几乎每隔两个月就要涨一次菜价,不涨价的时候就减菜量,以至于我们“绝食抗议”了好几次。当时父母的经验是,工资一发下来,先把必需品买回来,月底说不定就要涨价了。


通胀超过一定时间和程度,就会发展为“通胀螺旋”,物价上涨,导致工资上涨,工资上涨又导致物价继续上涨,看上去收入和支出都在涨,但收入的增长是不均的,大部分人的收入增速都不及支出,特别是中低收入阶层的痛苦是持续的,很容易引发民众的大规模不满。


这三年的大通胀给政府的印象太深刻了,所以在2008年以前,货币政策主要是防通胀、防过热。


从维持社会稳定的角度,高通胀是一定要打下去的,但对付通胀还有一个更重要的原因——维护政府长期的“货币税”。


2、货币税


货币的本质是政府对居民的债务,而温和的通胀可以让政府秘密地向所有公民“赖账”,所以通胀就是收税,是一种“货币税”,是各国政府赖以生存的三大手段之一。


但如果通胀过于剧烈,人民感到痛苦,“秘密收税”就变成了公开征税,这个税就很难长期收下去,所以各国政府都热衷于长期维持温和通胀,但对恶性通胀却非常警惕。


没有人喜欢被收税,任何一种税收征的时间长了,总有人想到各种方法避税甚至偷税。而人民对付货币税的方法就是——买房,买股票。


通胀不但代表物价,也代表房价、证券、大宗商品等资产价格的上涨,与资产价格的上涨相比,生活开支的上升微不足道,所以通胀对社会不同阶层的影响不同,越是富人,越和政府一样欢迎通胀。


近二十年中国并非没有通胀,中国的CPI中食品价格占比过高,房价却不计入,几次“高通胀”不过是猪周期的变形,真正的通胀是房价的暴涨。这二十年,国家和少数先在一二线城市的买房者,通过房价暴涨这个特殊的收税手段,实现了一次财富的隐形转移。


买房买股票,相当于避开了政府的“货币税”,而持有多套房产、大量证券的中上阶层,相当于和国家一起向其他公民“收税”,这也是政府要限购的原因——要勤劳致富,不能偷税致富。


限购只能阻止“收税俱乐部”的新成员,对于已经持有房产股票者,你有张良计,我有过墙梯,政府自然也有办法反制,那就是——利率工具。


房地产和证券本身不代表“收税权”,只是与国家共享的“收税凭证”,这个“收税凭证”的价值很不稳定,当房价和股价上涨时,其中既有“货币税”的部分,即通胀,也有“收税凭证”的升值,即资产泡沫,两者很难区分,而通胀到了一定程度,总是后者的弹性更大——只要用加息刺破泡沫,相当于国家甩掉了一批“硕鼠”。


所以,加息打击过高的通胀,虽然让政府损失了一部分“货币税”,但损失更大的是“收税凭证”的价值——股价和房价,那些在资产泡沫后期,加杠杆买“收税凭证”的人,损失惨重,完成了一次快速“均贫富”。


一轮加息之后,泡沫破裂,但财富并未真的消失,因为资产还在,政府可以通过下一轮降息,再把“货币税”收起来,把资产价格做上去。


当然,加息也不能加得太猛,降息不能降得太迟,否则会导致衰退过早到来,推升失业率,对底层的伤害更大。


所以,货币政策就是一个精确“择时”,在经济过热之后迅速加息,在衰退到来之前及时降息。


理解了这个周期,你才能理解美联储对高通胀的真正态度:在衰退来临之前,用尽手段把通胀打下来,这样才能尽早开启新一轮降息,才能让“货币税”重新启动。


3、通胀的五大原因


关于本轮通胀的第二个经典的误解是:本轮通胀类似于上个世纪70年代,是供给端造成的,主要是原油暴涨,主要原因是各国的新能源低碳政策,金融企业的谨慎,让前几年油气企业勘探开发的资本开支不足,地缘政治局势进一步紧张等因素导致油气供应增量有限甚至减少,通过加息解决不了这个问题,反而造成经济衰退,形成“滞涨”。


首先要分析本轮通胀的五大原因:


1、消费需求:疫情以来美国推出空前的财政刺激政策,最主要对象是居民个人,从带薪休假到资金补助,对消费端的刺激,是这一轮通胀的直接原因;


2、供应链因素:疫情期间,之前最优化的产业链被打破,临时的供应链必然缺乏效率,导致通胀;


3、能源供给:过去十几年,全球绿色能源政策过激,导致传统能源企业资本开支不足;


4、地缘政治与大规模的制裁;


5、货币政策:量化宽松与低利率,是一个火上浇油的因素。


这五大原因并非简单的叠加,前四大原因都是供需结构的变化,只有第五个原因是货币原因,供需因素有一个算一个,是在“做加法”,而货币因素是在前面“加法”的基础上“做乘法”,五大因素并不对等。


通胀包括物价和资产价格的上涨,资产包括房产、股票和易存储的大宗商品,大宗商品既代表物价,也代表资产价格。


物价由供求关系决定,而资产价格由供求关系和货币共同决定,所以要分开来看。



Jul 09, 2022
1828.统计数据和因果关系
04:54

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2019-2022年的港股跌幅,看起来不如1929-1932年的美股跌幅那样大。但多个小概率事件同时发生所导致的投资信心丧失程度,有可能相似。拉长时间对比一下:


1932年道琼斯最低40多点,跟1917年底的70多点比,跌了44%,但1932年美国GDP在衰退后也有595亿,跟十五年前的597亿比起来其实差不多。差的只是投资者信心。


而2022年恒生指数背后的中国GDP,跟2007年的3.5万亿美元比起来,估计已经增长了400%多,但恒指在这十五年里,也跌了34%,差的同样是投资者信心。


站在1932年这个时点看,如果你曾经在1929年以为股票是长期回报最高的资产,那肯定是一个令人追悔莫及的误判。你会觉得,要是三年前买的不是股票而是国债,那该多好。但站在真正的长时间维度,比如到2006年来看,你的判断其实一点也没错,这期间股票资产累积有1000多倍的回报,依然是回报最高的。远远超过同期的债券~后者只有70多倍。


股票是长期回报最高的资产,这是它背后的经济组织不断创造价值决定的。人们对投资股票信心的高与低,从来都没有改变过这个事实。当然,如果在1932年人们的投资信心丧失殆尽,特别后悔买了股票而不是债券的时候买入。


以大类资产的长期回报为标准,1929年的市场和1932年的市场都是无效的。股票都被低估了。这种低估已经被证明无法用波动差之类的风险指标差异来解释。


但以用户心理需求为标准,二者有可能都是有效的。股票资产面对模糊厌恶,频繁评估等等心理规律时,跟债券黄金比起来处于显著的劣势。只有1929年之类牛市中体验到的聪明,成就,社交追捧,才能部份抵消;1932年熊市中体验到的则是怀疑,焦虑,悔恨,二者的落差导致了巨大的差价。生意回报一定程度可以计算,人们愿意为自己的人生体验付多少差价,难以计算。


在最好的历史机会来临时,人们对股票的厌恶刚好达到顶峰。大卫斯文森观察到的这个现像,背后的道理在于:如果人们的投资是基于最直观的统计,那么在某种资产被统计出三年,五年,十五年,总是负回报的时候,大家怎么能不担忧未来的十五年呢?


有人说投资就是要逆人性。我个人觉得,如果真是这样,如果需要放弃普通的人性,放弃人生的快乐,把自己打造成一尊天天受苦受难的神,才能把投资做好,那这样的投资我宁愿不做。


事实上,真正的风险来自于没有穿透到最底层,没有搞清楚钱究竟是如何产生的。统计数据不会告诉我们,可靠的生意不断产生的钱,和流行一时的自发庞氏游戏产生的钱,对长期回报而言有什么区别。但从因果关系上看,二者的差异是本质上的:


后者是跌了就没有了。前者是跌得越多,赚得越多。如果我们的投资只是基于统计,那就有可能是建立在后者基础上的,在这种思维背景下,我们在最好的股票投资机会来临时,刚好最厌恶股票才正常。如果我们的投资是基于统计背后的因果关系,根植于前者。那多半会发现,1932年的好机会其实更多。


只不过,一旦我们开始寻找因果关系,就需要深入到真实的生意世界中去。这里充满挑战。赚钱看上去变得不再是轻松敲敲键盘就能解决的事,越来越难了。但我们投资人生中的焦虑越来越少,快乐越来越多了。


所以,如果你在2022年发现自己的5倍市盈率港股从股价来看浮亏不少,那有可能跟1932年浮亏的5倍市盈率美股一样,长期而言都只是走在高回报的路上。但前提是:你的生意组合未来能长期赚钱,看统计数据并不是投资的要点。要点是:搞清楚数据背后的因果关系,开心赚钱,快乐生活。



Jul 08, 2022
1827.神华的那些铁路
07:58

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伯克希尔最大的投资标的是什么?


不少人说会是苹果。确实,苹果在伯克希尔的投资组合中占据不可忽视的地位,按照今天的收盘价,伯克希尔持有的苹果市值大约1200亿美金。


不过苹果并不是伯克希尔最大的投资标的,最大的投资标的是BNSF铁路,大约1600亿美金。居然是一点也不性感的铁路,完全不是巴神所言的“喜诗糖果”式的投资。


今天,我们也来看看神华的铁路业务。


神华,中国最大的煤炭公司,煤炭年产量大概在3亿吨左右;在火电业务上,年权益发电量在2000亿度以上。

同时神华的铁路业务也不容忽视:控股铁路里程2400公里,年运量超过3000亿吨公里。2021年铁路业务营收407亿,毛利率高达47%,经营利润163亿,占神华总经营利润的20%以上,妥妥的现金奶牛。


神华的铁路按照连接的战略意图,大致可以分为三块:

一、将蒙西资源运送到东部黄骅港的神朔;

二、连接蒙古、包头的西北通道;

三、连接蒙西、陕北和晋西北的环线,除包神和朔黄外。


1、最赚钱的铁路


神华最赚钱的铁路当属神朔黄线路,从运量中这条铁路基本涵盖了总运量的80%以上。


神朔线连接神东矿区和朔州,这条铁路通车于1996年,当年267公里只用了23亿,这条线神华占据100%的权益。朔黄线连接山西的朔州和河北的黄骅港,通车于1999年,这条线路是目前中国西煤东运第二大铁路,神华2021年铁路板块经营收益167亿,朔黄铁路就占了104亿。不过由于要从山西和河北过,得留下买路钱,所以这条线47%的权益归属于太原矿务局和河北建投。


2、最坑爹的铁路


神华的10条铁路中,最坑的铁路当属甘泉铁路,这是一个说来话长的故事:


2011年,世界能源巨头齐聚蒙古,争夺塔本陶勒盖煤矿的开采权。这个煤田距离中国仅240公里,储量高达80亿吨,以焦煤和优质动力煤为主,原煤出焦率高达60%,号称价值3000以美金,蒙古国待价而沽。


本来开发股权达成协议:中国神华+日本三井占40%,蒙古+俄罗斯财团占36%,美国皮博迪能源占24%。结果日本和韩国又横插一脚,抗议竞标有黑幕,协议被取消。


神华无奈,2012年斥资修建甘泉铁路,这条铁路直接连接到甘其毛都口岸,2014年建好,加上在蒙古境内修建了一部分铁路,斥资100亿以上,诚意不可谓不重。


蒙古的资源势必要出口的,因此蒙古也修建铁铜矿到甘其毛都的铁路,两国相向而行,形形势看起来往好的方向发展。

在2014年,神华再次组织日本住友和蒙古国企开展TT矿的竞标工作,不过这次,蒙古国内议会又声称竞标活动违法而停滞,蒙古的铁路也在2015年也停工。


但蒙古被俄罗斯和中国环绕,地处内陆,铁铜矿距离中国很近,要想出口,最近也是最便宜的路就是通过中国甘泉-包神-神朔-朔黄入海。


2019年,蒙古重启铁路建设,预计2022年完工,届时甘泉铁路的运量有望增大。


3、新修的铁路


神华近年修了不少铁路,除甘泉外,还有巴准铁路、准池铁路和黄大铁路,整体上单公里造价都在5000万以上的水平。和水电一样,新修的铁路造价更高的原因无外乎:


1、更高的拆迁补偿成本;

2、更高的人工、材料成本;

3、更难的建造条件。


这些铁路的盈利能力尚需要观察,但可以预计的,尽管三西的煤炭集中度已经达到71%,但未来10年集中度进一步提升是100%确定的事情,对新修建的巴准和神池铁路是利好。


先看巴准铁路,1997年大准铁路通车,这条铁路是为准格尔矿区修建的,煤炭可以直接运往大同,然后经大秦铁路运送到港口。近10年,煤炭产能不断向鄂尔多斯集中,随着产量的提高,鄂尔多斯到准格尔之间的煤炭运输受到制约,巴准铁路可以将该区域的煤炭经由大准铁路连接到大秦铁路。这是巴准铁路的战略意义,2021年巴准铁路运量28亿吨公里,同比增长60%,不过营收应该是4亿以下。


准池铁路是一条纵向铁路,连接准格尔和朔州,一来提供晋西北的煤炭运输,二来间接连接了大秦线和朔黄线。这条铁路2021年运量122亿吨公里,同比增长20%,估计营收在17亿左右。2020年才通车的,斥资100多亿修建的黄大铁路,属于环渤海经济圈的运输线路,能够起到海陆联运的作用。由于地处经济较发达区域,受到煤炭制约较低,因此往返的利用率可能更高,但由于黄大铁路建设价格不菲,2021年运量只有21亿吨公里,盈利能力还需观察。


4、其他铁路


包神铁路是最早的一条铁路,1989年通车,当年只花了5亿修建172公里。那个年代,大秦铁路和大准铁路都没有建设完工,神东基地的煤炭外运,只能通过包神线运送到包头,然后并到京包线东运。包神铁路经过数次的扩建,2021年的运量达到88亿吨公里,估计营收11亿+。


大准铁路连接准格尔和大同,是准格尔基地的煤炭外运通道,1997年通车,造价只有33亿。2021年大准铁路运量298亿吨公里,营收起码30亿以上,又是一头现金奶牛。最没有存在感的铁路是塔韩铁路,这条铁路是集团塔然高勒煤矿和附近小矿的煤炭外运渠道,连接到包神铁路,年运送煤炭量只有1000万吨。


5、估值


神华的铁路值多少钱?神华运营2400公里里程的铁路,如果按照当下0.5亿/公里的建造成本来看,重置成本在1200亿左右。那按照市盈率估值呢?要知道北美UNP铁路的市盈率在20左右。


神华的铁路主要将西部的煤炭运送到东部,东部对煤炭的需求量巨大,但西北对东部的货物需求量则很少,这意味这铁路返程存在空运情况。神华的铁路向港口输送的煤炭4.5亿吨左右,但反向运输的货物量只有1630万吨,差异巨大。其次,煤炭是不可再生资源,一旦资源枯竭,铁路的价值随之归零。


但无论怎样,神华的铁路,我认为按照10 PE估值是合理偏低估状态,内在价值在1000亿以上,同时少数股东也占据比较大的部分。



Jul 07, 2022
1826.关于分散和集中持股的再思考
03:40

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股票投资者到底是应该采用分散投资还是集中持仓,一直以来都存在较大的争议。关于这一点,我最近有一点新的认知,和大家一起交流一下。


在讨论这个话题前,我们需要先做一个名称解释。就是分散和集中的具体度量。因为如果我们仅仅说分散或者集中,可能会出现这样的混乱。有人认为持有3-5只股票就是分散了,也有人认为持有10多只股还是集中。


因此我们有必要在讨论之前先做一个名词限定。我们把持有1-2只股认为是绝对集中;3-4只股是非常集中;5-10只股是相对集中。持有10-15只股认为是适度分散;15只以上认为是非常分散。


对于这个定义,首先他是我主观的一个定义,针对不同的人,其中具体的数字可以调整。但是我们需要这样一个有明确数字的定义。这样让我们的讨论基于清晰的数据。


按照这样的定义,我个人的持仓属于相对集中。一直以来,我是赞同相对分散。但是在实操中,我是介于分散和集中之间。


下面我简单说说集中和分散的优劣。这其实是一个老生常谈的话题。


在更多情况下,集中持股代表着这投资者对于持有的企业把握度更强,更容易获得高收益。但是集中也意味着投资者会面临更多的风险及波动。就波动而言,样本数量越少,波动性越强。如果可以接受波动,这本身不是风险,而是酸爽。


对于更多风险,这一方面来自黑天鹅事件的打击,一旦出现黑天鹅事件。单一个股占比越高,损失越大。黑天鹅是集中持股的天敌。另一方面是来自自身的认知偏差,错误的认知了企业,导致了巨大的损失。股票投资及集中投资的最大天敌是投资者对于自身能力的认知不足。


分散会平滑波动,降低黑天鹅事件发生时的冲击,也在很大可能上会降低投资收益。毕竟研究的公司越多,研究的深入度越差。


因此到底是选择更为集中持股,还是适度分散,一方面取决于投资者对于风险和收益的平衡,也取决于对于自我的认知。


最近我有考虑买一些指数基金,看基金的时候多了一些。对于不少基金,我的直接感受是里面有些还不错的公司,但是也有一些实在看不上眼的公司。如果要买指数基金,就需要接受一些平庸,甚至说垃圾公司。


最近发现一种很有意思的增强基金,他属于在标准的指数基金基础上做大规模的缩减。我们可以把他理解为一种超级增强手段。从直观上判断,这种基金对比那种按照简单规则确定的标准指数基金及小幅修改的增强型指数基金会有更好的收益。我看了几个具体的数据,也支撑这个判断。


因此,我最近有这么一个思考,在一些主流的指数基金里面,挑一些做了大幅缩减集中的增强型品种,去分散持有。可能是一个不错的投资选择。



Jul 06, 2022
1825.从近期走势,看医药反弹脉络,找医药行业机会
08:17